国内方面，地方化债方案出台后迅速进入落实阶段，安排用于置换存量隐性债务的特殊再融资专项债已开启发行。11 月第一周周生产端高频数据有所走弱，但过去一周中上游生产情况出现明显的改善信号，化债工作推进对于地方经济和存量财政资源使用的提振效应或已初步显现。此外，本轮经济分项数据回升节奏或有别于以往，化债和地产政策、预期改善等因素共振或令可选消费持续转好。海外方面，本周美国通胀数据公布后，美联储双重风险平衡似乎由略向就业倾斜转向略向通胀倾斜。特朗普2.0 阶段，“加征关税+减税刺激”组合大概率令美联储因观望政策影响而调整降息步伐。“特朗普交易”正在落幕，市场开始关注政策节奏，若美联储修正降息预期，其影响或堪比2021 年11 月宣布Taper，不排除美股调整继续并对海外风险偏好产生约束。

    　　国内方面，高频数据显示11 月第一周生产端情况有所走弱，但化债方案正式出台并推动落实后，本周中上游生产情况已经出现明显的改善信号，化债工作推进对于地方经济和存量财政资源使用的提振效应或已初步显现。考虑到11-12 月外需形成大幅拖累的可能性不大，若这一改善趋势能够持续，完成全年经济增长目标的概率也将进一步上升。此外，本轮经济分项数据回升节奏或有别于以往，居民消费端回升斜率超越投资端，除了居民收入增速修复、消费政策支持、线上促销活动等积极因素之外，一揽子增量政策对居民信心和预期的提振或是更为重要的深层次原因。往后看，在地方化债执行对私人部门现金流形成改善、政策加力推动房地产止跌回稳与居民预期的持续改善等多重因素共振下，可选消费有望有年末呈现持续向好趋势。

    　　海外方面，本周通胀数据公布后，鲍威尔表示“经济并没有发出任何需要急于降低利率的信号”，并表示通胀“尚未完全正常化”，双重风险平衡似乎由略向就业倾斜转向略向通胀倾斜。目前共和党非常有望拿下众议院，若如此美联储模型参数可能会出现更多变化，并反映在12 月的点阵图和SEP 中。特朗普2.0 阶段，鲍威尔大概率仍先以政策对经济的影响为货币政策依据，进而“加征关税+减税刺激”组合大概率令美联储因观望政策影响而调整降息步伐。叠加当前经济与就业数据韧性，12 月或2025 年缓步降息为大概率。“特朗普交易”正在落幕，市场开始关注政策节奏，若美联储修正降息预期，其影响或堪比2021 年11 月宣布Taper。

    　　大类资产表现跟踪（11 月11 日——11 月15 日）

    　　权益：

    　　1）A 股市场：先涨后跌，震荡回调。

    　　2）港股市场：连续下跌，表现弱于内地A 股。

    　　3）美股和其他：美股三大指数、欧洲股市下跌。

    　　债券：

    　　1）国内：长短端收益率同步下行。

    　　2）海外：美国10 债收益率上行、欧元区主要国家10 债收益率下行。

    　　大宗：

    　　国际原油价格下跌、黄金价格回落。

    　　外汇：

    　　美元走强，人民币汇率走弱。

    　　货币流动性跟踪（11 月11 日——11 月17 日）流动性集中回笼，利率/汇率明显承压

    　　流动性复盘：

    　　本周，公开市场净投放1871 亿元。其中，7 天逆回购投放18014 亿元，到期843 亿元；MLF 到期14500 亿元，国库现金定存到期800 亿元。

    　　货币市场：

    　　资金价格方面，DR001 周均值较上周上行11.5BP 至1.4791%，DR007 上行14.9BP 至 1.7193%，R001 上行14.79BP 至 1.6469%，R007 上行9.41BP至1.8649%。银行间质押式回购日均成交额 74035 亿元，比上周 减少 7450亿元。其中，R001 日均成交额 65739 亿元，平均占比 88.8%；R007 日均成交额 7499 亿元，平均占比 10.1%。

    　　同业存单：

    　　在监管规范银行同业存款定价的预期之下，存单收益率快速下行。一级市场方面，1M、3M、6M、9M 和1Y 股份行存单发行利率分别变动1bp、2.2bp、0.3bp、0.5bp、0.4bp，收至1.8%、2%、2%、1.9%、1.9%。二级市场方面，1M、3M、6M、9M、1Y 存单收益率分别变动 5.8BP、1.11BP、1.25BP、0.75BP、0.5BP 至 1.69%、1.85%、1.86%、1.86%、1.86%。

    　　下周关注：

    　　逆回购到期 18014 亿元；政府债净缴款 3731 亿元；同业存单到期 7091 亿元。

    　　风险提示：国内政策落实力度超预期；海外经济衰退超预期。