策略摘要

    　　商品期货：贵金属逢低做多，其他整体中性；

    　　股指期货：买入套保。

    　　核心观点

    　　市场分析

    　　国内市场情绪继续改善。近期国内政策迎来明显拐点，货币和财政政策双管齐下。9月24 日，一行一局一会的一揽子金融支持经济高质量发展新闻发布会上，多项重磅政策同时推出。10 月12 日，国务院新闻发布会上，财政部释放强劲的稳增长信号，两次强调“中央财政还有较大的举债空间和赤字提升空间”，直言本次化债规模将是“近年来力度最大”，政策涉及化债、补充银行资本金、稳地产、保民生等已经进入决策程序的政策的四点；并且明确指向后续增量政策仍可期待。10 月18 日，央行行长再次强调，年底前择机进一步下调存款准备金率0.25-0.5 个百分点。本轮强劲的稳增长政策有望带动国内的市场情绪，短期关注情绪的持续性，直接受益标的为股指，长期关注财政政策总量和落实进程，有望逐步拉动商品实物工作量。国家发改委表示，2025年，我国将继续发行超长期特别国债并进一步优化投向。重点关注11 月4 日至8 日全国人大会议中将提及的新增债务限额具体情况及特别国债的规模。国家统计局数据显示，10 月份制造业PMI 为50.1%，环比升0.3 个百分点，连续两个月上升，且在连续5个月运行在50%以下后回到景气区间；一揽子增量政策显效，中国官方制造业PMI 时隔5 个月重回荣枯线之上。中国10 月份非制造业PMI 为50.2%，环比升0.2 个百分点，连续5 个月稳定在50%左右，显示非制造业经营活动继续保持扩张；综合PMI 为50.8，环比升0.4 个百分点，表明我国企业生产经营活动总体扩张步伐有所加快。

    　　美国大选临近。近两周市场博弈美元、黄金同步走升的“特朗普”交易明显，受本届美国政府应对飓风不力，以及娱乐圈的丑闻影响，特朗普民调支持率接近甚至部分反超哈里斯，根据RCP 对主要民调机构结果加权平均计算，哈里斯对特朗普的领先幅度从最高的2.2%到10 月25 日的接近五五分状态，11 月5 日就将迎来美国的全面投票日，届时美国大选大概率将靴子落地。

    　　美国降息和衰退交易也值得关注。我们复盘了1957 年至今的美国13 轮降息样本，以降息后一年内是否触发NBER 的衰退定义来将样本分为降息周期下的衰退和非衰退样本。结论是在降息周期中，衰退样本整体商品将承压下行，但黄金仍能取得正收益且跑赢整体商品，股指同样承压，非衰退样本则股指、商品表现偏强，黄金录得上涨但不能跑赢前两者。10 月欧美制造业有所改善，其中欧元区10 月制造业PMI 初值45.9，9 月终值45.0，但由于新订单连续第二个月减少，生产指数却跌幅收窄，整体数据并不乐观。美国10 月Markit 制造业、服务业、综合PMI 均较9 月回暖，制造业PMI 分项中，生产和新订单指数有所回升，显示美国经济仍具有韧性。

    　　10 月30 日公布的美国第三季度实际GDP 年化初值环比升2.8%，预期升3%，第二季度终值升3%；这是该指标从2023 年三季度以来首次低于市场预期。美国10 月ADP 就业人数增23.3 万人，预期增11.4 万人，远超预期，需关注本周五公布的“非农数据”最终确认。10 月30 日公布的欧元区第三季度季调后GDP 初值同比升0.9%，预期升0.8%，第二季度终值升0.6%；环比升0.4%，预期升0.2%，第二季度终值升0.2%。欧元区第三季度经济增长超出预期。

    　　商品分板块来看。黑色板块对政策情绪最敏感，短期有望受到支撑；有色也存在供应偏紧的支撑，工业品板块后续的核心在于国内能否顺利扩财政。中期原油维持偏空配置的观点没有变化，欧佩克增加产量叠加能源转型加速下的需求替代都会导致明年原油市场供应过剩的压力增加。农产品中油脂板块表现最强，拉尼娜发酵下，南美洲干旱导致巴西种植进度推迟；目前黄金的确定性较强，短期商品继续跟随市场情绪波动。

    　　风险

    　　地缘政治风险（能源板块上行风险）；全球经济超预期下行（风险资产下行风险）；美联储超预期收紧（风险资产下行风险）；海外流动性风险冲击（风险资产下行风险）。