9 月26 日中共中央政治局召开会议，分析研究当前经济形势和经济工作。我们对会议精神解读如下：

    　　1、本次会议召开的时间点实际上反映出决策层对于当前经济形势的关切。通常情况下每年4、7、12 月的政治局会议将部署下一步经济工作，而9 月的会议通常不涉及经济主题。基于当前经济运行出现一些新的情况和问题，会议也提出要“正视困难、坚定信心，切实增强做好经济工作的责任感和紧迫感”。在对增量政策的表述方面，会议提出要“有效落实存量政策，加力推出增量政策”，较7 月政治局会议“及早储备并适时推出一批增量政策举措”的表述更加积极。

    　　2、会议对于完成全年经济社会发展目标的表述出现了边际变化。二十届三中全会提出要“坚定不移实现全年经济社会发展目标”，本次政治局会议则强调“努力完成全年经济社会发展目标任务”。我们认为这一表述的变化可以从两个方面去理解：一是决策层对于当前国内经济面临的压力具有充分认识；二是在此背景下会议提出努力完成全年经济社会发展目标，意味着财政政策或将围绕“有效落实存量政策，加力推出增量政策”的思路进一步发力。

    　　3、会议强调保证必要的财政支出，不排除增发国债的可能性。9 月政治局会议提出“要加大财政货币政策逆周期调节力度，保证必要的财政支出，切实做好基层‘三保’工作。要发行使用好超长期特别国债和地方政府专项债，更好发挥政府投资带动作用。”今年1-8 月一般公共预算和政府性基金两本账较预算少收入1.6 万亿，少支出约2.4 万亿元。要“保证必要的财政支出”，我们认为未来可能从以下两方面着力：一是考虑到财政收入对财政支出的拖累，年内不排除增发1-2 万亿国债的可能性。二是年内财政支出不及预期的另一原因是部分财政收入没有形成相应的支出。结合会议强调要“更好发挥政府投资带动作用”以及会议明确“要树好选人用人风向标，认真落实‘三个区分开来’，为担当者担当、为干事者撑腰”，我们认为未来对项目收益率的要求可能边际放松。同时，与债务考核压力相比，稳增长有望成为地方政府更重要的政策目标。

    　　4、货币政策方面，会议强调要加大逆周期调节力度，降低存款准备金率，实施有力度的降息。9 月24 日央行宣布降低存款准备金率0.5 个百分点，提供长期流动性1 万亿元，年内视市场流动性状况再下降0.25 个至0.5 个百分点，最高释放的流动性可达2 万亿元，推动银行负债成本下降80 亿元左右。我们认为已出台的货币政策不仅能够有效发挥逆周期调节作用，促进消费和投资，也有助于稳定市场信心和社会预期。

    　　5、地产政策方面，会议明确要促进房地产市场止跌回稳。供给侧方面，会议提出“对商品房建设要严控增量、优化存量、提高质量，加大‘白名单’项目贷款投放力度，支持盘活存量闲置土地”。需求侧方面，会议要求“调整住房限购　　政策，降低存量房贷利率，抓紧完善土地、财税、金融等政策，推动构建房地产发展新模式”。9 月24 日出台的一揽子政策已经提出将存量房贷利率下调至新发放房贷利率附近，预计平均降幅在0.5 个百分点左右，同时将全国层面的二套房最低首付比例由25%下调到15%。往前看，我们预计一线城市的限购政策有望进一步放松，同时逐渐取消普宅和非普宅的认定标准。我们认为以上举措，尤其是促进房地产市场止跌回稳，将有助于居民部门修复资产负债表，进而改善内需相对不足的问题。

    　　6、金融政策方面，会议提出要努力提振资本市场。具体而言，会议强调“大力引导中长期资金入市，打通社保、保险、理财等资金入市堵点。要支持上市公司并购重组，稳步推进公募基金改革，研究出台保护中小投资者的政策措施。”结合9 月24 日央行提出创设证券、基金、保险公司互换便利，首期规模5000亿元，我们认为资本市场信心将得到显著提振，从财产性收入的维度帮助居民部门修复资产负债表。

    　　7、人口政策方面，会议明确抓紧完善生育支持政策体系。会议提出“要支持和规范社会力量发展养老、托育产业，抓紧完善生育支持政策体系”。当前我国总和生育率偏低，且未来将进入人口加速老龄化阶段，有必要出台生育支持政策。

    　　从海外经验看，生育支持政策主要包括三大类：以育儿补贴为核心的现金补贴与税收减免政策；以延长孕妇产假为内核的育儿休假制度；以幼儿照料为主的社会公共服务体系。从政策效果看，生育补贴政策对于提振生育率更为有效。

    　　因为，我们认为未来不排除中央层面出台多孩家庭生育补贴的可能。

    　　8、坚定信心方面，会议提出要出台民营企业促进法。会议提出“要帮助企业渡过难关，进一步规范涉企执法、监管行为。要出台民营经济促进法，为非公有制经济发展营造良好环境。”今年2 月民营经济促进法起草工作已经启动，考虑到当前市场存在信心不足的问题，民营企业促进法或加快出台。这有助于减少预期的不确定性、稳定企业家的信心，为民营经济的发展提供制度保障。

    　　9、民生方面，会议强调促进中低收入群体增收，加强低收入人口救助帮扶。会议提出“要把促消费和惠民生结合起来，促进中低收入群体增收，提升消费结构”。同时，会议要求“守住兜牢民生底线，重点做好应届高校毕业生、农民工、脱贫人口、零就业家庭等重点人群就业工作，加强对大龄、残疾、较长时间失业等就业困难群体的帮扶。要加强低收入人口救助帮扶。”我们认为未来财政政策的着力点有望向居民部门，尤其是中低收入群体倾斜，这将对于促进消费、提振内需有较大帮助。

    　　10、会议提出充分激发全社会推动高质量发展的积极性主动性创造性，有望带动存量政策加速落地，增量政策加快出台。会议要求“各地区各部门要认真贯彻落实党中央决策部署，干字当头、众志成城，充分激发全社会推动高质量发展的积极性主动性创造性，推动经济持续回升向好。”同时，会议明确“要树好选人用人风向标，认真落实“三个区分开来”，为担当者担当、为干事者撑腰。”我们认为这一部署有望增加全社会的活力和信心，提高地方政府提振经济的主观能动性，有助于实现全年经济增长目标。

    　　风险提示：财政政策力度不及预期，经济基本面超预期走弱，房地产价格下跌。