研究结论

    　　10 月12 日新闻发布会后，从一些公开媒体讨论来看，市场存在着一定的分歧，部分观点认为财政加码空间已经打开，有利于资本市场与宏观经济表现，但也有观点认为具体规模不够明确，同时重点领域偏重防风险而非稳增长。但总体来说，对于最新发布会以及近期一系列举措，政策取向的边际转变已较为明确：

    　　从发布会具体增量来看，主要有：（1）一次性增加较大规模债务限额置换地方政府存量隐性债务，“是近年来出台的支持化债力度最大的一项措施”；（2）发行特别国债支持国有大型商业银行补充核心一级资本；（3）支持推动房地产市场止跌回稳，包括允许专项债券用于土地储备、用好专项债券来收购存量商品房用作各地的保障性住房、用好保障性安居工程补助资金支持地方更多通过消化存量房的方式来筹集保障性住房的房源、研究与取消普通住宅和非普通住宅标准相衔接的增值税、土地增值税政策；（4）重点群体支持保障（困难群众、学生群体、退休人员）；（5）提出“中央财政还有较大的举债空间和赤字提升空间”。

    　　在人大召开相应会议、履行前置程序之前，财政部的表态存在制约，但在这一制约下，其释放的信息致力于最大程度提升微观主体信心，如财政部部长蓝佛安在会议中提到，“逆周期调节绝不仅仅是以上的四点，这四点是目前已经进入决策程序的政策，我们还有其他政策工具也正在研究中。比如中央财政还有较大的举债空间和赤字提升空间”、“相关政策待履行法定程序后再向社会作详尽说明”等等，都打开了对举债空间的预期。这一现象背后，是政策思路对财富效应的注重——实际上近期除央行增设工具之外，其他多数手段并非全新，只是力度进一步加大（如货币政策从一般意义上的降准，到不仅告知当下降准幅度，且预告未来力度，财政政策用“一次性增加较大规模债务限额置换地方政府存量隐性债务”替代了之前较为克制且公开政策信息较为有限的特殊再融资债），协同进一步加强（央行与财政、证监会），频率进一步提高（发布会持续召开，提及的政策出台节奏偏快），旨在通过组合拳效应直指信心，推动居民、企业财富效应修复。

    　　化债与地产的困境是制约今年宏观经济的两个核心问题，增量举措对症下药，态度务实，我们认为其意义不仅在于防风险，也是为了“地方可以腾出更多精力和财力空间来促发展”，有望释放更多增长潜力。去年开始中央财政加杠杆就已经成为最重要的政策主线，包括2023 年增发1 万亿国债进行减灾救灾项目建设，以及2024年发行并使用1 万亿超长期特别国债等等，但从实际效果看，一是中央财政增资的同时，地方投融资规范化以及土地出让金市场低迷引发了收缩（仅地方土地出让金一项，今年1-8 月累计金额就较前一年下降近7000 亿元），二是财政配套资金的落实难度在加大，如城投债净融资同比大幅下降；三是财政纪律的强化挤出了以往存在的一些“水分”，同样会对地方动能产生影响。展望后续，地方政府投融资规范化的趋势预计不变，中央加杠杆后的撬动能力减弱已经成为长期趋势，从这个角度看，财政落地效果不及预期的概率仍然存在，但举债空间打开以及对症下药的态度有望更大幅度改善当下局面。

    　　综合来看，我们认为，尽管短期风险偏好的修复或大于基本面本身修复，但与此同时，宏观经济也将受到新一轮政策加码的提振，有望较之前有明显更好的表现，对于未来尤其是明年宏观经济，可以更加乐观。

    　　风险提示

    　　中央财政赤字提升幅度不及市场预期的风险；

    　　部分保障性租赁住房项目现金流回报可能不符合要求，导致专项债用于土地储备与存量房收储的过程中节奏不及预期的风险。