事项：

    　　8 月31 日，8 月中国采购经理人指数（PMI）公布，其中制造业PMI 为49.1（环比-0.3pct）；非制造业为50.3（环比+0.1pct）。

    　　结论：除出口订单企稳、消费性服务业修复等亮点外，8 月PMI 总体呈现的信号，仍是4 月以来经济向上动能趋弱，其核心在于“投资”与“消费”割裂带来的有效需求不足。供需缺口的持续压制，使制造业与非制造业企业预期连续两个月出现实质性滑落，创下年内新低。

    　　前瞻地看，三季度宏观政策对有望对经济运行特别是需求端加力，主要方向或是将存量财政空间的发力方向从“投资”向“消费”再平衡，近期特别国债用途调整即是这种思路的体现。

    　　具体来看，8 月PMI 有以下几点特征：

    　　淡季制造业“产需双弱”依然突出，新订单回落略快于生产，产需缺口边际走阔。从相对变化看，生产与需求同步走弱，“产需差”边际走阔：一方面新订单再度萎缩（-0.4pct），另一方面需求不振进一步向生产传导（-0.3pct），“产需差”相应走阔0.1pct 至0.9pct。从绝对水平看，生产在连续4 个月的回落后，跌至荣枯线下方（49.8），从“三大需求”看：仅新出口订单（+0.2pct 至48.7）在奥运会和“抢出口”带动下有所企稳，新订单、现有订单（-0.6pct 至44.7）仍在下滑，且三者均位于收缩区间。

    　　产成品被动补库，价格指标大幅滑落。库存方面，随着企业生产放缓，原材料库存低位窄幅震荡（-0.2pct至47.6），销售不畅导致成品库存有所回升（+0.7pct 至48.5）。与此同时，价格指标继续滑落，投入跌幅大于产出，有助于缓解企业成本压力。购进价格大幅回落（-6.7pct 至43.2），非金属、黑色、汽车、化学原料等显著下降；出厂价格回落幅度略小（-4.3pct 至42），纺织服装、农副食品、通用设备等韧性相对较好。

    　　非制造业PMI 有所企稳，韧性主要来自服务业。服务业PMI 小幅回升（+0.2pct 至50.2），消费性服务业走强而生产性服务业走弱。建筑业PMI 回落0.6pct 至50.6，支撑来自基建等政府主导项目的企稳：土木工程（+1.8pct 至57）明显企稳，建筑安装装饰及其它建筑业（+13.5pct 至60.9）显著改善；但房屋建筑业持续恶化（-6.7pct 至42.9）。

    　　中观行业表现总体改善，制造业、非制造业景气行业数量均有所增加，总体偏弱的背景下，指向各行业分化加剧。15 个行业中6 个（40%）位于景气区间，较前月（13.3%）有所改善，显示行业分化加剧。石油加工、专用设备、电气机械、计算机等表现相对较好。19 个非制造业行业中13 个（68.4%）位于景气区间，较上月的11 个边际改善。运输物流（航空运输、邮政、装卸搬运、水上运输、铁路运输）及通讯网络（电信传输、网络软件）等表现相对较好。

    　　制造业

    　　8 月制造业PMI 继续下探，已连续4 个月位于荣枯线下方。除季节性因素外，供需持续失衡对生产的拖累逐步显现。从季节性角度观察，7-8 月属于制造业“夏坑”淡季，但今年8 月回落幅度大于近年平均水平（2020-2022 年8 月平均保持不变），并未企稳。分贡献因素看，各科目均构成拖累，按影响大小分别是新订单（贡献-0.12pct）、生产（贡献-0.075pct）、配送（贡献-0.045pct）、雇员（贡献-0.04pct）、原料库存（贡献-0.02pct）。

    　　淡季制造业“产需双弱”依然突出，新订单回落略快于生产，产需缺口边际走阔。从相对变化看，生产与需求同步走弱，“产需差”边际走阔：一方面新订单再度萎缩（-0.4pct），另一方面需求不振进一步向生产传导（-0.3pct），“产需差”相应走阔0.1pct 至0.9pct。从绝对水平看，生产在连续4 个月的回落后，目前再度低于荣枯线（49.8），从“三大需求”看：仅新出口订单（+0.2pct 至48.7）在奥运会和“抢出口”带动下有所企稳，新订单、现有订单（-0.6pct 至44.7）仍在下滑，且三者均位于收缩区间。

    　　产成品被动补库，价格指标大幅滑落。库存方面，随着企业生产放缓，原材料库存低位窄幅震荡（-0.2pct至47.6），销售不畅导致成品库存有所回升（+0.7pct 至48.5）。与此同时，价格指标继续滑落，投入跌幅大于产出，有助于缓解企业成本压力。购进价格大幅回落（-6.7pct 至43.2），非金属、黑色、汽车、化学原料等显著下降；出厂价格回落幅度略小（-4.3pct 至42），纺织服装、农副食品、通用设备等韧性相对较好。供应链方面，配送时效小幅改善（+0.3pct 至49.6），反向拖累PMI。

    　　由于需求持续低迷、未见明显改善势头，企业预期大幅转弱，大小企业景气显著分化。预期方面，制造业预期大幅下降1.1pct 至52，创年内新低。分规模看，不同规模企业应对下行压力的能力分化明显：大型企业韧性较强（-0.1pct 至50.4）；中小企业则表现偏弱（中型-0.7pct 至48.7，小型-0.3pct 至46.4），“大小企业差”走阔0.2pct 至4pct。分行业看，15 个行业中6 个（40%）位于景气区间，较前月（13.3%）有所改善，显示行业分化加剧。石油加工、专用设备、电气机械、计算机等表现相对较好。

    　　非制造业

    　　8 月非制造业PMI 有所企稳，韧性主要来自服务业。非制造业景气度环比回升0.1pct 至50.3，在低基数等因素影响下，表现好于近年同期季节性（2020-2022 年8 月平均回落2.7pct），也好于放开后的首年（2023年回落0.5pct）。从结构看，服务业企稳、建筑业下滑：建筑业未跌破荣枯线，服务业回升至荣枯线上方。

    　　服务业PMI 小幅回升（+0.2pct 至50.2），消费性服务业走强而生产性服务业走弱。随着制造业生产进一步放缓，生产性服务业景气度持续回落（-1.6pct 至51.2），但回落幅度少于近年同期；随着天气改善，消费性服务业则在暑期出行旺季尾声有所回升（+1.1pct 至50.2），表现好于近年同期。

    　　建筑业PMI 继续回落，但幅度减弱。建筑业PMI 回落0.6pct 至50.6，明显低于过去3 年同期平均水平（56.9）。

    　　具体来看，随着8 月政府融资提速，建筑业的支撑来自基建等政府主导项目的企稳：土木工程（+1.8pct至57）明显企稳，建筑安装装饰及其它建筑业（+13.5pct 至60.9）显著改善；但房屋建筑业持续恶化（-6.7pct至42.9）。

    　　从分项指标看，有三方面值得关注：一是与制造业情况相似，非制造业价格指标有所回落。当月投入与产出价格双双回落，但投入价格回落幅度（-1.8pct）大于产出（-1pct），企业利润率压力边际缓解（+0.8pct至-1.4pct）。二是大型与小型企业景气度分化，小企业表现更好，与服务消费、建安等表现较好行业里的小企业较为集中有关。当月大、中、小型非制造业企业PMI 环比分别-0.9pct、+0.1pct 和+2pct。三是分行业看，运输物流类表现较为突出。19 个非制造业行业中13 个（68.4%）位于景气区间，较上月的11个边际改善。运输物流（航空运输、邮政、装卸搬运、水上运输、铁路运输）及通讯网络（电信传输、网络软件）等表现相对较好。

    　　风险提示

    　　海外市场动荡，海外经济进入衰退。