2024，世界大选年遭遇全球货币政策转向换挡期，全球经济复苏之路可谓是曲折崎岖。

    　　上半年，中美库存周期的短暂共振上行提振乐观的复苏预期，再通胀交易推升大宗商品价格。三季度，大选和降息这两件大事牵动着全球资本市场，二者看似明暗两条逻辑线，但最终都汇聚在美债利率这条主线上。美债利率依旧是主导大类资产价格波动的最重要的宏观因子，而美国大选则从暗线转为明线，成为世界动荡的源泉。从特朗普遇刺后的“特朗普交易”，到拜登退选哈里斯出战，“衰退交易”一度成为市场的主要宏观逻辑，随着首场辩论的“出色表现”，哈里斯将民主党与共和党的竞争推向了白热化，“哈里斯交易”又徐徐展开。与此同时，8月杰克逊霍尔全球央行年会上，鲍威尔正式“官宣”美联储利率政策的转向，市场为迎接新一轮的降息周期做着准备；9月FOMC会议，美联储正式公告降息50bp，开启了新一轮的降息周期。不过，市场对于降息背后所隐含的经济前景预期，仍然存在明显的分歧。软着陆亦或是衰退，至今未能达成一致。潜在的“经济危机”忧虑，连绵不断的地缘冲突与日渐扩大的战争阴霾，料将贯穿至2024年末。

    　　国内经济年内始终呈现出弱复苏的特征，海外面临着高利率与中美脱钩的双重打压，自身则遭受着库存短周期上行与地产中周期下行的对冲之下的需求不足，同时政策端的定力超市场预期，市场信心不振增长异常乏力，结构和价格上的疲弱尤其突出。生产与消费的稳健出现转弱，地产的拖累与信贷的崩塌持续，政策端的定力限制着基建的支撑，制造业的相对强劲显得独木难支，出口之韧性成为经济唯一的亮点。

    　　如今，站在新一轮降息周期的起点，在未来两年时间里，投资者都需要思考的逻辑就是“降息交易”—基于美联储降息背景下，全球货币政策转向宽松，金融流动性更加充裕，新兴市场的“高温压制”缓解，大量的资金将会从美国流向全世界，去找寻那些有望带来更高收益的地区与资产。与此同时，特别需要注意的就是，降息周期往往对应着经济的疲弱，出现经济衰退发生各种危机的概率较高，投资者尤其是产业机构投资者，要加强风险管理，稳健经营，穿越周期。

    　　立足当下，展望四季度，我们正站在新一轮降息周期的起点，而今恰处在方向难明的十字路口。

    　　全球视角下，伴随着新一轮降息周期的开启，美国大选的竞争进入白热化，资本市场将在剧烈波动中去探寻方向，软着陆还是硬衰退也将日渐清晰。宏观数据喜忧参半，高频指向软着陆，失业率则警示着衰退的逼近，更成为主导美联储决策的重要依据。美国的财政扩张是经济韧性的重要支撑，居民与企业降杠杆的同时政府加杠杆，虽然一定程度上损害了美元的信用，但却很大程度上避免了美国滑向衰退的泥潭，不过四季度却可能再次引发政府关门风波；居民部门的超额储蓄已然消耗殆尽，财富效应所支撑的居民消费支出则取决于美股牛市的持续性。当前AI科技股的泡沫似乎正在刺破之中，8月的美股大跌恰似一场预演。因此，对于充满分歧与矛盾的四季度，金融市场料将迎来更加剧烈的波动。

    　　对国内而言，中国的房地产依旧深陷在悲观预期的泥潭之中，政策定力屡超预期，不断积聚着增长的压力。美国科技股与中国地产指数依旧是中美经济强弱对比的关键指标，三季度纳指的大幅回调令二者的收益差一度收敛，同时与中美利差的走势也开始出现劈叉。四季度，随着新一轮降息周期的开启，处在历史极值位置的中房-美科收益差，有望在震荡中走向收敛，表征着中美资产强弱之轮转。此外，降息过程中美元料将承压下行，而中美利差的触底反弹已然出现，均有助于推升人民币汇率。但要注意的是，美元指数也是相对于一篮子货币的强弱对比之结果。在全球经济比烂的时代，美国经济相对其他国家，特别是较欧日的更优表现，恐将支撑着美元的韧性。同时，全球经济的不确定性与安全的诉求，也将吸引资金对于美元的配置需求。此外，打铁还需自身硬，国内经济自身基本面的强弱才是支撑人民币在升值道路上能走多远的基础。更加值得关注的是，伴随着人民币汇率从贬值压力转向升值，国内货币政策的重心有望更加侧重国内，稳增长的位置更加前置。

    　　时间上看，10月中旬到月底将会是重要的节点，一方面，历史周期上降息后一个月出方向；另一方面，美国开启新的财政年度，9月就业数据新鲜出炉，美国大选落定前夕，中国结束国庆假期，08年金融危机的心理效应，日本央行月底可能再次加息。

    　　风险提示：美国的衰退看似愈加遥远，犹如“狼来了”，似乎是场骗局，但要谨防“狼吃人”，警惕期限利差对经济衰退的预警，美股的见顶所带来的经济危机。