事件：统计局公布8 月经济数据，社零当月同比2.1%、预期2.7%、前值2.7%；固定资产投资累计同比3.4%、预期3.5%、前值3.6%；地产投资累计同比-10.2%、预期-10.2%、前值-10.2%；工业增加值当月同比4.5%、预期4.7%、前值5.1%。

    　　核心观点：经济指标略有走弱，但政策效果也在逐步显现过程中。

    　　社零：商品零售构成主要拖累，或显示以价换量策略进一步渗透，但餐饮收入相对稳定。

    　　8 月社零表现低于预期，主因商品零售（-0.8pct 至1.9%）走弱，限额以上和限额以下均同步下行。其中，汽车再度走弱，但8 月汽车销量小幅回升，销售额下行或更多源于汽车价格下降。而8 月居民出行同比增速较7 月改善，推动餐饮收入增速小幅回升。

    　　地产需求侧：销售小幅好转但仍处低位，房价继续下行，居民观望情绪仍在发酵。8 月商品房销售面积当月同比回升2.8pct 至-12.6%，但仍处低位。70 城新建住宅、二手住宅价格同比也均回落0.4pct。地产需求侧的刺激难以短期根本性扭转供给侧房企竣工风险，预售期房正常竣工率仅40%左右，居民对购置期房存在观望情绪，也拖累期房销售。

    　　地产供给侧：融资、开工、复工、投资边际有所回升，但总体仍然偏弱，竣工则继续下行。

    　　8 月房企信用融资增速小幅回升1.3pct 至-10.6%。在此背景下，地产投资、新开工、复工施工面积数据表现均小幅改善，但所有指标同比仍处于-10%~-20%的较低区间。另一方面，住宅竣工增速大幅回落11pct 至-33.5%，竣工压力仍是地产核心矛盾。

    　　固定投资：8 月增速有所回升但仍低于市场预期，且剔除价格后实际增速回升幅度更小，结构上地产投资磨底、服务业投资下行是主要拖累。8 月固定资产投资当月同比回升0.4pct 至2.3%，剔除价格后实际增速仅回升0.2pct 至4.2%。拆分结构看，服务业投资增速继续回落2 个百分点以上，微观主体信心仍待提振。此外地产投资增速也仍在磨底。

    　　政策效果：稳增长政策效果也在逐步体现，前期尚未形成设备购置的政策资金加快落地，公用事业也推动基建投资走强。8 月制造业投资、设备购置环比均明显强于季节性，同比增速高基数下也维持高位。4 月初支持设备更新的再贷款余额截止6 月末仍为0，发力阶段或更多集中于下半年，或对当前投资形成有力支撑。此外基建增速回升0.9pct 至6.4%，其中公用事业再度走强，但狭义基建延续4 月以来走弱态势。

    　　重申观点：下半年经济指标有所走弱，但政策逐步显现效果，观察后续政策对冲力度。外需方面，美国补库进程接近结束，全球制造业景气修复接近尾声，加之出口基数走高，预计下半年出口增速总体回落。内需方面，按三年施工周期，21H2 以来新开工大幅下滑，或将对应带来今年下半年地产投资下行压力。但前期设备更新政策的效果已开始体现，中央财政与国有企业领域的基建投资也在提速，后续关注增量政策如何进一步对冲。

    　　常规跟踪：消费需求略走弱，投资小幅回升，生产有所回落。

    　　生产：工业生产延续回落，服务业生产小幅下滑。8 月，工业增加值当月同比较上月回落0.6pcts 至4.5%；其中制造业生产边际减少1 个百分点。服务业生产同比减少0.2pcts。

    　　投资：固定资产投资不及预期，狭义基建投资明显下行。8 月，固定资产投资累计同比为3.4%，当月同比较上月增加0.4 个百分点至2.3%。

    　　消费：社零增速有所回落，结构上商品零售下滑但餐饮收入小幅改善。8 月，社零同比录得2.1%、较上月回落0.6 个百分点。其中，商品零售当月同比较上月减少0.8 个百分点至1.9%；餐饮收入则有小幅回升，当月同比较上月增加0.3 个百分点3.3%。

    　　风险提示：外部环境变化，房地产形势变化，稳增长政策推进速度不及预期。