核心要点：

    　　事件

    　　7 月新增社会融资规模0.77 万亿元，预期1.02 万亿元；M1 同比增速为-6.6%，M2 同比增速为6.3%。

    　　社融总量低于预期

    　　7 月新增社会融资规模录得7708 亿元，同比多增2342 亿元，但低于预期水平1.02 万亿元。本月新增社融的特征是，政府债券成为主要拉动项，新增信贷规模大幅下降，票据冲量特征明显。

    　　新增信贷规模大幅走弱

    　　7 月社融口径下新增人民币贷款罕见负增长，金融机构口径下新增人民币贷款为2600 亿元，大幅低于上月2.13 万亿的规模，即使同比看也较去年同期减少859 亿元。论其原因，我们认为首先是企业和居民部门需求偏弱，尤其是居民部门提前还贷的趋势未减。7 月居民部门新增信贷规模-2100 亿元，企业单位新增贷款1300 亿元，同比少增-1078 亿元。其次是票据冲量特征明显，7 月新增票据融资5586 亿元，同比大幅多增1989 亿元。在银行信贷投放不足的背景下，在二级市场增配票据以此冲抵信贷。

    　　M1 继续“挤水分”

    　　7 月M1 同比增速录得-6.6%，已经连续4 个月负增长，且降幅逐月扩大，这是有数据以来第一次出现这种情况，或意味着金融数据在继续“挤水分”。M2 同比增速录得6.3%，较上月上涨0.1 个百分点，已经有企稳迹象。

    　　投资建议

    　　7 月新增社融规模低于预期，受实体经济需求偏弱影响，新增信贷规模大幅下降，同时票据融资大幅走高，冲抵信贷特征明显。在此背景，政府债券成为社融主要支撑项。M1 同比连续四个月负增长，反应资金活性较低，货币流通速度较慢。但我们认为伴随下半年增量政策的进一步加码，特别是近期超长期特别国债的发行，叠加设备更新和消费品以旧换新需求的逐步释放，未来总需求有望逐步回升，信贷需求相应提升。

    　　社融规模和货币供应量增速将有所上行。

    　　风险提示

    　　全球地缘冲突超预期；房地产修复不及预期。