研究结论

    　　事件：2024 年9 月30 日国家统计局公布最新中国采购经理指数，9 月制造业PMI录得49.8%（前值49.1%，后同），非制造业商务活动指数录得50%（50.3%），综合PMI 产出指数录得50.4%（50.1%）。

    　　产需两端企稳回升。9 月生产、新订单PMI 分别为51.2%、49.9%（49.8%、48.9%）。其中，以旧换新政策支持的领域产需均明显好转，如据统计局，汽车、电气机械器材（冰箱、空调等部分家电也属于电气设备）、电子设备等行业生产指数和新订单指数均位于扩张区间；建筑相关需求仍偏弱，石油煤炭及其他燃料加工、黑色金属冶炼及压延加工等行业生产指数和新订单指数连续两个月低于临界点，或主要和房地产景气度有关，9 月建筑业PMI 上升0.1 个百分点至50.7%，其中新订单指数反而下降4 个百分点至39.5%，而根据统计局，土木工程建筑业、建筑安装装饰业业务活动预期指数均位于55.0%以上较高景气区间，对应的或是政府债务加速发行，财政相关支出有所回升。

    　　新出口订单PMI 则明显转弱。9 月新出口订单PMI 仅47.5%（48.7%），约在2015-2019 年20%的分位数。对此有两点值得注意：（1）客观上外需基本面走弱，后续出口增速易下难上。当前美国经济倾向于软着陆，9 月欧元区PMI 再次回落，等等，都指向外需基本面不如Q2。（2）但是9 月新出口订单PMI 走弱，未必代表后续出口加速走弱（除基数因素），因为9 月PMI 新出口订单季调因子可能存在偏误。我们认为2022 年以来，由于全球供应链结构变化，9 月作为“出口大月”可能已经名不副实。过去，海外圣诞需求是9 月成为出口大月的关键，但是2022 年以来每年圣诞用品（Hs 编码950510）的出口峰值都明显提前到了7-8 月，而国家统计局对PMI 进行季调时采用的模型是 X13-ARIMA，对时间序列长度有一定要求，可能导致季调因子未能准确识别2022 年以来9 月季节性巨大的变化，类似的，至少9 月高频数据也不宜使用环比数据与历史同期对比。

    　　9 月货币金融服务业和实体制造业的预期差较为明显，如据统计局，货币金融服务等行业业务活动预期指数均位于60.0%以上高位景气区间，而制造业生产经营活动预期维持在52%（52%），为今年以来最低位，这一方面可能和政策传导至实体更久有关，另一方面企业一般在22-25 号上报PMI 数据，导致9 月24 日的政策利好消息可能并未完全反映在本次PMI 预期数据中。

    　　价格指数仍处低位。9 月出厂价格、主要原材料购进价格PMI 分别为44.0%、45.1%（42%、43.2%）。据统计局，石油煤炭及其他燃料加工、黑色金属冶炼及压延加工等行业的主要原材料购进价格指数和出厂价格指数连续两个月处于低位。

    　　库存基本稳定。9 月采购量、进口、原材料库存、产成品库存PMI 分别为47.6%、46.1%、47.7%、48.4%（47.8%、46.8%、47.6%、48.5%）。

    　　消费品行业PMI 升至扩张区间。高技术制造业和装备制造业PMI 分别为53%和52%（51.7%和51.2%）；消费品行业PMI 为51.1%（50%）。

    　　各规模企业PMI 均有回升。9 月大、中、小型企业PMI 分别为50.6%、49.2%、48.5%（50.4%、48.7%、46.4%）。据统计局，大、中、小型企业生产指数均位于扩张区间，其中小型企业生产指数5 月份以来首次升至临界点以上。

    　　受极端气候影响，出行类服务业景气水平回落。9 月服务业商务活动和新订单指数分别为49.9%、45%（50.2%、46.8%），前者落至枯荣线以下。由于暑期出行旺季结束，以及部分地区受台风等极端天气影响（如中秋期间台风），铁路运输、水上运输、文化体育娱乐等行业商务活动指数回落幅度较大，均降至收缩区间。

    　　风险提示

    　　全球产业链竞争加剧，外需变化快于预期。