复盘与思考:

    8 月30 日，股市延续上涨行情，小微盘表现突出；债市先跌后涨，5 年点位下行幅度更大。上证收益指数、沪深300 指数分别上涨0.68%、1.33%，中证2000、万得微盘股指分别上涨2.14%、2.07%；中证可转债指数上涨0.93%；7-10 年国开债指数下跌0.07%。

    月末两日逆回购连续大额回笼，但资金面依然不紧。早盘央行逆回购操作规模仅为301 亿元，单日净回笼3492 亿元，月末两个交易日累计规模规模超过5000 亿元，不过资金利率依然维持低位，R001 仅上行6bp 至1.66%，R007 则小幅上行3bp 至1.84%，跨月成本罕见落在1.7%之内;DR001 全天基本围绕1.50%窄幅波动，仅尾盘出现小幅提价。民生银行资金情绪指数小幅上行至39.4%，但依然处于“宽松”点位。

    存单一级发行利率继续降价。据8 月30 日询价结果，9 月2 日发行的1 年期限存单成本已降至1.93%-1.95%区间，以交通银行为例，其发行利率由8 月26 日的1.96%降至9 月2 日的1.93%，不过3 个月国股行存单发行成本仍在1.85%一线。二级市场方面，1 年期存单收益率小幅下行1bp 至1.97%，但对比一级定价仍有明显的正利差，整体来看，跨月后6 个月及以上的存单品种均有望向发行成本靠拢。

    银行资金供给重返高位，流动性能否企稳，还需观察大额融出的可持续性。截至8 月29 日，银行体系净融出规模已然接近4 万亿元，大行净融出重返至3.6 万亿元之上，供给修复已实现关键的“回升”一步，接下来便是观察9 月初银行体系供给能否持续站上4 万亿元规模，若可，则反映当前资金面的韧性及自发修复力相对充足，对跨季资金的担忧或可适度减轻。

    现券方面，长债收益率基本呈现先升后落走势。早盘市场交易进一步下调存量房贷利率的可能性，债市情绪受到压制，中长端收益率上午普遍上行1.5bp-2.0bp；午后债市偏悲观的情绪有所缓解，叠加市场对于次日PMI 数据的预期偏弱，中长端收益率重返下行。全天来看，利率债曲线7 年及以上点位变化不大，波幅基本在±1bp 以内。

    现阶段央行“买短卖长”的主要政策目的或多为流动性调整，辅以调节曲线形态。尾盘央行首次公告国债买卖业务信息，称8 月已向部分公开市场业务一级交易商买入短期限国债并卖出长期限国债，全月净买入债券面值为1000 亿元。这也意味着央行通过买卖操作差额，向银行间市场再投放了1000 亿元稳定资金，填平了8 月MLF缩量续作形成的缺口。此外，与MLF 相比，央行通过买债向银行释放的资金并无成本，能够较好地缓解银行在负债端的压力，后续央行也存在逐步将MLF 余额置换为央行买债净投放的操作可能性。“买短卖长”也确实具有一定信号意义，不过从近期市场的交易结果来看，国债10Y-1Y 期限利差依旧在60bp-70bp 的常规走廊区间波动，央行操作尚未引导长短利差进一步走扩；因此，8 月的操作可能多为后续的市场定价提供参考与方向。

    A 股情绪继续回升，上证指数上涨0.68%，深证成指上涨2.38%。全天成交额8800 亿元，较昨日放量2700 亿元，较5 日均值放量2737 亿元。全市89%的个股实现上涨，较昨日的81%进一步上升。风格层面，中小盘成长股 表现出色，中证500 和国证2000 分别上涨1.78%和2.02%，同时沪深300 上涨1.33%；国证成长指数上涨2.16%，而价值指数仅上涨0.17%。

    分行业来看，银行与其他板块的“ 跷跷板效应”进一步放大。银行股继续大幅下跌，SW 银行指数下跌2.21%，其中国有大型银行指数大跌4.26%。而其他行业大多明显上涨（除公用事业外），SW 房地产指数涨幅接近5%，电子、传媒、非银和计算机涨幅均超过3%。

    如何看待这种“跷跷板”行情？银行股高位抱团的资金松动或是主因。回顾8 月8 日以来的市场行情，银行股持续走强，并于8 月27 日来到高点，其间累计上涨6.7%。而其他板块则大多回调。以科创50 指数为例，其在8 月8 日以后持续下跌，至8 月28 日累计下跌5.3%，同时单日成交额来到258 亿元的“地量”（2022 年以来最低），指向科创板资金或部分流出。到了29-30 日，银行股放量大跌，同时科创50 放量大涨，指向在银行股高位抱团的资金松动之时，其他板块迎来资金流入，形成“银行跌，其他涨”的格局。

    事实上，银行股的资金松动或许有迹可循。我们将8 月8 日以来的银行行情分为三个阶段：

    阶段一（8 月8 日-20 日），增量资金进入时期。在市场行情预期偏弱的背景下，资金希望寻找安全边际较高的资产进行配置。而银行品种高股息+低估值+业绩尚可的特征正好符合资金的避险需求，其中国有大型银行因其资产质量相对更有保障而备受资金青睐。反映在这一阶段的行情中，银行品种上涨动能相对充足，价格和成交额均明显上升。

    阶段二（8 月21 日-27 日），博弈情绪逐渐加重，回调预期开始酝酿。这一阶段下，银行品种成交明显缩量，同时价格涨势开始放缓，指向资金对银行股价格偏高的担忧开始发酵，银行品种上涨动能有所减弱。8 月27 日，银行股放量小幅上涨，或是看多筹码阶段性出清的提示。

    阶段三（8 月28 日至今），下跌预期的释放时期。8 月28 日，银行行情开始转向，不过当日成交尚未明显放量，指向高位抱团的资金初具松动倾向。到了29-30 日，看跌情绪终于释放，银行股放量大跌。同时，银行基本面也出现了一些利空因素：部分银行中报业绩同比下滑，业绩报喜的银行比例由100%下降至约65%；8 月28 日，交通银行召开半年度业绩发布会，提到净息差止跌回稳存在一定压力；8 月29 日，招商银行发布的中报表示“截至本报告披露日，本公司不宣派2024 年普通股中期股利，不实施资本公积金转增股本”。这些因素在一定程度上加快了回调预期的释放，银行股在3 日内基本回调至8 月上涨前的低位。

    往后看，银行股行情将如何演绎？在市场风险偏好明显修复之前，银行行情或仍有基本面支撑，不过波动可能较此前更大。一方面，SW 银行指数股息率仍超过5%，在所有行业中相对较高。同时，24Q2 大型银行拨备覆盖率253.80%，同比提升1.6%，意味着大行分红或许更具保障，仍可能吸引资金再次流入，尤其是部分有收益目标的绝对收益机构资金。另一方面，近3 日的大幅下跌或形成了市场对银行股价格偏高的预期，在银行行情迎来反弹时，兑现情绪或比本轮上涨时更重，即行情波动可能会比此前更大。

    中报业绩方面，截至8 月30 日20:40，绝大部分上市公司中报披露完毕。从目前5300 家公司的半年度报告来看，共2587 家公司归母净利润同比正增，占比约49%。其中汽车企业的业绩报喜占比领先，为68%；红利板块业绩分化，银行、石油石化、公用事业和有色金属业绩报喜企业占比均超过60%，而煤炭和钢铁则不足30%；TMT板块业绩同样有较大差别，其中电子业绩报喜企业占比接近60%，而传媒则不足30%。

    整体来看，A 股成交情绪边际回暖，银行股高位抱团的资金开始松动，市场筹码结构有所优化。银行行情或仍有基本面支撑，不过波动可能较此前更大。此外，美联储或很快开启降息进程，国内降准降息预期持续发酵，关注分母端修复预期对股市行情的提振效果。

    风险提示

    货币政策出现超预期调整。本文假设国内货币政策维持当前力度，但假如国内经济超预期放缓、或海外货币政策出现超预期变化，国内货币政策相应可能出现超预期调整。

    流动性出现超预期变化。本文假设流动性维持充裕状态，但假如流动性投放少于往年同期，流动性可能出现超预期变化。

    财政政策出现超预期调整。本文假设国内财政政策维持当前力度，但假如国内经济超预期放缓，国内财政政策相应可能出现超预期调整。