事件：北京时间9 月11 日20:30，美国公布8 月CPI 数据。

    　　核心结论：美国8 月CPI 略低于预期，但核心CPI 环比超预期，核心服务通胀的韧性仍强。根据我们测算，年底前美国通胀进一步回落的空间较为有限。CPI 数据公布后，美联储降息预期明显降温，9 月降50bp 的概率从超过30%降至不到20%，全年降125bp 的概率从60%降至不到30%。

    　　继续提示：当前市场降息预期仍偏高，主因衰退担忧尚未完全消除，若后续数据证伪了衰退预期，则降息预期大概率会进一步下调。

    　　1、美国8 月CPI 超预期回落，但核心CPI 韧性仍强，后续回落仍偏慢。

    　　整体表现：美国8 月未季调CPI 同比2.5%，低于预期值2.6%和前值2.9%，是过去42 个月最低；核心CPI 同比3.2%，与预期值和前值持平，是过去40 个月最低。季调后CPI 环比0.2%，与预期值、前值、过去12个月均值持平；核心CPI 环比0.3%，高于预期值和前值0.2%，与过去12个月均值持平。

    　　分项表现：美国8 月CPI 主要分项方面，食品分项环比从0.2%降至0.1%，低于12 个月均值0.2%；能源分项环比从0%降至-0.8%，低于12 个月均值-0.3%；核心商品分项环比从-0.3%升至-0.2%，低于12 个月均值-0.1%，过去15 个月中有14 个月环比为负；核心服务分项环比从0.3%升至0.4%，与12 个月均值持平，其中住宅和交通运输分项环比回升并且高于12 个月均值。剔除食品、能源、住宅后的“超级核心通胀”环比为0.03%，前两个月均为负。整体看，美国通胀表现延续分化，食品和能源价格的下跌是CPI超预期回落的主要贡献，核心商品延续通缩，而核心服务通胀的韧性仍强，这也从侧面反映了经济暂无衰退风险。

    　　后续测算：根据我们最新测算，9 月美国CPI、核心CPI 同比分别为2.4%、3.2%左右，年底分别为2.4%、3.0%左右，四季度CPI 和核心CPI 同比基本走平，个别月份可能有反弹，整体通胀回落节奏仍偏慢。

    　　2、CPI 公布后，美股上涨、黄金下跌，美联储降息预期明显降温。

    　　大类资产表现：CPI 公布后，美股先跌后涨，美债收益率和美元指数震荡上行，黄金震荡下跌。截至9/12 收盘，标普500、纳斯达克、道琼斯指数分别上涨1.1%、2.2%、0.3%；10Y 美债收益率上行1bp 至3.66%，美元指数上涨0.1%至101.7，现货黄金下跌0.2%至2511.3 美元/盎司。

    　　降息预期变化：CPI 公布后，市场对美联储降息的预期明显降温。利率期货隐含的9 月降息50bp 概率从超过30%降至不到20%，年内降息幅度预期仍维持至少100bp，但降息125bp 的概率从60%降至不到30%。

    　　3、继续提示：当前市场降息预期仍偏高，后续有进一步下调的可能。

    　　降息展望：前期报告中我们曾指出，当前美国经济尚无明显衰退迹象，通胀回落也依然缓慢，因此美联储没有大幅降息的必要性。而市场之所以对降息幅度有较高的预期，主因对衰退的担忧尚未完全消除，这也意味着若后续公布的经济和就业数据证伪了衰退预期，则降息预期也将会进一步下调。目前看，我们认为美联储9/19 议息会议大概率只会降25bp，年内降息75bp 或100bp 均属于合理情况，具体幅度取决于未来的数据表现，而降息125bp 的预期大概率会逐步归零。

    　　市场影响：目前市场对降息的交易已经十分充分，甚至存在过度计价。

    　　若后续降息预期逐步下调到100bp 或75bp，美元指数和美债收益率有望止跌企稳并小幅反弹，黄金则面临回调压力；降息预期下调虽然对美股偏利空，但这一过程也伴随着衰退预期降温，综合来看对美股影响偏中性，不过9-10 月需要警惕季节效应和大选不确定性引发的美股调整风险。

    　　风险提示：美国经济与通胀、美联储货币政策、地缘冲突等持续超预期。