事件

    　　2024 年9 月13 日，央行公布2024 年8 月金融数据。2024 年8 月新增人民币贷款9000 亿元，同比少增4600 亿元；8 月社会融资增量为30298 亿元，同比少增981 亿元；8 月M1 同比下降7.3%，M2 同比增长6.3%。

    　　简评

    　　8 月金融数据总体偏弱，尤其是新增贷款同比少增，私人部门融资依然有待提振，M1 同比增速降至-7.3%，企业经营活力下降而资金压力加大。信贷方面，8 月新增人民币贷款9000 亿元，同比少增4600 亿元，新增信贷需求延续偏弱，企业和居民借贷意愿有限，除票据融资外，其余分项的新增贷款同比均为负。社融方面，8 月社会融资增量30298 亿元，同比少增981 亿元，8 月社融余额同比从7 月的8.2%降至8.1%，实体融资需求总体延续承压；8 月政府债券净融资16130 亿元，同比多增4371 亿元，政府债券融资保持较快增长，并继续成为社会融资的主要支撑。

    　　货币方面，8 月M1 同比从7 月的-6.6%进一步降至-7.3%，当前内需相对不足，企业经营活力呈现下降迹象，企业资金压力有所加大；8 月M2 同比增速持平于7 月的6.3%，广义货币增速在相对低位运行。

    　　短期房地产市场承压，居民消费信心有待提升，零售信贷需求相对不足，加上企业投资需求偏弱，化债背景下城投融资受限，私人部门融资依然承压。尽管政府部门融资有望保持一定规模，但是赤字约束下总体融资规模受限，我们预计四季度社会融资仍面临下行压力，今年年底社融余额同比增速或降至7.5%附近。货币金融数据偏弱侧面反映实体需求有限，国内经济复苏仍需要更多的政策支持。央行有关部门负责人在解读8 月金融数据时指出，央行“将坚持支持性的货币政策立场”，未来或将“加大调控力度”，“着手推出一些增量政策举措”，从而“进一步降低企业融资和居民信贷成本”1，可见后续央行货币宽松力度可能加大，尤其是随着美联储货币政策转向宽松，外部约束减弱客观上也使国内货币宽松空间增加，我们预计四季度央行或进一步降准降息。前期央行卖出长端债券，这引起部分投资者担忧，我们认为央行相关操作可能会影响长端利率变化节奏，但是难以改变长端利率运行方向。当前资产荒延续而机构配置需求较强，并且期限利差处于相对高位，我们认为债券收益率或进一步下行，我们继续建议关注长端配置价值。

    　　一、信贷增速继续回落，仅票据融资表现稍好，政策或加码对居民端的关注8 月新增信贷需求延续偏弱，企业和居民借贷意愿有限，除票据融资外，其余分项的新增贷款同比均为负。具体数据上，8 月新增人民币贷款9000 亿元，同比少增4600 亿元，同比拖累主要来自居民短贷、企业短贷和中长期贷款，分别同比少增1604 亿元、多减1499 亿元、少增1544 亿元；居民中长期贷款表现仍偏弱，8 月新增仅1200 亿元，在去年相对低基数的背景下，同比仍少增402 亿元；此前对新增信贷同比有所支撑的非银贷款，本月贡献也有所回落，同比多减997 亿元。信贷端支撑仍主要来自票据融资，新增票据融资5451 亿元，同比多增1979 亿元，与上月基本持平。与疫情前相比，信贷需求疲软主要还是来自于居民加杠杆意愿的下滑，相比2019 年同期，居民贷款同比少增4638 亿元，其中中长期贷款在地产疲软、按揭提前偿还等影响下同比少增3340 亿元，同时短贷亦同比少增1282亿元，一定程度上表明居民其他消费意愿可能也在面临修复压力。居民端需求的疲软也可能会压制企业新增生产和投资意愿，为内生经济动能修复带来挑战。政策层面其实也正加大对如何激发居民有效需求的关注，包括此次数据发布后，央行在其官方解读中提及，“着手推出一些增量政策举措”、“支持积极的财政政策更好发力见效，着力扩大国内需求，促进消费与投资并重，并更加注重消费，淘汰落后产能，促进产业升级”等2，我们认为更加注重消费或意味着后续央行在激发消费需求层面的相关政策或有所加码，包括并不限于降息、降准、下调存量按揭贷款利率等。

    　　二、私人部门融资需求有限，社会融资继续依赖政府部门融资支撑8 月社会融资增量30298 亿元，同比少增981 亿元，8 月社融余额同比从7 月的8.2%降至8.1%，实体融资需求总体延续偏弱。8 月政府债券净融资16130 亿元，同比多增4371 亿元，8 月政府债券发行节奏较快，政府债券融资保持较快增长，并继续成为社会融资的主要支撑。事实上从前8 月数据来看，社会融资增量累计为21.9 万亿元，同比少增3.32 万亿元，而政府债券净融资累计为5.64 万亿元，同比多增6798 亿元，也就是说前8 月私人部门净融资同比少增达39998 亿元，可见私人部门融资需求有明显下降。就后续来讲，政府部门融资有望保持一定规模，不过考虑今年赤字规模总体有限，政府债券净融资增长空间受限，尤其是去年发行特殊再融资债券背景下，政府债券净融资难以明显超过去年同期，仅仅依靠政府融资难以支撑社会融资维持较快增长，我们预计年底社融余额同比增速可能降至7.5%附近。后续社会融资能否企稳回升主要取决于财政政策是否明显加码，这一方面是通过增加赤字来进一步增加政府债券金融资，另一方面更重要的是通过政策刺激提升市场预期，从而改善私人部门融资需求。

    　　三、M1 同比增速降至低位，实体需求有限而货币创造偏慢背景下，广义货币增速或继续低位运行8 月商品房销售仍然较低，存款从居民到企业的转移不足，加上企业融资规模偏小，企业存款增长延续乏力，8 月企业存款增加3500 亿元，同比少增5390 亿元，M1 同比从7 月的-6.6%进一步降至-7.3%。对于M1 同比增速的下滑，市场普遍认为与监管打击空转套利有关，不过我们认为也不能忽视背后的经济因素，尤其是今年内需相对不足，企业经营活力呈下降趋势而资金压力有所加大，M1 下行侧面隐含的实体经济问题仍值得留心。8 月居民存款增加7100亿元，同比少增777 亿元，居民存款增长相对不强，不过我们注意到非银存款增长仍然较快，8 月非银存款增加6300亿元，同比多增13622 亿元，在存款利率下调背景下，居民在资产配置上继续倾向于理财。8 月M2 同比增速持平于7 月的6.3%，随着监管因素和高基数影响趋弱，广义货币增速在相对低位运行。考虑当前居民收入增速偏低而企业经营活力偏弱，同时实体融资需求有限而金融机构的货币创造能力下降，我们预计广义货币增速可能继续处于相对低位。

    　　风险

    　　货币政策超预期，政府债券供给超预期。