11 月出口保持较强韧性

    　　11 月中国出口同比增长6.7%（美元计价，下同），较10 月（12.7%）回落6 个百分点，季节性调整后的出口环比下降2.0%（前值7.6%）。高基数的扰动可能是11月出口同比、环比回落的重要原因。为了减少基数效应的影响，我们将波动较大的9、10 月整体作为比较基准。季节性调整后，11 月出口较9-10 月的平均水平增长1.6%。从绝对水平来看，11 月出口规模也是今年以来除10 月外的次高，表明当前出口仍有较强韧性。

    　　原材料、轻工及机电产品出口较强

    　　从结构上来看，季节性调整后，11 月多数产品的出口规模都较9-10 月的平均水平有所回升，其中原材料、轻工及机电产品出口整体表现较强，分别较9-10 月的平均水平增长10.6%、5.0%、3.1%。但是，我国对不同贸易伙伴的出口表现分化较大。

    　　季节性调整后，11 月对东盟、美国、日本、韩国、巴西、印度的出口均有回升，分别较9-10 月的平均水平增长4.9%、1.5%、1.4%、0.9%、5.5%、4.4%，但对欧盟、中国香港、俄罗斯的出口都较9-10 月的平均水平有所回落。

    　　11 月进口数据回落，主要商品进口普遍放缓11 月进口同比增速为-3.9%（美元计价，前值-2.3%），较上月有所回落。季节性调整后，11 月进口规模环比下降4.2%（前值+4.6%），但在绝对规模上仍略好于9 月水平。主要进口商品中，产成品进口继上月的普遍回升后总体回落，机电、高新技术产品进口分别环比下降3.7%、4.8%；大宗原材料进口整体回落，其中成品油、铜矿砂、铁矿砂、未锻轧铜及铜材进口均有回落（环比分别为-7.4%、-4.7%、-2.4%、-7.3%），只有原油的进口出现反弹，环比增长2.7%；农产品的进口环比下降13.2%。

    　　“抢出口”或继续支撑短期出口，出口拐点或在明年二季度自10 月以来，“抢出口”行为或已重新加强，这可能也是11 月出口保持较强韧性的主要原因。回顾2018 年中美贸易争端，“抢出口”维持了半年以上。展望未来，短期来看，我们预计“抢出口”因素或有望对今年四季度乃至于明年一季度的出口构成支撑。但中期而言，综合考虑关税扰动、海外库存偏高以及今年高基数的影响，我们认为明年出口或仍面临下行压力，出口拐点可能在明年二季度左右出现。

    　　进口方面，随着政策加强超常规逆周期调节，内需或加快修复，并带动进口回升。

    　　风险提示：海外经济与预期不一致，政策与预期不一致，地缘政治恶化超预期。