事件描述

    　　11 月15 日，国家统计局公布10 月经济数据，10 月工增同比增速回落，社零同比增速回升，固投同比增速持平。

    　　事件评论

    　　工业生产小幅转弱，但产销率逆势改善。10 月工业增加值同比增速略降至5.3%，略低于市场预期，且与PMI 走势相反。这或反映出：10 月有更多企业生产环比改善，但环比改善的强度偏弱。我们认为，当前工业生产韧性仍在，从产销率来看，10 月工业产销率回升至97.3%，向历年同期均值回归，且属于逆季节性改善。这说明，工业企业产销衔接日益顺畅，生产增速短期仍有韧性。结合中观和微观数据来看，多数行业生产仍有韧性，汽车生产韧性最强。此外，10 月服务业生产指数同比增速回升至6.3%，可能受国庆假期和地产成交改善共同拉动。总的来看，10 月生产端的经济增长较三季度持续改善。

    　　固投增速走平，基建小幅改善。1-10 月，固定资产投资完成额累计同比增速持平在3.4%，略低于市场预期。10 月固投单月增速同样持平在3.4%。从支出分项来看，建安工程、设备购置增速均有回升。从行业构成来看，制造业、基建投资略有改善，地产投资同比增速回落。制造业方面，估算10 月制造业投资同比增速回升至10%，行业间分化明显。基建方面，新口径基建投资同比增速回升至5.8%，旧口径基建同比投资增速回落至10%，整体有改善但脉冲不强。地产方面，估算10 月地产投资同比增速降至-12.3%。从实物量来看，地产投资转弱，或缘于新开工面积、施工面积同比增速回落。从资金面来看，10 月商品房成交面积、金额同比增速显著回升至-1.6%、-1%，带动房企到位资金同比回升至-10.8%。资金面数据反映，新房成交走强有助于房企流动性改善，或能降低地产投资转弱的速率。

    　　国补叠加双十一前提，消费转好持续超预期。10 月，社会消费品零售总额同比增长4.8%，好于市场预期。同期，限额以上零售同比增速回升至6.2%，社零、限额以上零售同比增速均为年内次高，仅次于1-2 月累计同比。消费缘何走强，有两大关键动力。一是，国家补贴效果持续显现，汽车、家电销售额同比增速续升至3.7%、39.2%。二者贡献社零同比增长的1.4pct，贡献限额以上零售同比增长的4.1%。二是，双十一活动前提至月中开始，10 月实物商品网上零售额增速回升至11.3%，同期化妆品、文体用品、通讯器材、日用品限额以上零售额同比增速分别回升至40.1%、26.7%、14.4%、8.5%。在两大动力驱动下，10 月消费呈现出可选消费、必需消费增速同步回升的趋势。

    　　四季度增长持续爬坡，年底积极布局政策。结合供需两侧数据看，10 月景气较9 月持续改善。供给侧，工业和服务业整体生产增速较9 月回升；需求侧，投资保持稳定的背景下，消费、净出口持续转好，向前看，尽管出口订单能否反弹，基建实物量能否改善虽有一定不确定性，但四季度经济增长有望保持爬坡姿态，完成全年5.0%左右增长目标几无悬念。7 月中旬以来，政策下决心加码逆周期调节，但当前政策组合拳侧重重振经济循环、作用渠道相对间接，经济内生韧性仍待强化，需求端政策加码必要性依然较大。正如我们在《政策开卷考》系列开篇所说，决策层如何布局明年工作，尤其是财政支持的力度和具体方向。年底的政治局会议和经济工作会议至关重要，我们充满期待。

    　　风险提示

    　　政策落地可能滞后。