报告摘要：

    8 月CPI 同比0.6%，继续小幅回升；PPI 同比-1.8%，低于前值的-0.8%。如果简单按照CPI 和PPI 分别60%和40%的经验权重模拟平减指数，则8 月平减较6-7 月出现较大幅回踩，大致持平于5 月水平。

    8 月CPI 同比0.6%，高于6-7 月的0.2%、0.5%，继续创3 月以来新高。

    8 月PPI 同比为-1.8%，低于6-7 月连续的-0.8%，创5 月以来最低。

    如果按照CPI 为60%、PPI 为40%的经验权重模拟平减指数，则今年上半年月平均为-0.8%，和统计局最终公布数据（-0.9%）大致吻合。这一方法下8 月平减指数为-0.36%，较6-7 月出现较大幅度回踩，大致持平于5月的-0.38%。

    为何8 月模拟平减指数出现较大幅度下探？其中CPI 同环比均是上行；下拉力量主要来自于工业品价格PPI。

    8 月PPI 环比为-0.7%，斜率明显大约前两个月的-0.2%，是过去14 个月以来降幅最大；同时从基数来看又偏高，属于去年环比首度转正的月份，两个因素叠加带来PPI 同比大幅下行。往后看，9 月基数将继续偏高，10月起有所好转。

    8 月CPI 环比为0.4%，虽略低于前值的0.5%，但仍属于3 月以来的次高点。

    8 月PPI 环比-0.7%，显著低于6-7 月的-0.2%。去年8 月环比为0.2%，是去年前8 个月首度环比为正的月份。

    环比走弱叠加基数因素导致同比偏低。

    进一步，PPI 为何在8 月环比下行幅度扩大？简单来看，全球定价大宗品（原油、有色冶炼）和国内定价大宗品（钢铁、煤炭、非金属矿）同时显著调整是一个主要背景。前期一般二者很少同时调整。比如7 月石油开采价格环比上行；6 月煤炭、水泥、有色冶炼环比上行。

    8 月石油天然气开采业价格环比为-4.3%（前值3.0%），石油煤炭加工价格环比-2.0%（前值0.5%），有色金属冶炼加工业价格环比-2.3%（前值-0.4%），黑色金属冶炼价格环比-4.4%（前值-1.7%），1煤炭开采和洗选业价格环比-1.2%（2前值为0），非金属矿价格环比-0.7%（前值-0.6%）。简单来看，7 月部分产品价格上行，8 月全球定价和国内定价大宗品整体下行。

    我们再进一步对照6 月，在前期《哪些价格环比上行，哪些环比调整》中我们梳理了6 月的PPI：PPI 中6 月环比上涨的一是煤炭，可能和需求季节性上升有关；二是水泥，5 月中下旬以来水泥行业经历年内第二次提价； 三是有色金属，尤其是铅、铝等供应偏紧的品种；四是消费品 制造业中的文体美娱、食品加工，可能分别受行业需求上行、成本上升等因素影响。

    从原油和铜价观测，全球定价商品7 月初以来经历了三个阶段的走势：一是7 月初-8 月初的单边调整，背景是美国“衰退交易”担忧；二是8 月初-8 月下旬“衰退交易”有所减退，铜价企稳反弹，油价进入震荡；三是9 月初以来在日本央行加息预期、地缘政治变化下出现新一轮下行。从月度均值来看，8 月、9 月商品价格回落明显。简单理解，全球定价大宗品主要是对海外“不确定性”的定价，包括美国名义GDP 在放缓周期但利率下调尚未出现、日本处于通胀升温周期但利率上调幅度尚且不够。

    7 月在美国“衰退交易”的预期之下，布伦特原油从7 月4 日高点的87.43 美元/桶回落至8 月5 日低点的76.30 美元/桶；COMEX 铜从7 月5 日高点的4.67 美元/磅回落至8 月7 日低点的3.93 美元/磅。

    8 月布伦特原油价格整体震荡在76-82 美元/桶；铜价反弹明显，8 月27 日至4.23 美元/磅。

    9 月初，3一则日本央行鹰派表态带来全球金融市场流动性预期波动；4二者利比亚政治缓和带来原油供给增加的担忧。商品价格再度回落。

    从月度均值来看，6-9 月布伦特原油均价分别为83.0、83.9、78.9、73.5 美元/桶；COMEX 铜价分别为4.52、4.35、4.10、4.03 美元/磅。

    从螺纹钢价格和水泥价格观测，国内定价商品7-8 月亦经历一轮调整。其中螺纹钢价格与30 城地产成交量走势大致吻合，7 月起震荡下行、8 月中旬反弹、8 月底之后再度回落，显示地产景气度预期仍是螺纹钢定价的关键坐标。水泥价格指数节奏有所不同，7 月中旬后调整，9 月初起反弹。这一点可能和基建开工节奏有关，百年建筑网资金到位率8 月底反弹。简单理解，国内定价大宗品反映的是对内需“缺口”的定价，即尚未调整结束的地产产业链带给固定资产投资和传统产业产能的影响。

    螺纹钢价格从7 月4 日高点的3616 元/吨，降至8 月15 日的3100 元/吨，然后反弹至8 月29 日的3261 元/吨，至9 月6 日再度回落至3067 元/吨。

    这一过程和8 月下旬30 城地产成交反弹，9 月再度回落的走势基本匹配。

    水泥价格指数7 月中旬起调整，9 月初反弹，这一点可能与基建开工加速有关。百年建筑网非房建项目资金到位率8 月第二、第三周均为64.92%，第四周和9 月第一周分别为65.02%、65.19%。5CPI 条线的价格整体上行，值得注意的细节包括：（1）猪肉价格环比第四个月上行；天气等因素影响下，鲜菜价格环比上行幅度更大，单月环比高达18.1%；（2）酒类价格7 月环比小幅上涨后，8 月再度掉头转为环比负增长；（3）交通工具项环比继续负增长，但降幅连续第二个月收窄，或能反映近月汽车价格的情况；（4）租赁房房租环比零增长；（5）中药价格趋势弱化，连续4 个月环比零增长。

    8 月猪肉价格环比为7.3%，5-8 月环比分别为1.1%、11.4%、2.0%、7.3%。鲜菜价格上涨集中于7-8 月，单月环比分别为9.3%、18.1%。

    CPI 酒类价格8 月环比为-0.2%，低于前值的0.2%。CPI 交通工具价格6-8 月环比分别为-1.0%、-0.6%、-0.3%。CPI 租赁房价格8 月环比为0 增长，处于短期上下行压力均不明显的状态。8 月CPI 中药价格环比为零增长。

    价格水平影响名义GDP 增速，名义GDP 影响企业盈利预期和资产定价，这一线索仍是年内宏观面的关键坐 标。从较具广谱性的高频数据生意社BPI 来看，其至9 月8 日仍未确认拐点，这一点可能是同期权益、利率相对偏弱的原因。后续有待于继续观测的因素一是美联储降息落地节奏，以及它对于原油、铜等价格的影响；二是后续是否会有地产政策出台，以及它对于螺纹钢、水泥等价格的影响。

    风险提示：海外经济和金融环境变化超预期，主要经济体货币政策变化超预期，大宗商品价格变化超预期，地产销售投资下行压力超预期，地方债或房地产等领域出现阶段性个案风险，逆周期政策力度大于预期。