复盘与思考:

    9 月18 日，重要股指涨跌互现，大盘权重表现占优，债市以7 年为分界，短上长下。上证收益指数、沪深300 指数分别上涨0.49%、0.37%，但与此同时，中证2000 指数、万得微盘股指则下跌0.64%、1.56%；中证可转债指数下跌0.36%；7-10 年国开债指数则上涨0.02%。

    逆回购与MLF 双双大额到期，央行续作规模虽不低，但市场依然产生了短期资金缺口。今日MLF 到期5910 亿元，逆回购到期4875 亿元，为对冲两笔资金到期，央行逆回购投放规模提升至5682 亿元，相当于短期回笼了5103 亿元资金。此外，今日起进入税期资金准备期，虽然常规情况下9 月缴款压力不算太大，过去三年同期规模均在1.1 万亿元左右，但与资金回笼叠加，可能会局部放大税期资金的波动。

    反映在资金利率上，R001 由9 月12 日的1.85%再上行2bp 至1.87%（非银几乎不借9 月13 日的隔夜资金），R007 则由9 月13 日的1.93%上行1bp 至1.94%，二者均不算便宜。若从资金日内走势进行观察，DR001 与GC001双双呈现“上台阶”趋势，直至尾盘也未现回落信号。民生银行资金情绪指数罕见上冲至70%之上，央行操作及宏观指标水平、市场交易信息指标水平、交易员情绪等三大分项均指明资金突然进入“紧张”状态。

    存单一级发行利率尚未受到资金面波及，据各银行9 月19 日存单发行报价情况，1 年期国股大行存单发行利率仍在1.91%-1.92%水平，与节前报价水平基本一致。二级存单收益率或受现券端的带动，6 个月及1 年期品种均上行1bp 左右至1.93%。

    现券方面，中短债或定价资金收敛，长债行情依旧强势。早盘可能受到央行回笼资金信号的压制，债市定价相对谨慎，5-30 年期国债收益率普遍上行0.5bp-1.0bp，并未出现节后非银追涨场景。不过午后市场继续交易降息预期，10 年与30 年国债收益率转向，二者活跃券全天分别下行0.4bp、1.9bp 至2.04%、2.16%。

    从今日的逆回购操作来看，央行投放规模低于预期，资金偏紧。不过长债行情与资金面明显“脱钩”，“借贷成本-长端利率”的定价传导链条可能还需要短债收益率作为中介。即短债先上，再通过利差效应，带动长债收益率上行（“资金紧-短债上-利差薄-长债上”），传导链条偏长。

    A 股小幅反弹，上证指数上涨0.49%，深证成指上涨0.11%。全天成交额4817 亿元，较上周五缩量468 亿元，较5 日均值缩量299 亿元。全市29%的个股实现上涨，较上周五的21%略有上升。风格层面，国证价值指数上涨1.08%，而成长指数仅上涨0.02%。分市值来看，大、中盘股上涨，小微盘股回调。沪深300、中证500 分别上涨0.37%和0.27%，而国证2000 和Wind 微盘股指数则分别回调0.43%和1.56%。

    分行业来看，地产和金融股的上涨是行情反弹的主要推动，SW 房地产指数大幅上涨2.36%，银行、非银金融指数分别上涨1.00%和0.81%；资源品行情走强，SW 煤炭、工业金属、石油石化指数分别上涨2.42%、1.62%和0.65%；消费板块中，家电和汽车表现靠前，对应SW 指数分别上涨2.37%和1.22%。而白酒则延续上周四以来的下 跌趋势；科技板块集体回调，SW 电子、传媒、通信和计算机指数分别下跌1.06%、0.96%、0.43%和0.24%。

    从强势行业来看，预期博弈是关键词。一是美联储降息预期博弈。从传导方式上看，美联储降息后中美利差收窄，央行货币政策空间拓宽，利率敏感型资产行情有望修复，对应地产行情的博弈；本轮降息更接近于预防式降息，发生于经济指标放缓之时（另一种降息方式为纾困式降息，多发生于经济进入危机或困境时），宽松政策对全球生产需求或有所支撑，工业资源品价格有望补涨此前衰退交易的部分，对应工业金属和石油石化的上涨。二是存量房贷利率下调的预期博弈仍在延续，结合耐用消费品以旧换新的政策引导，市场认为家电和汽车或将受益；同时，此前存量房贷利率下调预期升温时，地产大幅上涨，部分资金认为地产可能从中获益，从今日地产的强势行情来看，这一猜想可能仍然存在。

    值得注意的是，今日参与预期博弈的资金并不多，主流策略或仍是右侧博弈。成交额再度跌破5000 亿元，反映出市场对美联储降息将如何影响A 股并没有明确的预期，而消费提振的逻辑或许更适合从数据层面验证后再进行交易。结合8 月经济数据来看，基本面偏弱的背景暂未显著变化，对市场风险偏好有所压制。8 月生产端数据边际放缓，工业增加值同比增长4.5%，服务业生产指数同比增长4.6%，分别放缓0.6 和0.2 个百分点；投资继续放缓，1-8 月固定资产投资累计同比增速从3.6%放缓至3.4%，1-8 月民间投资累计同比放缓至-0.2%，自去年12 月以来首度转负。

    整体而言，今日市场缩量反弹，上证指数2700 点失而复得，后续行情仍待观察。美联储降息政策或是短期内市场的焦点，关注降息幅度和可能的节奏。此外，国内增量政策对A 股市场的影响可能更为直接，关注存量房贷利率下调和适度追加财政工具的可能性，以及以旧换新政策对消费的提振效应。

    风险提示

    货币政策出现超预期调整。本文假设国内货币政策维持当前力度，但假如国内经济超预期放缓、或海外货币政策出现超预期变化，国内货币政策相应可能出现超预期调整。

    流动性出现超预期变化。本文假设流动性维持充裕状态，但假如流动性投放少于往年同期，流动性可能出现超预期变化。

    财政政策出现超预期调整。本文假设国内财政政策维持当前力度，但假如国内经济超预期放缓，国内财政政策相应可能出现超预期调整。