核心观点

    　　会议兑现了市场期盼已久的货币宽松，且宽松节奏、力度和方式方法均超预期。

    　　会议不仅呼应了热议已久的存量房贷利率下调，还历史首创两支工具，支持股票市场流动性，令市场颇感惊喜。

    　　当日A股和黑色大宗大涨，债市回调，尤其超长期债券回调，市场给出回应——这是一次有效的货币宽松信号，市场乐观情绪被点燃。

    　　会议有12条具体政策，针对改善五大领域流动性，银行、居民、股市、房企和中小企业。两则股市流动性改善工，值得后续关注。

    　　市场期待下一轮宽松，关注点落到财政，实则期待实体需求有效提振。这是当下市场分歧，也是未来股债走势的关键所在。

    　　若跟进宽财政，确定这是一次稳增长操作；若财政力度一般，则意味着这是一次旨在改善流动性的会议。

    　　信息或事件

    　　9 月24 日，国新办举行新闻发布会，介绍金融支持经济高经济发展有关情况。

    　　简评:

    　　一、这是一次超预期宽松的会议。

    　　2022 年地产下行以来，中国内需有所反复，但总体疲软。同样是需求疲软，今年和去年的边际变化在于实际利率偏高，地方政府和居民部门开启去杠杆。去杠杆状态之下，内需偏孱弱，同时市场流动性收缩。

    　　国内的流动性收缩，一则表现为金融条件收敛，M2、M1 以及社融同比均有不同程度下行；二则表现在资本市场上，内流动性敏感资产表现偏弱，例如中小盘以及债券中的信用债；三则体现在资本市场活跃度下降，8月以来A 股日度成交额在5000 亿元上下波动，债券活跃券的交易频次也在下降。

    　　与此同时，6-7 月美元流动性偏紧，海外货币压制终于在9 月19 日解开。8 月全球抢跑美联储货币宽松，美国降息缩小中美利差，资本外流压力减少，民币贬值压力缓解，中国货币政策掣肘因素缓解。

    　　这次金融三部门联合开展宽松，节奏之快，略超我们预期。

    　　这次宽松除了回应市场一直期待的降准、降息，甚至热议已久的存量房贷利率下调，这次也做出明确回应。

    　　除此之外，三部门货币宽松推出了改善股市流动性的定向货币工具，宽松方式和力度也超市场预期。

    　　二、这次宽松旨在解决五个领域刘定性压力。

    　　我们将此次会议内容稍作总结，提炼出12 条有针对性的具体措施。这12 条措施分别针对性缓解五个领域流动性压力，银行、居民、地产、股市以及中小企业。

    　　针对银行，开展大幅度降准、降息。

    　　近期政府债券发行提速、存款持续搬家等因素影响，银行流动性压力抬升，同业存单发行规模和利率均走高。此次降准缓解银行流动性压力，尤其是长端负债压力。

    　　根据表述年内将向金融市场提供长期流动性1 至2 万亿元；此外，7 天逆回购利率大幅下调20bp，MLF 利率下调30bp，存款利率下行20-25bp，均将大幅缓解银行负债端成本压力。

    　　针对居民部门，下调存量房贷利率。

    　　在核心通胀持续下行制约居民收入、名义利率偏高挤压居民支出的背景下，居民部门流动性压力有所增大，高付息对流动性的抽水使部分居民选择提前偿还按揭贷款。此次将存量房贷利率降至新发放贷款利率的附近（调降约50bp，年减少家庭利息支出约1500 亿元），有利于居民部门流动性压力缓解。

    　　此外降息及LPR 跟随下调，将在明年1 月重新定价时进一步降低居民存量及新增房贷付息压力。

    　　针对房企，优化保障性住房再贷款政策，延期融资支持政策。

    　　前期，人民银行和金融监管总局出台了“金融16 条”、经营性物业贷款两项政策，对促进房地产市场平稳健康发展和化解房地产市场风险发挥了积极作用，此次延期到2026 年底。同时央行将3000 亿元保障性住房再贷款中央行资金支持比例由原来的60%提高到100%。两项政策有利于稳定银行融资、促进收购主体收购房企库存，缓解房企流动性压力。

    　　针对股市，首次创设货币政策工具支持股票市场。

    　　股票市场赚钱效应不足后，2022 年以来新发基金就开始明显收缩，股市流动性不足，资金在不同板块之间博弈。此次央行创设证券、基金、保险公司互换便利，支持符合条件的证券、基金、保险公司通过资产质押，从中央银行获取流动性，这项政策将大幅提升机构的资金获取能力和股票增持能力；创设股票回购、增持专项再贷款，引导银行向上市公司和主要股东提供贷款，支持回购和增持股票。

    　　首期是8000 亿元（5000+3000），未来可视情况推出第二轮、第三轮。这是央行第一次创新结构性货币政策工具支持资本市场，且明确通这项工具所获取的资金只能用于投资股票市场。

    　　针对中小企业，优化股权投资试点、企业续贷政策。

    　　大型商业银行下设的金融资产投资公司已在上海开展股权投资试点，此次优化股权投资试点政策，通过扩大试点城市的范围、放宽限制、优化考核，将推动更多的项目尽快落地，有利于创业企业流动性改善。

    　　优化无还本续贷政策，将续贷对象由原来的部分小微企业扩展至所有小微企业，将续贷政策阶段性扩大到中型企业，有利于中、小微企业流动性改善。

    　　三、如何理解并评估这次流动性宽松会议？

    　　会议当日，A 股和黑色大宗大涨，债券调整，尤其信用债和超长期债券明显回调。市场交易已经给出了答案，这是一次能够有效改善预期的会议。

    　　毕竟二季度以来，出口降温，国内有效需求不足已经不在停留在简单的增长读数高低，宽松政策未快速跟进，国内还面临实体和金融市场流动性收缩。

    　　这次金融三部门会议，不论在宽松节奏、力度还是方式上都大超市场预期。尤其是存量房贷利率下调50bp 以及针对股票市场开设两支特定货币工具，均属历史罕见操作。有效回应了二季度以来国内投资者对政策的期待，至少这是一次诚意满满的流动性宽松操作。

    　　接受到货币宽松信号之后，市场乐观情绪打满。这也是为何风偏资产开始回温。宽松之后，市场开始等待下一轮宽松，也就是财政。换言之，市场等待的是，宽货币之后还有没有宽财政。

    　　如果财政接力宽松，那么股票等风偏资产将更加乐观，债市也将面临更深的调整幅度；如果财政宽松力度有限，那么债券将迎来修复。这也是当下市场分歧所在。

    　　我们认为当下经济处于2001 年以来第三轮财政收缩阶段，二十届三中全会提到县级政府财权和事权匹配，我们对短期内财政加码会看的更淡。财政的宽松，需要更多耐心。

    　　风险分析

    　　消费复苏的持续性仍存不确定性。今年以来，居民消费开始回暖，但恢复水平有限，未来延续低位震荡，还是能继续向常态化增速靠拢，仍需密切跟踪。消费如持续乏力，则经济回升动力受限。

    　　地产行业能否继续改善仍存不确定性。本轮地产下行周期已经持续较长时间，当前出现短暂回暖趋势，但多类指标仍是负增长，未来能否保持回暖态势，仍需观察。

    　　欧美紧缩货币政策的影响或超预期，拖累全球经济增长和资产价格表现。

    　　地缘政治冲突仍存不确定性，扰动全球经济增长前景和市场风险偏好。