国内方面，11 月生产端高频数据仍延续改善，但环比动能不及9-10 月。财政资金仍有余量，不过实物工作量落地节奏或季节性放缓，财政发力重心也很有可能开始转向明年初。但近两周化债工作推进较快，财政部已将6 万亿债务限额下达各地，且年内用于化债的专项债拟发行规模已超1 万亿。尽管生产端与投资端季节性放缓，但居民部门行为对Q4 经济的贡献大概率转强，居民消费高频数据仍较为强劲，预计11 月社零增速有望仍在5%附近。此外，30 大中城市商品房销售高于去年同期，近期100 大中城市土地成交面积也超过了22-23 年同期。海外方面，美国零售和就业市场表现亮眼表明美国经济基本面仍健康，“特朗普交易”反扑叠加俄乌局势升级使美元、黄金齐涨，但12 月议息会议很有可能在降息25BP 同时转向鹰派，可能会对当前美股、比特币等资产产生扰动。后续关注特朗普财长人选与内阁团队搭建情况。

    国内方面，11 月生产端高频数据仍延续改善，但环比回升动能不及9 月及10 月。上游铁水产量、高炉开工率有所回落，但仍处于近年来同期高位；沥青开工率低位回升，但水泥开工明显回落。中游生产景气情况小幅波动，与上月相比变化不大。财政资金仍有余量，考虑到即将进入年末生产和建筑施工淡季，尤其是北方地区不再具备大规模施工的条件，项目落地节奏或有所放缓。本周用于置换存量隐性债务的特殊再融资债计划发行规模已经超过1 万亿，同时财政部连续下达2025 年各项资金预算，财政发力重心或逐步转向明年年初。但从近期数据来看，居民消费表现仍然持续向好，商品房销售情况继续好于2023 年同期，在消费和服务业的拉动下，四季度经济增速仍有足够支撑。

    海外方面，美国零售和就业市场表现亮眼表明美国经济基本面仍健康。

    大选后“特朗普交易”反扑，同时本周俄乌局势升级，普京签署法令放宽动用核武条件、乌克兰首次使用美制导弹袭击俄边境、俄军在对乌行动中试验新型中程高超音速导弹，市场避险情绪再度升温，美元、黄金齐涨。本周美联储表态偏鹰，12 月会议很有可能在降息25BP 同时提高中性利率，若如此美债利率短期仍存在向上压力。日央行植田和男暗示12月的议息会议可能会讨论加息，美日汇率或仍保持相对稳定。后续关注特朗普财长人选与内阁团队搭建情况。

    大类资产表现跟踪（11 月18 日——11 月22 日）

    权益：

    1）A 股市场：震荡回调。

    2）港股市场：继续下行。

    3）美股和其他：美股三大指数上涨、欧洲股市下跌。

    债券：

    1）国内：长短端收益率同步下行。

    2）海外：美国10 债收益率、欧元区主要国家10 债收益率下行。

    大宗：

    国际原油价格上涨、黄金价格回升。

    外汇：

    美元走强，人民币汇率走弱。

    货币流动性跟踪（11 月18 日——11 月24 日）流动性边际转松

    流动性复盘：

    本周，公开市场净投放1868 亿元。其中，7 天逆回购投放18682 亿元，到期18014 亿元，国库现金定存投放1200 亿元。

    货币市场：

    资金价格方面，DR001 下行1.4BP 至1.46%，DR007 下行 7.8BP 至 1.65%，R001 下行1BP 至 1.61%，R007 下行2.9BP 至1.8%。银行间质押式回购日均成交额 76011 亿元，比上周增加1976 亿元。其中，R001 日均成交额67936 亿元，平均占比 89.4%；R007 日均成交额 6526 亿元，平均占比8.6%。

    同业存单：

    银行同业存单发行总额为 5961 亿元，净融资额为-814 亿元，对比上周，主要银行发行总额 6214 亿元，净融资额 845 亿元，发行规模减少，净融资额减少。二级市场上，各期限存单收益率表现分化。1M、3M、6M、9M、1Y 存单收益率分别变动-3.87BP、0.89BP、0.76BP、1BP、1.25BP 至 1.66%、1.85%、1.87%、1.87%、1.87%；各等级存单收益率上行。AAA、AA+、AA等级 1 年期存单收益率分别变动 1.25BP、0.25BP、1.25BP 至 1.87%、1.94%、2.07%。

    下周关注：

    逆回购到期 18682 亿元；政府债净缴款 7333 亿元；同业存单到期 4374 亿元。

    风险提示：国内政策落实力度超预期；海外经济衰退超预期。