事件：2024 年Q3GDP 同比4.6%（前值4.7%），2024 年9 月工业增加值同比5.4%（前值4.5%），社零同比3.2%（前值2.1%）；1-9 月固投同比3.4%（前值3.4%），地产投资同比-10.1%（前值-10.2%），广义基建投资同比9.3%（前值7.9%），制造业投资同比9.2%（前值9.1%）。

    核心观点：三季度GDP 增速4.6%、较二季度进一步下滑，名义GDP 增速也维持4%的低位，工业生产放缓、消费回落是主拖累。单月看，9 月消费、投资、工业生产、PMI、高频等数据有所反弹，但出口、CPI、PPI、M1 同比等指标回落，本质还是需求不足、信心不足。往后看，要实现全年5%目标，四季度GDP 增速需升至5.4%左右；短期关注本轮财政扩张的实际力度、紧盯10 月底或11 月初可能的人大常委会会议；此外，更多增量政策有望陆续出台，如进一步降准降息，更大规模以旧换新、地产收储等。

    1、整体看，三季度GDP 实际增速微跌，名义增速维持低位。三季度GDP 同比4.6%，较二季度的4.7%回落，持平Wind 一致预期，季调环比0.9%，略高于二季度的0.5%，仍远低于季节性的1.5%；名义GDP 同比4.0%，较二季度基本持平，指向三季度经济仍弱。结构看，第二、三产业GDP 同比分别为4.6%、4.8%，分别较二季度变动-1、0.6 个点，第三产业增速回升，可能与9 月下旬股市大幅反弹、金融业拉动加大有关。

    需求端，三季度居民人均可支配收入同比5.0%，较前值小幅回升0.5 个百分点；人均消费支出同比3.5%，较前值回落1.5 个百分点，指向居民消费倾向明显下降。

    2、9 月经济小幅反弹，内外分化收敛。9 月整体经济小幅反弹，仅外需回落，内需（消费、投资）、供给（工业生产、制造业）都有所回升，内外分化收敛。尤其是基建投资大幅反弹，指向政策发力效果显现。但从PPI 跌幅扩大、信贷社融同比继续少增等来看，目前经济好转尚不稳固、仍待政策持续发力巩固。

    3、往后看，更多增量政策有望出台，推动经济好转，“保5”需Q4 增速显著回升。

    政策看，往后看，近期已出台的各项政策将陆续落地，短期关注本轮财政扩张的实际力度、紧盯10 月底或11 月初可能的人大常委会会议；同时，更多新的增量政策应正在储备、并有望陆续出台，如进一步降准降息，提高生育补贴、更大规模以旧换新、地产收储，设立更多区域发展规划、大型基建项目，提前下达2025 年部分专项债额度等。

    GDP 看，随着本轮政策落地，预计将推动经济继续好转。前三季度GDP 累计同比4.8%，按照全年5%目标倒推，四季度GDP 增速需升至5.4%左右。

    结构看，预计四季度内需温和修复，外需小幅回落。在政策发力支持下，固定资产投资增速有望继续回升，随着经济形势好转，消费也有望温和修复。受制于海外经济放缓，PPI 低位震荡、基数提升等，出口预计小幅回落。

    3、具体看，9 月经济数据有如下特征：

    1）消费端：低位反弹。9 月社零同比3.2%，较前值回升1.1 个点，高于市场预期的2.3%；季调环比0.4%，较前值0.0%回升，指向消费小幅回升。细分商品看，家电、文化办公用品、汽车消费增速反弹最多，可能与以旧换新补贴等有关；石油制品、烟酒饮料消费增速回落较多，可能与油价、酒价下跌等有关。高频看，10 月上旬人员流动、汽车消费增速回升，整体消费继续修复。

    2）投资端：基建大幅反弹，地产、制造业小升。1-9 月固定资产投资同比3.4%，较前值持平，持平市场预期，季调环比0.65%，较前值0.23%回升，指向投资有所反弹。

    地产量稳价跌。1-9 月商品房销售面积、地产投资同比分别为-17.1%、-10.1%，分别较前值回升0.9、0.1 个点，二手房价格同比跌幅扩大至-9.0%，环比跌幅维持-0.9%。

    新开工跌幅小幅收窄，施工竣工小幅回落。

    制造业投资反弹。1-9 月制造业投资累计同比9.2%，较前值回升0.1 个百分点，可能与以旧换新等政策发力有关，但企业投资意愿仍弱。分行业看，运输设备、纺织业、通用设备等行业增速回升，食品制造、有色金属、电气机械等行业增速回落较多。

    基建投资大幅反弹。1-9 月广义、狭义基建投资同比分别为9.3%、4.1%，分别较前值变动1.4、-0.3 个百分点。9 月广义基建投资增速大幅反弹至17.5%，应是与政策发力、资金在财务支出法统计方式下直接计入9 月投资有关。从高频数据看，10 月沥青开工率、水泥发运率底部反弹，指向实物工作量有所修复。

    3）供给端：工业生产增速反弹。9 月工业增加值同比5.4%，较前值回升0.9 个百分点，大幅高于市场预期的4.6%，指向工业生产反弹。分行业看，医药、黑色金属、电气机械回升最多，可能与政策发力、基建反弹有关。

    4）就业端：失业率小幅回落。9 月城镇调查失业率为5.1%，31 个大城市失业率5.1%，均较前值小幅回落，主因毕业季结束、经济环境有所好转。