复盘与思考:

    　　11 月19 日，股市日内表现呈现“V 型”大反转，各大指数尾盘收高，科技与小票涨幅亮眼；债市同样演绎修复行情，中长端利率齐下行。上证收益指数、沪深300 指数均上涨0.67%，科创50、创业板指涨幅则达到3.02%、3.00%；中证可转债指数上涨0.64%；10 年、30 年期国债活跃券收益率分别下行1.7bp、2.5bp。商品市场则继续回暖，贵金属方面，随着美元指数冲高回落，黄金、白银价格分别上涨2.08%、2.24%；工业金属中，铜价上涨0.68%；基建地产类商品表现同样强势，螺纹钢、铁矿石、沥青、玻璃价格分别上涨1.84%、3.05%、2.20%、0.88%。

    　　税期走款结束，但央行进一步加大短期投放，资金利率整体保持稳定。或为缓解发债预期下市场普遍的担忧情绪，今日央行逆回购操作规模为2883 亿元，净投放量由389 亿元提升至1628 亿元。不过，在本月中长期资金投放（MLF、央行买断式回购、央行买卖国债等）尚未明确的背景下，短期资金投放对资金面的缓解效力较为有限，R001 小幅上行1bp 至1.63%，R007 则持平于1.83%。结合资金利率的日内走势来看，DR001 虽有波澜，但波动幅度已然收窄，尾盘也一度下行至1.40%附近。民生银行资金情绪指数由56.5%小幅降至55.8%，“央行操作及宏观指标水平”仍是明显的拖累分项，后续央行的呵护态度与力度对债市而言较为关键。

    　　存单与现券走出分化行情，部分银行在一级市场提价发行。据各银行11 月19 日询价结果，11 月20 日1 年期大型国股行存单发行利率依旧在1.86%-1.88%区间，不过若从微观主体观察，个别股份行发行成本较前一日提高1bp；3 个月、6 个月存单发行利率变化同样不大，绝对水平仍居高位。不同于国债短端现券的强势表现，今日存单二级收益率不降反升，但增幅普遍在1bp 以内，目前3 个月、6 个月、1 年期存单收益率分别为1.85%、1.87%、1.87%，一二级定价几乎无利差。

    　　短端不同品种的分化，可能与机构行为、机构诉求存在关联。放眼整个短端利率债市场，除了存单以外，1-2年期的国开债、口行债表现同不算亮眼，仅部分国债个券出现明显下行。如果结合CNEX 分歧指数来看，答案或更清晰，今日整体分歧指数显示，银行与券商是两大买盘，而10 年分歧指数显示基金是长端主要买盘，银行是主要卖盘，背后或指向银行在大额加仓短债、减仓长债。这可能是在为承接超长地方债腾挪空间，做足准备。

    　　年末增量地方债供给持续落地，期限更加丰富，7 年为新增品种，不过长久期供给依然是主流。今日共有三地披露“置换存量隐性债务”的发行信息，湖南将发行200 亿元7 年期债券、200 亿元10 年期债券、200 亿元15 年期债券；贵州将追加发行200 亿元7 年期债券、200 亿元10 年期债券、150 亿元20 年期债券、150 亿元30 年期债券；辽宁行200 亿元20 年期债券、267 亿元30 年期债券（以上均为“2 万亿”化债规模部分）。截至11 月19 日，“2 万亿”化债额度已落地5529 亿元（含已发行和已公告未发行），“4000 亿”化债额度已使用3357 亿元。

    　　从长端利率表现来看，今日5 年、7 年、30 年国债活跃券下行幅度普遍在2bp 以上，10 年国债下行1.7bp，债市情绪得到了明显修复。调整行情缓和的背后，反映的或是市场开始逐渐适应超长债供给的集中释放。往后　　看，目前“2 万亿”部分专项债的发行推进节奏，以及是否会出现更短久期品种，仍存在不确定性，这或许也是市场预期存在反复的风险点之一，利率能否趋势性下行有待观察。不过，结合今日经验来看，发债对于债市的影响更偏向短期冲击，若债市顺利消化增量信息后，利率下行的大方向可能仍不会改变。

    　　A 股迎来反弹，全天成交额15966 亿元，较上一成交日（11 月18 日）缩量1994 亿元，较5 日均值缩量2372亿元。全市场85%的个股实现上涨，较上一成交日的22%显著上升。分市值来看，中小盘股表现领先，国证2000和中证500 分别上涨2.89%和1.78%，沪深300 则上涨0.67%。风格层面，国证成长指数上涨1.88%，而价值指数下跌0.11%。

    　　分行业来看，电新和科技行情走强。在31 个SW 一级行业中，共26 个行业上涨。其中有色金属表现领先，对应SW 指数上涨3.37%，其中能源金属（锂、镍、钴）是主要的推动力量，Wind 锂矿指数上涨7.59%。或受此带动，电新板块表现出色，SW 电力设备指数上涨3.14%。同时，科技板块明显反弹，电子和计算机分别上涨3.17%和3.06%。而红利板块表现靠后，煤炭、银行和钢铁分别下跌0.39%、0.27%和0.07%，交运和公用事业涨幅不明显，分别为0.09%和0.29%。

    　　今日市场行情分为明显的两段。上午市场表现持续承压，仍然延续“资金支撑力度边际减弱”的叙事；此时红利板块相对抗跌，银行、公用事业等行业表现领先，与上周以来缩量回调的行情结构类似。而时至下午（准确而言13:51 以后），市场开始迅速拉升，锂矿板块大幅上涨，推动锂电池、新能源汽车行情走强；同时，强势行情扩散至芯片、机器人等弹性行业。锂矿板块大涨或存在三个因素的影响：一是碳酸锂提高长协价的预期在发酵；二是澳洲锂矿项目Bald Hill 因成本偏高而关停维护，催化锂矿产能去化加速的预期；三是上周五出口退税政策调整，锂的原电池及原电池组、锂离子蓄电池出口退税率由13%下调至9%，引发市场对新能源板块去产能的预期。

    　　事实上，当市场情绪从高处明显回落时，产业利好可能驱动题材出现脉冲式行情。上述三个支撑因素中，碳酸锂涨价预期尚处于难以证实的阶段，而澳洲锂矿项目停产&出口退税政策调整则发生于上周，直至今日下午之前均未明显反映，指向彼时市场主要定价资金参与情绪“退潮”的影响。今日上证指数一度跌至11 月4 日加速上涨前的低点，反弹情绪进一步积压；同时锂矿产业利好尚未明显反映，且板块本身具备一定弹性，成为资金博弈反弹的发力点，推动市场行情上涨。不过，在资金情绪边际趋弱的环境下，题材的脉冲式行情可能引起一定程度的兑现情绪，板块行情的持续性仍待观察。

    　　整体来看，当前仍处于增量信息“空窗期”，市场对即期信息较为敏感，短期内行情或仍偏震荡。市场成交仍处于缩量区间，资金参与情绪难言明显好转，脉冲行情对明日成交热度的影响有待观察。值得注意的是，在今日的回调阶段中，上证指数并未跌破筹码密集区（约为3280 附近），而是在触底后迅速回升，指向这一位置的筹码出售意愿相对不高，对行情起到了一定程度的支撑效果。

    　　风险提示

    　　货币政策出现超预期调整。本文假设国内货币政策维持当前力度，但假如国内经济超预期放缓、或海外货币政策出现超预期变化，国内货币政策相应可能出现超预期调整。

    　　流动性出现超预期变化。本文假设流动性维持充裕状态，但假如流动性投放少于往年同期，流动性可能出现超预期变化。

    　　财政政策出现超预期调整。本文假设国内财政政策维持当前力度，但假如国内经济超预期放缓，国内财政政策相应可能出现超预期调整。