增量地产政策还要等多久？

    　　新一轮政策密集期可能到来，尤其是地产领域：一是年初地产政策脉冲效应回落，出台增量政策存在紧迫性。7 月政治局会议提出“及早储备并适时推出一批增量政策举措”，而“稳地产”向来是稳经济的首要考量。二是新发按揭利率加速下行，存量利率有下调必要。

    　　如果存量房贷降息，与去年有何不同？落地节奏可能更快、力度可能更大。今年，一是有了去年的实践经验，二是前期整治手工补息的铺垫下，我们有理由相信今年的存量房贷降息落地节奏可能更快，往后看，如果存量按揭利率降息及早出台，楼市与假期消费的“金九银十”有助于放大政策效力。

    　　扭转“生产强、消费淡”可能需要更多政策发力。一方面，如果存量房贷降息落地，将有助于“促消费、稳信贷”。另一方面，地产收储也有望加快推进，包括扩大收购房源的范围，并加大对收储的资金支持。不过政策节奏可能依然是“渐进式”的，9 月中旬经济数据公布前后可能是政策出台的一个观测期。

    　　央行新工具背后有何“深意”？

    　　本周五晚央行公告了历史上的首次公开市场国债买卖操作，新工具在结构和方式上有不少亮点，我们认为有以下三点值得关注：

    　　首先，买短卖长，通过调节债市供需推动曲线陡峭化。处理上类似于“反向”的美联储“扭曲操作”。

    　　其次，既有买也有卖，符合公开市场操作工具的中性定位，而非“量化宽松”。

    　　最后，央行的操作或是一种信号，可能预示着后续货币扩张的模式发生变化。如果今后央行增加购债规模，货币扩张的模式也会由此前的对商业银行债权转为对政府债权，中央政府在信用扩张过程中的重要性也随之提高。

    　　非农的期待：9 月降息50bp 的门槛是多少？

    　　市场对于年内50bp 的降息仍有执念，那会是9 月吗？我们倾向的答案是“不是”。

    　　预计8 月新增非农就业较7 月反弹，失业率可能略有回落。7 月失业率从4.05%上行至4.25%。但这0.2%的上行幅度中，临时性失业贡献了约60%。受“贝里尔”飓风影响，7 月新增非农就业暴跌至11.4 万人，预计8 月新增非农就业人数或有明显反弹。一是周频的初请失业金人数在8 月趋向下行，二是企业裁员的意向仍在低位。

    　　但劳动力市场放缓的方向不改，9 月降息基本确定。降息25bp 依旧是我们的基准情形，但如果新增非农就业大幅不及预期、低于10 万人，失业率超预期上行，或将给一次性降息50BP 打开大门。

    　　风险提示：未来政策不及预期，国内经济形势变化超预期，地缘因素超预期。