本报告导读：

    特朗普新一届内阁班底基本成型，其典型特点包括忠诚度优先、商业金融领域人选较多以及对华强硬。基准情形下，预计美国“经济软着陆+轻微再通胀”，则对于美股和全球流动性均处于相对利好的状态，但也要警惕极端情形下的二次通胀冲击。

    投资要点：

    特朗普内阁 2.0 主要班底已经逐步成型，最核心的部门负责人任命基本完成，其典型特点包括：一是忠诚度优先，整体政策倾向与特朗普基本一致；二是来自于商业金融领域人选较多；三是对华态度均较为强硬。

    财政部长：全球宏观对冲基金Key Square Group 创始人、首席投资官斯科特·贝森特。主张包括：一是控制政府支出，降低政府赤字率；二是支持强势美元，与特朗普“强大的美元+弱势的美元”略有不同；三是将关税作为谈判的筹码。

    国务卿：美国佛罗里达州联邦参议员马尔科·卢比奥。主张包括：一是对华立场极度强硬，曾两次被中国列入制裁名单；二是主张对华加征关税，限制对华高科技领域的贸易和投资；三是大幅增加国防预算；四是推出了一系列人权法案。

    商务部长：金融公司Cantor Fitzgerald 的首席执行官霍华德·卢特尼克。主张包括：一是大力提高关税；二是支持比特币。

    能源部长：能源技术解决方案公司Liberty Energy 的负责人克里斯·莱特。主张包括：积极提倡开发石油和天然气，寻求在全球市场实现美国“能源主导地位”。

    预计后续新一轮对华关税可能从取消最惠国待遇开始，时间节奏可能在2025 年中左右。美国对中国加征关税的方式包括取消最惠国待遇、贸易调查、国家应急经济权利等，但预计渐进式加征的可能性更大。从上一轮加征关税来看，中国对美国出口的关税弹性大概在1-2 左右，即关税税率每提高1 个百分点，对美出口会下降1-2 个百分点，则如果2025 年关税税率提高到30%-40%，即相对于当前提高10-20 个百分点，则中国对美出口冲击大概为10%-40%，平均约为25%左右。当前对美出口占中国全部出口的比例在15%左右，则取消最惠国待遇对中国的整体出口平均冲击大约为3.8%，这需要采取一定的措施加以应对。

    基准情形下，维持2025 年特朗普2.0 下美国“经济软着陆+轻微再通胀”的判断，这将对美股和全球流动性带来利好，但也要警惕过度二次通胀的冲击。基准情形下，我们认为后续美国加征关税和驱逐移民的节奏可能不会太快，同时随着石油价格的下行，整体再通胀的幅度可能不会太大，则“经济软着陆+轻微再通胀”下，预计2025年底10 年期美债利率整体仍会相对下行，则对于美股和全球流动性均有一定提振。但也要警惕后续过快加征关税、驱逐移民，以及石油价格下行较慢，从而造成较为严重的二次通胀，美债利率则会进一步冲高，则对于美股和全球流动性均会产生冲击。

    人民币汇率短期或将先升后稳，2025 年存在一定压力，中长期仍将维持双向波动。近期“特朗普2.0”导致美债利率上行，美中利差走阔，同时美元指数上冲，带来一定的人民币贬值压力。我们认为到12 月美联储降息落地，美中利差略有收窄，叠加年末“结汇潮”，人民币将略有升值。2025 年加征关税落地，或将给人民币带来一定压力，中长期仍将维持双向波动。

    风险提示：加征关税落地速度超预期；科技领域封锁新措施。