宏观事件

    　　10 月14 日，央行发布2024 年9 月金融统计数据。数据显示：2024 年1-9 月社融规模增量为25.66 万亿(21.9 万亿)，比去年同期少3.68 万亿(少3.32 万亿)；9 月M2 余额309.48 万亿(305.05 万亿)，同比+6.8%(+6.3%)；M1 余额62.82 万亿(63.02 万亿)，同比-7.4%(-7.3%)。9月末人民币贷款余额同比+8.1%(+8.5%)，存款余额同比+7.1%(+6.6%)*。

    　　* 括号内为前值。

    　　核心观点

    　　剪刀差继续发散，斜率放缓

    　　负债端：M1 负增长暂未改善。1）9 月M1 负增长仍在回落（由-7.3%回落至-7.4%），但是回落的斜率出现了较为明显的放缓（-0.1 个百分点）。2）9 月M2-M1 剪刀差在M2 扩张但M1 小幅走弱下进一步回升至14.2%，预示着经济的利润分配（CPI/PPI 剪刀差）仍存在进一步扩大预期，实体经济的结构调整还没结束，继续关注上下游价格回升对于中游的结构性压力影响扩大，924 政策会议上潘功胜行长表示“推动价格的温和回升”，关注未来货币流动性结构的进一步转变。

    　　资产端：存贷差小幅反弹，融资增速继续回落。1）9 月末社融存量增速继续回落0.1pct至+8.0%续创历史新低，增量来看虽然人民币贷款季末反弹但依然低于均值，非信贷层面虽然9 月国债净融资仅有3894.6 亿元，但地方债净融资1.1 万亿元，新增专项债进度回升至92.3%。2）银行存贷差保持稳定。9 月金融机构角度人民币贷款增速继续回落0.4pct 至8.1%，存款增速连续三个月回升1.0pct 至7.1%，使得9 月存贷差继续回升，9月存量房贷利率下调，10 月最大力度进行化债，关注宏观政策对未来资产扩张的带动。

    　　转向政策逆周期，预期改善

    　　从经济周期的角度：9 月低通胀和低货币增速的现实意味着经济仍在回落过程中，但宏观政策转向，货币政策从结构转向了总量，财政政策开启了逆周期状态。这一背景下，人民币资产短期因为“弱现实”发生的调整或将成为长期政策“强预期”的入场时机。

    　　从利率品供需角度：10 月财政发布会以“化债”为主的发布会，为市场注入了强劲的信心。

    　　9 月新增专项债发行已经回升至历史均值（92.3%），10-12 月仍有2.3 万亿元专项债券资金可安排使用，关注债券发行节奏加快带来的利率反弹风险。

    　　风险

    　　经济数据短期波动风险，上游价格快速上涨风险