报告摘要：

    　　今年以来用电量增速一直偏高，前7 个月全社会用电量同比达7.7%，其中包含高温影响、新兴产业用电影响。

    　　在前期报告《用电量还能反映经济增长吗》中，我们有过详细分析。9 月这一情况延续，截至9 月13 日，六大发电集团日度耗煤量月均值为92.93 万吨，仅次于8 月读数为年内次高。环比相较8 月小幅回落0.82%，环比读数为2010-2023 年9 月最高值；低基数下同比读数升至年内高点。

    　　据同花顺数据，9 月前13 日六大发电集团日度耗煤量月均值为92.93 万吨，同比回升17.5%，6-8 月同比分别录得-0.4%、4.5%、7.8%。就环比而言，9 月前13 日耗煤量相较8 月均值回落0.82%，环比读数显著高于2010-2023 年9 月均值-10.0%，历史上9 月日耗环比区间为-18.8%~-4.1%。值得注意的是，目前用电量对宏观经济的表征作用相对有限，今年上半年实际GDP、工业增加值增速分别为5.0%、6.0%，全社会用电量、第二、第三产业用电量增速分别录得8.1%、6.9%、11.7%，均高于实际经济增速。

    　　1另据中电联数据， 9 月6 日、9 月13 日当周中电联发电集团燃煤电厂日均发电量环比分别录得-0.8%，-1.7%，同比分别增长30%、10.8%。

    　　随着传统工业建筑业淡季结束，9 月前两周工业开工率多数环比8 月改善，但同比增速仍弱。截至9 月13 日，全国247 家高炉开工率（期末值、下同）环比、同比分别变动1.3、-6.5pct（8 月同比变动-7.0pct）。焦化企业开工率环比、同比分别变动-0.7、-12.5pct（8 月同比变动-13.1pct）；山东地炼开工率环比、同比分别变动2.8、-13.8pct（8 月同比变动-12.4pct）。PTA 江浙织机负荷率环比、同比变动6.6、6.8pct（8 月同比变动3.1pct）。

    　　PVC 开工率环比、同比分别变动3.7、-1.2pct（8 月同比变动3.1pct）。汽车半钢胎开工率环比、同比变动0.2、7.3pct（8 月同比变动6.9pct）；全钢胎开工率环比、同比变动幅度为0.8、0.8pct（8 月同比变动-5.8pct）。

    　　据Wind 数据（若未特别注明，报告数据均来自Wind）：截至9 月13 日，全国247 家高炉开工率（期末值，下同）77.7%，环比、同比分别变动1.3、-6.5pct。焦化企业开工率录得60.5%，环比、同比分别变动-0.7、-12.5pct。

    　　PTA 江浙织机负荷率录得72.6%，环比、同比分别变动6.6、6.8pct。全国PVC 开工率录得78.5%，环比、同比变动幅度为3.7、-1.2pct；全国苯乙烯开工率录得69.4%，高于8 月读数68.4%。山东地炼开工率录得57.2%，高于8 月读数54.5%。9 月前两周汽车半钢胎开工率（周度）分别录得79.0%、79.2%，8 月最后一周读数79.0%；9 月前两周全钢胎开工率分别录得58.9%、59.7%，8 月最后一周读数58.9%。

    　　货运量继续小幅改善，同比仍未回至正增长区间。9 月前16 日整车货运流量均值环比8 月回升4.5%，较去年同期回落2.2%，降幅较8 月同比-6.7%进一步收窄。9 月1 日-8 日、9-16 日均值分别为112.3、116.4。整车货运流量指数代表生产性服务业情况，其背后广泛对接内需工业 、建筑业、出口等需求。

    　　G7 物流数据显示：截止到9 月16 日，全国整车货运流量指数月均值录得114.3，相较去年同期均值回落2.2%（8 月均值同比-6.7%）。环比8 月均值回升4.5%，今年7-8 月均值分别为106.4、109.5。9 月1 日-8 日、9-16日均值分别为112.3、116.4。今年高点为9 月14 日的123.77，历史高点为2022 年1 月14 日的147.4。

    　　基建资金到位率有所改善，但这一过程尚未传递至开工。截至9 月10 日，百年建筑网资金到位率回升至62.31%，自8 月下旬以来连续两周增长。其中非房建项目资金到位率较8 月底环比回升0.31pct，反映随着专项债落地加快，基建资金到位率有所改善。但开工依旧偏弱，从基建水泥直供量来看，9 月第一、第二周同比录得-22.97%、-22.67%（8 月最后一周-21.86%），降幅继续加深。9 月首周全国水泥发运率录得35.3%，仍在低位徘徊。9 月首周全国石油沥青开工率均值录得25.5%，仍处于季节性低位区间。

    　　2据百年建筑调研，截至9 月10 日，样本建筑工地资金到位率为62.31%，月环比回升0.31pct。其中，非房建项目资金到位率65.33%，月环比回升0.31pct；房建项目资金到位率45.55%，月环比回升0.23pct。百年建筑网表示：房建方面，资金仅维持上周单周的增势，本周转而下滑，下滑区域集中在福建和浙江，好转区域则出现在河南和天津；非房建方面，资金延续三周增长，河南样本施工资金有了较明显改善。

    　　截至9 月10 日，全国基建水泥直供量分别录得171、165 万吨，9 月首周（截至9 月3 日）、9 月第二周（截至9 月10 日）水泥直供量同比分别录得-22.97%、-22.67%。8 月区间-23.04%~-20.67%，8 月最后一周-21.86%。

    　　9 月首周，全国水泥发运率录得35.3%。8 月周度数据分别录得36.3%、35.7%、34.9%、35.0%，9 月首周较去年同期回落13.0pct （8 月同比-8.6pct）。9 月首周，石油沥青开工率录得25.5%。8 月周度数据分别录得26.4%、26.5%、24.6%、28.6%，9 月首周相较去年同期回落18.6pct（8 月同比-18.4pct）。

    　　地铁、航空等代表居民生活半径的指标偏弱。9 月前15 日全国十大城市地铁客运量日均值5753 万人，环比8月回落6.6%（7、8 月环比分别为7.2%、-3.5%）；同比读数0.7%（7、8 月同比分别为5.4%、0.7%）。航班数量环比回落，截至9 月16 日，国内执行航班（不含港澳台）日均值环比回落13.5%，同比回落2.7%（前值+2.4%）；全国电影票房日均值环比回落66.2%，同比回落46.7%（前值-47.2%）。

    　　截至9 月15 日，北京、上海、广州、深圳地铁客运量均值分别录得943 万人（8 月日均1053 万人）、1021 万人（8 月日均1050 万人）、871 万人（8 月日均925 万人）、816 万人（8 月日均919 万人）。全国十大城市地铁客运量日均值5753 万人次，7-8 月数据分别为6381、6157 万人次，9 月数据季节性回落。除四大一线城市外，南京、重庆、苏州、成都地铁客运量均值环比变动幅度为-10.5%~-3.1%。地铁客运量为居民生活半径与社交距离的影子指标，居民生活半径变化会影响消费和服务业。

    　　截至9 月16 日，国内执行航班日均值录得12460 架次，其中7-8 月度日均值分别为14145、14409 架次，环比回落13.5%。9 月国际、港澳台航班均值录得1604、302 架次，环比分别录得-4.9%、-15.7%。历史上航班指标与服务业活动预期指数存在相关性。全国电影票房日度均值4388 万元，环、同比分别录得-66.2%、-46.7%。

    　　地产销售有进一步走弱迹象。9 月前16 日30 大中城市日均成交面积17.1 万方，相较8 月均值环比回落26.4%；较去年9 月均值同比回落49.8%（8 月同比-24.3%）。周度分布来看，9 月1 日-8 日、9 日-16 日成交面积均值分别为16.9、17.3 万方（8 月日均23.2 万方）。二手房亦不及前期强势，3据克尔瑞数据，9 月前12 天，15 个重点监测城市二手房总计成交246 万平方米，较8 月前12 天下降4%。

    　　截至9 月16 日，全国30 大中城市商品房日均成交面积录得17.1 万方，月度均值环比回落26.4%，2016-2023年9 月环比均值为7.0%，去年9 月环比11.2%。前16 日均值相较去年9 月回落49.8%，低于8 月同比-24.3%,以及7 月同比-16.5%。从周度分布来看，9 月1 日-8 日、9 日-16 日成交面积均值分别为16.9、17.3 万方，8 月均值23.2 万方，8 月最后一周（8.25-8.31）均值26.0 万方，“5.17”新政至今（5.17-9.16）均值26.7 万方。

    　　截至9 月前16 日，一、二、三线城市日均成交面积同比分别为-44.3%、-55.9%、-40.8%。

    　　另据克尔瑞数据，第36 周（9.2-9.7），15 个重点监测城市二手房成交面积136.8 万平方米，环比下降7%。第37 周（9.8-9.15），15 个重点监测城市二手房成交面积预计为143.1 万平方米，环比增长5%。

    　　“以旧换新”政策推动下乘用车销量增速好转，新能源汽车销量仍较为景气。乘联会数据显示9 月前8 日乘用车零售环比、同比分别录得5%、10%（8 月同比为-0.9%）；批发销量环比回升41%，同比回升1%（8 月同比为-3.8%）；新能源汽车销售同比增长56%，较上月同期增长11%。

    　　4乘联会口径显示：9 月1-8 日，乘用车市场零售38.8 万辆，同比去年9 月同期增长10%，较上月同期增长5%；9 月1-8 日，全国乘用车厂商批发37.0 万辆，同比去年9 月同期增长1%，较上月同期增长41%。9 月1-8 日，新能源车市场零售21.4 万辆，同比去年9 月同期增长56%，较上月同期增长11%，今年以来累计零售622.3万辆，同比增长36%。

    　　集装箱吞吐量数据显示外需仍相对稳定。截至9 月前15 日，国内港口完成货物、集装箱吞吐量均值相较去年同期增长3.3%、6.7%（8 月同比增速2.9%、9.3%），集装箱数据主要映射外需情况。9 月韩国前10 日出口指向外贸景气度韧性偏高，同比增速24.6%为年内次高。

    　　截至9 月前15 日，国内港口完成货物、集装箱吞吐量均值同比分别录得3.3%、6.7%，今年8 月同比分别录得2.9%、9.3%，今年7 月同比分别录得-2.6%、9.5%。

    　　9 月前10 日韩国出口增速24.6%（8 月全月同比11.4%，7 月全月同比13.9%，去年同比-7.4%），9 月前10 日出口基数效应尚在正常范围（去年9 月前10 日同比-5.6%，高于去年8 月前10 日同比-15.0%）。

    　　主要价格指标中，9 月动力煤、水泥、有色价格环比回升；原油与螺纹钢价格走弱。生意社BPI 回落至年内低点附近，由于9 月工业价格基数偏高，预计中性假设下PPI 降幅将进一步扩大，10 月起有望逐步好转。居民消费品价格之中，猪肉价格、蔬菜价格环比涨幅收窄；临沂商城指数环比回落、义乌小商品指数环比收涨；二手房出售挂牌价指数延续下行趋势。

    　　截至9 月16 日，生意社BPI 月均值环比回落1.9%，9 月11 日至今徘徊在下半年低位880-881 点，是否企稳仍待后续观察。环渤海动力煤现货、螺纹钢期货结算价、全国水泥价格指数环比分别录得1.8%、-2.5%、2.0%，截至9 月16 日，IPE 布油价录得73.0 美元/桶，环比回落7.4%，LME 铜、铝环比分别录得0.01%、1.7%。截至9 月14 日，全国猪肉平均批发价均值27.2 元/公斤，环比上涨0.9%，全国28 种重点蔬菜价格环比上涨2.0%。

    　　截至9 月11 日，临沂商城指数均值102.8，相较8 月均值回落0.67%；截至9 月8 日，义乌小商品指数均值较8 月回升0.1%。北京、上海、广州、深圳二手房出售挂牌价指数环比分别回落0.7%、0.6%、0.8%、0.6%。

    　　从9 月高频数据来看，汽车零售是亮点之一，但地产、一般消费等两个经济短板领域仍无边际改善特征；叠加工业品价格可能出现的短期降幅扩大，月度名义增长压力将有所加大。年中政治局会议定调的“一批增量政策举措”亟待落地。从政策空间来看，在降准、新增信贷、降息、调整存量房贷利率、调整一线地产政策、扩大收储、鼓励服务类消费等领域均有进一步的空间。

    　　核心假设风险：国内宏观经济下行压力超预期；政策稳增长力度超预期；地产下行风险超预期；海外货币政策影响超预期；海外经济下行对于国内出口的影响超预期；大宗商品波动超预期；全球地缘政治风险影响超预期。