核心观点

    　　市场需求不足或制约制造业景气度回升。国家统计局表示在“因传统生产淡季、市场需求不足”以及“局部地区高温洪涝灾害极端天气”的影响下，7 月份制造业PMI 小幅回落至49.40%，较前值低0.1个百分点。市场需求端或更值得关注。供给端来看，生产指数降0.5个百分点至50.10%，仍保持在枯荣线上方。需求端来看，新订单指数降0.20 个百分点至49.30%。

    　　新出口订单指数小幅回升。7 月新出口订单指数录得48.50%，较前值升0.20 个百分点，进口指数录得47.00%，较前值升0.1 个百分点。我们认为美联储降息节奏或加速，Fed Watch 预计美联储9 月降息概率有所上行。海外需求在各国降息预期下或出现积极变化，我们认为海外需求或在预期修正背景下延续积极变化。

    　　多因素推动价格端回落，上下游价差延续收窄。受市场需求不足和近期部分大宗商品价格下降等因素影响，原材料和产成品价差收窄0.2 个百分点至3.60%。7 月经济动能指标为1.50pct，其中新订单指数和产成品库存指数下降0.2 和0.5 个百分点至49.30%和47.80%。

    　　大型企业景气度提高，中小企业有待改善。7 月份大、中、小型企业PMI 分别为50.50%、49.40%、46.70%，其中大型企业PMI 前值上升0.40 个百分点、中小型企业分别下降0.4 和0.7 个百分点。大型企业生产指数和新订单指数分别为52.1%和50.6%，大型企业生产经营活动总体稳定，为制造业平稳运行提供有力支撑。

    　　非制造业PMI 保持扩张，边际放缓。官方非制造业PMI 录得50.20%，比前值降0.3 个百分点。在暑期效应拉动下，服务业PMI 保持在枯荣线上为50.00%。从行业看，暑期出行带动下，铁路运输、航空运输、邮政、文化体育娱乐等行业商务活动指数位于55.0%以上较高景气区间，业务总量增长较快；此外，零售、资本市场服务、房地产等行业商务活动指数均低于47.0%，景气度偏弱。从市场预期看，业务活动预期指数为56.6%，比上月降1.0 个百分点，仍位于较高景气区间。

    　　投资建议

    　　经济增长动能有待增强。从制造业供需两端来看，我们认为市场需求不足或制约制造业景气度回升。虽然短期 “因传统生产淡季”以及“局部地区高温洪涝灾害极端天气”的影响下，制造业PMI 小幅回落，但长期来看，供给端生产指数近三个月呈现边际回落态势；需求端新订单指数近四个月呈现下行。7 月中央政治局会议指出当前“国内有效需求不足”，我们认为在会议要求加强逆周期调节背景下，增量政策或能切实地提振需求活力、提升市场预期、修复有效需求、改善生产活动。结合近期国内经济基本面、政策走势、资金面和市场情绪来看，我们认为债市收益率大幅回升的可能性较小，短期债市扰动迎来较好的配置机会，长期来看权益资产配置的性价比提升。

    　　风险提示

    　　地缘政治风险；美联储货币政策超预期；海外经济增速不及预期；国内通胀超市场预期；上市公司业绩不及预期；市场波动超预期。