事件描述

    　　2024 年9 月24 日，国务院召开金融支持经济高质量发展新闻发布会，会上央行拟推出系列组合拳：（1）总量工具，降准降息、降低存量房贷利率，存款准备金率下调0.5%，提供约1 万亿流动性，年内或再下调存款准备金率0.25%-0.5%，OMO、LPR、MLF 分别下调20、20-25、30BP，降低存量房贷利率约50BP；（2）结构工具，保障性住房再贷款中央支持比例从60%提升至100%，创设证券基金保险互换便利、股票回购增持专项再贷款；（3）地产工具，将全国层面二套房贷最低首付比例由25%下调到15%。我们从政策力度、政策效果、市场影响三方面进行解读。

    　　事件评论

    　　1、政策力度上：期待已久，虽迟但到，直面矛盾，单次组合拳力度不低。

    　　一方面在政策信号上，今年7 月政治局会议即强调要“及早储备并适时推出一批增量政策举措”，另一方面在经济需要上，不仅是宏观经济目标完成度的需要，还有微观主体的经营压力和预期。因此，短期稳增长、中长期高质量发展，都需要宽松货币环境的保驾护航，增量政策箭在弦上、不得不发。年初我们在深度报告《宽货币到宽信用，还有多远？》开篇即强调，制约货币宽松的两大因素分别是汇率和银行净息差。对此，央行今天给到明确判断，这次货币政策组合将会有利提振经济增长，从而对人民币汇率形成支撑，而本次存款利率跟随同比调降，央行测算降息之后银行净息差仍将保持稳定。总结来说，本次组合拳，市场期待已久、虽迟但到，央行审慎研究、直面矛盾，时机已来，力度自然不弱。

    　　2、政策效果上：同步降低新增、存量融资成本，对资本市场定向提供流动性超出预期。

    　　（1）总量工具-降准，提供流动性支撑。8-9 月政府债发行有明显提速，尤其地方专项债，适时降准除了释放积极的政策信号，还彰显央行呵护流动性的良苦用心，是央行积极与财政协同的表现，若后续财政积极发力，降准的配合是非常必要的。

    　　（2）总量工具-降息、降低存量房贷利率，降低融资成本、减轻居民负担。日本贴现率从1991 年6 月的6%降至1995 年9 月的0.5%，年均降幅约110BP，而目前我国5Y-LPR自2021 年12 月以来，考虑此次拟降息20-25BP 后，降幅为100BP 左右。2019 年央行调查数据显示，房产约占中国居民资产的60%；中原地产数据显示，截至5 月，一线城市的二手房价已较高点累计下滑逾二成。负债不变的情况下，居民杠杆率将被动提升，因此降低存量房贷利率，是定向对居民的福利支持。央行提及本次存量房贷利率将下调约50BP，若考虑年初存量房贷利率约4.27%左右，降完后接近3.77%；若LPR 下调25BP，新增房贷利率（考虑下限减45BP）将降至3.15%，于存量而言，这部分效果或将于明年重置时体现，具体操作关注后续调整细则。新增、存量房贷利率进入3.5%以下水平，接近银行理财收益率。

    　　（3）结构工具-保障性住房再贷款提高央行支持比例。有一定利好，但工具关键在于仅可以展期4 次，期限最长为5 年，且到期需要偿还，因此截至今年6 月末，使用比例仅4%。

    　　（4）结构工具-创设证券基金保险互换便利、股票回购增持专项再贷款。这是较为超出市场预期的部分，两个工具定向支持股票市场，初期规模分别为5000 亿、3000 亿，后续预计还有新增。前者是活化非银机构存量金融资产，将其手中债券、股票ETF、沪深300成分股等资产与央行换成国债、央行票据等高流动性资产，后者针对上市公司，提升市场参与主体的金融资金获取和股票增持能力。这有点类似于美国在金融危机期间推出的定期证券借贷便利（TSLF）（详见报告《那些年，我们经历过的结构性货币工具》），也与日本2010 年全面宽松（CME）时直接购买ETF 的政策相类似，日央行资产负债表中财产信托最高是2 万亿日元，最高占比1.7%，但有中国特色，后续关注期限、展期等细节。

    　　3、市场影响上：是短期稳增长，还是政策思路重要转折点？关注政策的可持续性。

    　　（1）在“金九银十”，以及四季度努力完成全年目标的关键时期，系列组合拳短期对股市而言是积极信号。但预期能否扭转，还要观察后续政策持续性和政策思路是否迎来重大转折。诚如央行所言，国内存款准备金率与国际上主要经济体相比还有一定空间，央行通过二级市场买卖国债、投放基础货币的条件已经逐渐成熟，央行工具箱还是丰富的，应对短期稳增长、中长期高质量发展也是有空间的，当政策持续呵护时，市场预期或迎拐点。

    　　（2）对于利率而言，我们保持稳中有下的观点。央行尊重市场的作用，也认可2.1%左右的国债利率为实施积极财政政策营造了良好的货币环境，但仍强调利率风险和金融风险。

    　　风险提示

    　　货币政策转向风险。