生产：工业小幅回落，服务业低位企稳

    　　工业生产加快回落。8 月工业增加值同比下行了0.6 个百分点至4.5%，出口延续向上趋势，但工业企业产销压力增大或指向内需仍偏弱，好的方面在于截至9 月13 日已有28 省市印发或启动“加力支持消费品以旧换新”，有利于缓解供需结构不平衡问题、推动价格水平温和回升。分行业来看，拖累主要来自于计算机通信电子、有色冶炼、化学制品、非金属矿物制品等。服务业生产再度下探，信息软件服务业、租赁商务服务业贡献较多增量。

    　　固投：二手房价尚未见底，基建、制造业增速高位回落1、新政效果消退，二手房价尚未见底。1-8 月地产投资累计同比为-10.2%、持平前值。从高频指标来看，二手房和新房成交均延续下行态势，符合我们在《试论地产需求政策的有效性边界》专题指出的“下一轮地产周期的先决条件可能是偿债比率修复至11%以下，需要收入政策的协同配合”。领先指标十城库销比于9 月进一步走高至16.0 个月，指向二手房价的降幅仍未见底。

    　　2、基建：水利基建延续向好。1-8 月基建累计同比下滑了0.3 个百分点至7.8%，考虑到8 月专项债发行大幅提速，后续基建增速或仍有支撑。其中，2024 年1-8 月水利投资累计同比为32.6%，占基建投资比重进一步升至6.2%。

    　　3、制造业：投资增速高位小幅回落。1-8 月制造业累计同比9.1%、连续2 个月较前值下行0.2 个百分点；其中设备工器具购置累计同比小幅降至16.8%。分行业来看，有色冶炼改善，电气机械、农副食品加工、医药制造走弱。

    　　表面弱社零、内有新变化，28 省市落地《加力支持消费品以旧换新》1、7 月经济数据点评中我们基于多条微观线索揭示了房价下滑、多行业调整优化对居民收入预期和消费信心的约束，但好的方面在于积极变化正在缓步形成，8 月家用电器大幅改善了5.8 个百分点至3.4%，或指向各省市推进消费品以旧换新初见成效。

    　　2、我们进一步梳理了自7 月4 日超长债支持两新以来的地方推进情况。截至9 月13 日，已有28 省市印发或落地《加力支持消费品以旧换新》相关方案，地方在中央文件的基础上有三大边际变化，(1)品类扩容：家电有14 省市扩容、农业机械有12省市扩容、新能源公交车及动力电池有1 省市扩容；(2)力度加码：6 省市在汽车以旧换新、家装焕新有一定的力度加码；(3)额外增设：4 省市（青海、湖北、湖南、河北）结合自身情况额外增加了支持方向。后续需重点跟踪电商平台和相关企业的联动加码力度，以及先行落地省市的消费改善幅度。

    　　9 月往后经济有望边际企稳，增量政策或在路上多省市落实和推进超长债支持“两新”，叠加专项债提速形成实物工作量，9 月往后经济可能边际企稳，但全年实现5.0%的GDP 增速仍需政策加力，后续可观察存量房贷降息、央行降准降息、收储再贷款扩容、中央财政贴息收储、服务消费支持政策等。此外，根据我们对全年财政缺口的测算，增发国债为可选项而非必选项。

    　　风险提示：政策力度不及预期，美国经济超预期衰退。