本篇报告中，我们 在全新货币-信用框架的基础上，探究权益资产如何受货币-信用环境驱动。

    　　股票在不同货币-信用环境下的特征明显

    　　货币趋宽&信用趋宽环境下，经济复苏驱动收益，股票高胜率特征显现；

    　　货币趋紧&信用趋宽环境下，货币趋紧营造压力，信用趋宽难以独立支撑行情。不过，该阶段股票波动相对较低；货币趋紧&信用趋紧环境下，股票回撤相对较小，大盘股相对占优；

    　　货币趋松&信用趋紧环境下，经济增长开始放缓，股票行情通常承压。

    　　回归分析：清晰呈现流动性的边际影响

    　　考虑到权益行情往往受到复杂因素影响，为进一步定量化研究货币-信用环境对股票的驱动，我们借助DDM 模型的因素拆分思想，利用回归方法开展控制变量研究：将DDM 模型涉及的企业盈利、风险偏好和流动性环境这三大类变量都作为X，探究在控制了其他因素的影响后，货币-信用环境对权益行情的驱动效应如何。

    　　从整体结果来看，货币市场利率水平对股价形成显著负向驱动，而社融同比对股票价格形成正向驱动，即“利率上行-股价下降”、“社融增速上升-股价上涨”（反之亦然）。不过，分环境的结果略有不同，我们分析了其中可能的影响逻辑。

    　　热门行业：信用趋宽提振大多数板块的行情

    　　红利板块方面，全时段下多数行业股价与利率&社融均正相关。进一步观察，A 股股息率与社融同比增速基本呈反向变动关系，同时股息率与纯债利率之间的差值在2023 年以后与中证红利指数走势基本趋同，意味着“红利逻辑”在近两年来持续受到市场关注。

    　　科技板块方面，全时段下电子&计算机股价与利率负相关，与社融正相关。其中，电子产业景气度与信用环境密切相关，系经济预期影响了市场消费需求。

    　　其他行业方面，白酒景气度与信用环境同样有较强的关系，体现在飞天茅台散装批价与社融同比增速基本同向变动。生猪股价受其自身产业周期的影响相对较大，而货币-信用环境的变化没有对其产生明显的规律性影响。

    　　风险提示

    　　国内外货币&政策出现超预期变动。流动性出现超预期变化。