事件描述

    2024 年10 月18 日，国家统计局公布经济数据，三季度GDP 同比增速回落至4.6%。

    事件评论

    GDP 实际增长放缓，名义增长走平。三季度GDP 实际同比增长4.6%，较二季度4.7%下滑0.1pct，持平于Wind 一致预期，略好于路透一致预期（4.5%）。从名义增长来看，三季度名义GDP 同比增长4.04%，略高于二季度的3.97%。名义增长企稳主要归功于价格同比降幅收窄，三季度GDP 平减指数同比-0.5%，与工业企业产能利用率回升至75.1%的表现相吻合。向前看，推动物价温和回升仍是关键，当前GDP 平减指数已连续6 个季度负增长，为1999 年以来最弱。连续下降时长仅次于1998 年二季度到1999 年四季度连续7 个季度的负增长。同时，工业企业产销率连续两个月低位下探，反映产销回归均衡依旧任重道远。

    生产积极回升，上下游同步发力。从月度数据来看，9 月生产改善明显，工业增加值、服务业生产指数同比增速分别回升至5.4%、5.1%。工业增加值同比表现与PMI 生产重回扩张的趋势一致，好于Wind 一致预期。从分行业数据来看，生产改善主要有两条线索：

    一是汽车、家电需求走强，带动钢铁、有色增加值增速改善；二是抢出口表现积极，医药、电气机械、纺织、设备类行业增加值同比增速走强。

    投资增速小幅改善，仍有提升空间。1-9 月固定资产投资完成额累计增速稳在3.4%，估算单月同比增速回升至3.4%。从支出方向来看，投资单月增速改善主要是施工进度加快，设备购置单月增速略有回落。而从分行业数据来看，基建、制造业、地产投资均有改善。

    基建方面，估算9 月新、旧口径基建投资增速分别回升至2.2%、17.5%。新口径增速回升不快，但旧口径增速大幅改善。我们认为，9 月基建旧口径增速的大幅改善，主要缘于电力投资增速回升，以及交运仓储、水利市政环保两大行业中非基础设施的民间投资项目增速走强。而新口径基建投资增速偏弱，反映了公共资金主导的基建投资仍有提速空间。

    制造业方面，估算9 月制造业投资同比增速回升至9.7%，但主要子行业投资增速边际回升的比例仅过半。地产方面，估算9 月地产投资同比增速回升至-9.4%。资金端，地产销售面积、金额同比增速回升，但到位资金同比降幅仍在扩大。实物量上，房屋竣工同比增速回升，但开工、施工同比增速略有下滑。

    消费增速回升，补贴政策成效突出。9 月社零同比增速回升至3.2%，表现好于Wind 一致预期。9 月限额以上零售同比增速摆脱负增长，回升至2.6%，表现同样积极。分渠道看，仅有餐饮收入同比增速回落至3.1%，商品零售、商品网上零售增速均明显回升。9 月社零改善的主要驱动力是汽车、家电更新补贴政策见效。9 月汽车拉动社零同比增速回升0.39pct，拉动限额以上零售同比增速回升0.98pct；而家电限额以上零售额拉动社零同比增速回升0.42pct，拉动限额以上零售同比增速回升1.06pct。同时，汽车和家电消费走强，也带动可选消费同比增速由负转正至0.7%，为今年2 月以来最好表现。

    消费补贴已见效，期待四季度投资接棒发力。9 月产销走强，是7 月末落地的3000 亿“两新”补贴见效的直观体现。同时，也要注意到，外需订单提前下达也助推了三季度生产走强。向前看，四季度经济增长或面临着动力切换。一方面，消费补贴脉冲消退；另一方面，出口订单边际转弱。四季度增长的关键在于9 月末以来出台的增量政策能否“接棒”发力。就当前政策而言，投资在短期走强的概率最大。三季度专项债融资加速，地方政府债务化解负担减轻，地产“保交房”信贷扩容，有助于地产、基建实物量改善。从节奏上看，今年四季度或有望复刻去年四季度基建表现。去年四季度，在地方专项再融资债和中央特别国债支持下，新口径基建两年复合增速由10 月的6.5%提速至12 月的10.5%，高频数据上基建水泥直供量同比由负转正。但从全年目标来看，压力仍在。若要完成全年5%目标，四季度GDP 同比增速需达到5.4%。在GDP 基数不调整的情况下，四季度GDP 环比增速需达到2021 年四季度的环比强度。而当下投资向上动能是否够强？仍待验证。

    风险提示

    政策落地可能滞后。