9 月FOMC 决议点评

    　　北京时间9 月19 日（周四）凌晨，联储9 月FOMC 以11:1 通过降息50bp 的决议，基准利率降至4.75%-5%，决议声明、点阵图以及鲍威尔讲话显示，在通胀风险下降的情况下，联储希望更快调整货币政策立场以避免就业市场进一步走弱，传递出的信息与鲍威尔在Jackson Hole 会议讲话一致，符合我们此前的判断。决议声明中，联储加入支持最大就业（achieve maximum employment）的表述；点阵图上修2024-2026 年失业率预测，且失业率风险偏上行；鲍威尔讲话中强调联储关注就业和通胀双目标。但对于未来的降息节奏，鲍威尔强调仍然取决于后续数据表现，并未有更加鸽派的表述。50bp 降息决议公布后，一度股票上涨、收益率下降、美元下跌，但鲍威尔讲话后，市场出现反转。截至北京时间凌晨3：30，相较于会前，11 月和12 月会议累计降息预期回落4bp 至70bp；2 年期美债收益率一度下行9bp 至3.54%，最终下行2bp 至3.61%，10 年期国债收益率一度回落5bp 至3.64%，最终上行2bp 至3.71%；美元指数同样先跌后涨，最终持平于100.9；美股三大股指冲高后震荡回落，标普500 和纳指小幅下跌0.1%左右；黄金先涨后跌，最终下跌0.6%至2553 美元/盎司。

    　　整体来看，联储以50bp 开启降息周期，追上其他主要央行降息节奏；50bp 降息也并未造成市场恐慌；预计50bp 降息或不是常态，联储后续或回归25bp 的降息节奏。2024 年以来，主要央行均先于联储开启降息周期，欧央行已经在6 月和9 月各降息25bp。9 月FOMC 以后联储降息50bp 后，降息节奏已经赶上其他央行。此外，降息50bp并未造成市场恐慌。2007 年9 月联储一度以50bp 开启降息周期，但导致市场恐慌，因此部分投资者担忧9 月FOMC降息50bp 也可能会导致市场恐慌。但正如我们此前所论述的，虽然就业市场因为移民等供给侧因素而出现恶化，但经济离衰退仍有距离，美联储仍有足够的政策空间实现软着陆，因此市场对降息50bp 的解读整体偏向正面。往前看，50bp 降息或不是常态。

    　　7 月会议以来，就业市场超预期走弱，支持联储采取“风险管理”策略，更大力度降息；9 月降息50bp 也部分是因为联储没有在7 月开启降息周期，鲍威尔在记者会中表示，如果提前知道7 月就业数据（初值11.4 万，显著不及预期），7月可能（we might well have）降息。此外，联储内部的反对意见也可能对未来以50bp 的步长降息形成掣肘，本次会议中理事Bowman 支持降息25bp，是2005 年以来首位投反对票的联储理事，也是2022 年以来首位投反对票的FOMC委员。从鲍威尔对经济基本面以及利率指引的表述来看，在就业市场没有出现超预期恶化的情形下，预计联储将维持25bp 的降息节奏，具体来看

    　　基本面方面，鲍威尔强调美国经济仍然相对稳健（solid）；劳工市场降温，较2019 年有所放松；通胀更加接近目标水平。增长方面，鲍威尔表示近期增长动能整体持平上半年，消费支出维持稳健，企业投资明显回升，未来实现软着陆的概率较大。就业方面，劳动力市场持续降温，最近三个月的新增非农就业均值较此前出现明显回落（notable step down），劳工市场的整体水平较2019 年有所放松；失业率有所上行，但部分由移民流入等供给因素导致，且4.5%以下的失业率仍是一个健康的水平；当前就业市场不是通胀的压力来源。通胀方面，鲍威尔表示通胀明显放缓，但是还是高于2%的长期目标，联储有信心通胀未来向趋势水平回归。

    　　利率指引方面，鲍威尔强调，未来降息仍然取决于后续数据；点阵图显示，联储前置降息，并下调降息终点至2.9%。

    　　鲍威尔表示，联储没有落后于曲线，50bp 的降息可以被视为联储不想落后于曲线的一个承诺（commitment）；未来的降息节奏仍然取决于数据，不应该把50bp 视为常态；未来的降息节奏仍然取决于数据，如果就业市场超预期恶化，联储可以更快降息。点阵图显示，联储前置降息，并下调降息终点。2024 年累计降息幅度达到100bp（11-12月会议将再降息50bp），2025-2026 年分别再降息100bp 和50bp，累计降息幅度达到250bp，降息终点达到2.9%（6 月FOMC 为3.1%）；支持2024 年累计降息100bp 或以上的委员数量达到10 位。此外，继3 和6 月FOMC上调长期名义均衡利率后，9 月FOMC 再次将长期名义均衡利率的预测值小幅上修0.1 个百分点至2.9%，这也与鲍威尔在记者会中对中性利率预计显著上行（probably significantly higher）的表态一致。

    　　经济预测方面，美联储小幅下调2024 年增长预测以及2024-2025 年通胀预测，上调2024-2026 年失业率预测。

    　　受近期经济动能放缓以及通胀回落的影响，美联储将2024 年四季度实际GDP 同比增速预测小幅下调0.1pct 至2.0%；2024 年四季度的PCE 和核心PCE 同比分别下调0.3pct 和0.2pct 至2.3%和2.6%，将2025 年四季度的PCE 和核心PCE 下调0.2pct 和0.1pct 至2.1%和2.2%。由于近期就业市场超预期放缓，联储上调2024-2026 年四季度的失业率预测，分别上调0.4pct、0.2pct 和0.2pct 至4.4%、4.4%和4.3%。新增的2027 年预测整体持平2026 年，除了失业率预测较2026 年小幅回落0.1pct 至4.2%。

    　　往前看，预计联储未来持续推动降息，年内累计降息幅度预计达到100bp；联储降息也将为中国、日本等国家货币政策打开调整空间。9 月FOMC 降息50bp，显示联储政策重心从此前的降通胀转向避免就业市场过快降温，预计未来联储将持续推动降息，我们预计11 月和12 月会议将各降息25bp，年内降息幅度将达到100bp；2025 年降息幅度存在一定不确定性，受到大选结果的影响。从点阵图来看，联储目前降息仍然是政策立场的再平衡（recalibration），因此2024-2026 年累计降息幅度仅为250bp；但是若就业市场出现超预期恶化，联储降息的节奏可能会更快，降息幅度也可能会更大。联储开启持续降息周期有望进一步减轻人民币汇率面临的由利差形成的外汇流出压力，并打开国内货币政策空间。此外，本周五日央行议息会议同样值得关注，随着美日货币政策剪刀差持续收窄、且日本国内内生增长动能修复，工资增长超预期，这意味着日元中长期有进一步升值的动力，也可能为人民币带来升值预期的“溢出效应”。

    　　风险提示：就业市场恶化速度超预期，金融市场动荡导致金融条件快速收紧。