财政部发布会表示“将在近期陆续推出一揽子有针对性增量政策举措”，或对年底政府债供给产生影响。本文试图对该问题进行初步分析，供参考。

    　　年内既定政府债务融资发行情况如何？新增专项债已全部发行，国债、一般债进度均良好国债全年计划发行43400 亿元，1-10 月净融资进度达86.2%，超过历史同期水平，四季度完成全年发行计划是大概率事件。根据今年财政预算草案，国债净供给合计43400 亿元，包含中央财政赤字33400 亿元，超长期特别国债10000 亿元。1-10 月国债净融资已达到3.7 万亿元，占年初目标的86.2%，明显超过2019 年以来国债净融资的节奏。

    　　地方政府债方面，新增专项债在三季度明显追赶进度，1-10 月累计发行规模已经达到预算计划的100%。根据今年财政预算草案，全年地方政府新增专项债安排3.9 万亿元，下半年发行明显提速，到10 月累计发行规模已经达到3.9 万亿。财政部发言人10 月25 日表示“年内各地共有2 万亿专项债券资金可安排使用”，或指向专项债使用的进度较慢。

    　　新增一般债发行进度持平于2023 年，略逊于2022 年，1-10月累计发行规模达到计划的91%。

    　　新增地方一般债是一般公共预算赤字的一部分，年初财政预算设定规模为7200 亿元，到10月累计发行规模超过6500 亿元，达到全年目标的91.1%，完成全年发行规模概率同样较大。

    　　财政部发布会或能带来多少政府债供给？年底净供给或在1.7 万亿元至3.6 万亿元之间。

    　　财政部表示要“实现收支平衡，完成全年预算目标”。若以9 月收入增速推算，一般公共预算收入和年初预算目标还相差1 万亿元左右。1-9 月一般公共预算收入累计同比仅为-2.2%，和年初财政预算目标（3.3%）相比低5.5 个百分点。考虑到9 月收入有回暖迹象，我们分两个假设估算全年一般公共预算收入规模，得出收入距预算目标可能还相差1 万亿元左右。

    　　财政可以选择动用政府债务结存限额、增发国债的方式来弥补上述财政收入缺口。政府债务结存限额方面，一是财政部发布会提出的4000 亿元地方政府债务结存限额或可填补；二是尚有8300 亿元国债结存限额，从四季度国债发行计划来看可能动用。增发国债须经过全国人大常委会审批。本次人大常委会已确定在11 月4 日-8 日召开，或需密切关注。

    　　财政部发布会明确提出“较大规模增加债务额度，支持地方化解隐性债务”，若推进速度较快或也会影响年底政府债务供给节奏。另外，注资商业银行也会带来政府债供给，或分批分次推进。综合考虑国债发行计划、化债和注资商业银行规模后，我们推算出年底政府债务净融资的三条可能路径，对应11-12 月政府债务净供给在1.7 万亿元至3.6 万亿元之间。

    　　财政若集中发债对流动性的影响？ 央行操作或对冲，对流动性的影响更多体现在短期。

    　　若财政发债规模接近预测上沿，央行或需通过降准等方式适当对冲。央行降准早有预告。9 月24 日金融支持经济高质量发展发布会上，央行行长潘功胜表示“在今年年内还将视市场流动性的状况，可能择机进一步下调存款准备金率0.25-0.5 个百分点。”化债更多是中长期安排，如2015 年化债安排三年左右的过渡期。本轮化债或并不急于在年底集中推进。财政化债第一轮始于2015 年8 月，时任财政部部长楼继伟在人大常委会上提请增加15.4 万亿元地方政府债务限额，并安排三年左右的过渡期实施债务置换。本轮化债，蓝部长表示“是近年来出台的支持化债力度最大的一项措施”，其时间维度或可参考2015 年经验。

    　　财政注资商业银行若选择定向发行，且部分或全部由央行持有，对流动性影响相对较小。1998年特别国债注资商业银行选择定向发行，2007 年1.55 万亿元特别国债中有1.35 万亿元向商业银行定向发行并最终由央行持有。当前央行二级市场买卖国债操作正逐渐成熟，若政府债集中发行对流动性产生影响，央行或可择机操作，以平抑流动性冲击。