概况：月初资金 面反而收敛

    跨月之后，资金面先松后紧。月初资金面受到8 月末财政支出的支撑，不过随着1 万亿+的逆回购持续回笼，从9 月5 日（周四）开始，资金面转为边际收敛。资金面收敛的过程中，一方面是银行体系净融出在下滑，从月初的4 万亿元左右持续下滑至3.3 万亿元，其中大行和中小行融出都在下滑；另一方面是资金分层也在扩大，R007 和DR007 利差从前一周跨月的8-18bp 上行至14-19bp，反映出非银资金更加充裕的阶段或已经过去，资金价格定价权再度回到银行这一端。

    月初资金面为何边际收敛？主要是资金面本身脆弱性较高，前期8 月政府债净融资1.8 万亿+，央行通过高额逆回购填补短期资金缺口，而随着月末财政支出资金到位，央行也在大额净回笼资金，银行资金压力再度显现。

    政府债发行高峰再来，后续资金面怎么看？主要取决于央行投放资金的力度和形式。9 月作为跨季月份，资金面不稳定性通常较高，而此次资金面波动比预期来的更早一些，从月初就开始显现边际收敛的倾向。下周（9月9-13 日）政府债净缴款将再度升至5000 亿+的高位，同时临近税期（中秋节后18 日为纳税截止日），对资金面的扰动或有所上升，央行可能加大逆回购投放力度以填补资金缺口（9 月6 日央行已从前期大额净回笼转为净投放）。如果接下来央行仅以逆回购形式对冲，资金价格可能会仍然偏贵，隔夜和7 天资金利率在逆回购利率（1.7%）往上加点10-20bp。如果后续降准对冲资金缺口，资金面或有望真正企稳。

    公开市场：央行净回笼11916 亿元

    9 月2-6 日，央行净回笼11916 亿元，其中逆回购投放2102 亿元，到期14018 亿元。9 月9-13 日，央行逆回购到期2102 亿元。

    票据市场：1M 利率小幅上行，大行转为净买入9 月2-6 日，1M 票据利率月初小幅上行，但3M 和6M 票据利率下行。9月6 日相对8 月30 日，1M 票据利率上行4bp 至1.54%，而3M、6M 票据利率均下行 18bp 至1.42%和0.99%。大行转为净买入票据。9 月2-5日，大行转为净买入167 亿元，其中9 月5 日当日买入量较大，为245 亿元。月度来看，去年9 月净卖出规模为1569 亿元。

    政府债：9 月9-13 日净缴款5459 亿元

    政府债净缴款规模将升至5459 亿元。9 月9-13 日，政府债计划发行7282.8 亿元，其中，国债4480.0 亿元，地方债2802.8 亿元。按缴款日计算，9 月9-13日，政府债净缴款为5458.6 亿元，大幅高于前一周的-1110.0亿元。净缴款规模较大，叠加临近税期，对资金面扰动上升。

    同业存单：净融资5032 亿元，1Y 发行利率上行同业存单净融资转正。9月2-6 日，同业存单发行6669亿元，净融资5032亿元。一级市场方面，1 年期股份行存单利率将升至1.98%，较8 月30 日上行3bp，周内持续上行至2.00%后，周五小幅下行至1.98%。二级市场方面，9 月6 日，1 年期AAA 同业存单收益率1.965%，较8 月30 日微幅下行0.5bp，周内在1.96-1.965%之间窄幅震荡。