报告要点：

    　　中期看，财政的核心是资金和项目的平衡，这个对财政的约束要比赤字率更强，因此，专项债资金用于土储和存量房收购这些新的安排，往后的意义比单纯遐想发债规模要更加重要，但比起一般基建开支，这个对实物量形成的作用要更加间接一些。

    　　由于暂不了解明年基准情形的政府债务设计，所以我们无法精确计算增发多少规模，财政对经济的作用会重新积极起来，但需要注意的是：目前我们的基建投资还有8%左右的增长速度，这个基数不低，这说明即使在化债的环境下，过去财政的施力已经非常积极，如果就这个基础再积极一些，财政需要扩张的空间应该不小，照此看，10 月12 日债市的表现是理性的。

    　　财政会议最明确的利好体现在城投债上，如果大规模发债置换落地，那城投债可以进一步下潜博取利差，但目前看，这个经济性不如长久期利率债。

    　　地产行业的改善仍需等待，从30 大中城市商品房销售这一数据来看，2024 年10 月上旬，该销售面积同比-29%，这一降幅相较于8、9 月并未显著改善，政策需要更加积极。

    　　存量房贷利率调整方案如期出台，首套和二套住房贷款利率统一为LPR减30bp，这个主要是给银行减少坏账及断贷压力，但如果想彻底化解此风险，需要地产价格先止跌。

    　　资产风格有扭转，原因是之前的risk-on 的周期位置不对，持续性riskon应该发生在经济基本面企稳复苏那一刻，而不是政策开始加速的那一刻，在基本面复苏被验证前，如果想保持risk-on，需要持续性的利好政策，但经验告诉我们，连续性政策带给预期的边际效应是递减的。

    　　利率债本周持续上涨，股市上涨带来的资金换仓对利率债的负面影响基本结束，上段所提的债券转熊的发令枪，同样也是因基本面而非政策，这个规律要体现得比股市更加明确，因此，在基本面结果明晰之前，债市不具有转熊的客观基础，利率债应趁势拉到长久期配置。

    　　下一步重点关注的会议是今年年底的政治局会议、中央经济工作会议和明年的两会政府工作报告。在这之前，政策会不断和基本面赛跑，体现在市场上，就是风险偏好能不能撑住业绩的问题，如果这个悬念依然在，我们需要思考各个市场的估值问题。

    　　美国9 月通胀数据略超预期，通胀韧性仍存，但同一时间公布的当周初请失业金人数也超预期，就业市场仍在趋缓。二者叠加导致美股、美债以及市场的降息预期都变化不大。我们认为美国经济进入衰退的证据并不充分，联储降息进程更多影响美债这一资产的走势，对其他资产更多是锦上添花。

    　　风险提示：地缘政治冲突超预期，全球经济下行超预期，宏观政策不及预期等