投资要点

    　　重视外部环境变化，全方位扩大内需，预计增长目标4.5%。会议对外部环境不利影响加深表达出更大程度的重视，显示宏观政策已经充分评估到对美国候任总统特朗普激进关税主张可能导致的外需风险，预计净出口对经济增长的强劲拉动很难持续至明年，2025 年净出口预计拉动实际经济增长0.2-0.6 个百分点，由此预计合理增长目标可能定在4.5%左右，事实上已经对消费和投资内需的增长拉动提出了比今年明显更高的要求。

    　　会议明确了通过大力提振消费、全方位扩大内需为主的风险缓冲政策路径，删减了对供给侧带有缩量提质意味的诸多长期目标表述。首次明确提出稳增长、稳物价、国际收支平衡、居民收入同步增长四点均衡目标体系，稳增长更注重路径选择质、量精准性。

    　　财政更加积极，扩赤字、增国债加码补贴，专项债扩容扩围。明确“提高财政赤字率，确保财政政策持续用力、更加给力”“更加注重惠民生、促消费、增后劲”。特别提到“增加发行超长期特别国债，持续支持‘两重’项目和‘两新’政策实施”，可能意味着2025 年用于消费补贴的财政资金可能大概率延续从特别国债中安排的模式，维持消费补贴规模应扩大至全年5000 亿左右以保证持续高强度的消费需求刺激能力的预测，已经计划用于注资国有大型商业银行的部分应也属于“两重”项目范围，预计规模可能达到1 万亿左右。考虑到消费补贴大概率延续特别国债安排，我们稍微调整2025 年财政扩张方式的规模预测为：赤字率3.6%-4.0%，超长期特别国债1.5 万亿-2 万亿，新增专项债4.2 万亿。2025 年广义基建投资增速基本获得与今年持平的增长中枢。

    　　货币适度宽松，降准降息可期，汇率弹性加大但不主动贬值。虽时隔十几年首度重提“适度宽松”，但主要体现为更为明确的降息降准指引和更坦率的流动性充裕目标，汇率基本稳定目标仍然存在意味着汇率双向波动弹性加大但不寻求主动贬值，结合财政扩张力度扩大但并不激进，货币政策既无必要走向QE，内外部约束也是比较多的。维持三方面展望：一是预计政策利率和LPR 全年等幅度下调40BP 左右，预计集中在2025 年上半年推进；二是考虑到降准置换MLF 较之增量购买国债等置换MLF 方式对商业银行来说成本更低，对债市收益率的向下压力也相对更小，预计2025 年降准100-150BP；三是综合考虑人民币汇率波动弹性和汇率稳定性之间的平衡，在美元指数可能因特朗普激进政策主张而趋于震荡上行的局面下，人民币相对美元波动区间预计在7.2-7.6。

    　　大力提振消费、提高投资效益，全方位扩大国内需求。消费强调大力提振扩容提质，预算内投资力度加大，专项债投资预计以新型城建为新增的结构性增长点。

    　　持续用力推动地产止跌回稳，供需两侧增量政策呵护。要求“持续用力推动房地产市场止跌回稳”，并明确提出在需求侧“加力实施城中村和危旧房改造，充分释放刚性和改善型住房需求潜力”以及供给侧“合理控制新增房地产用地供应，盘活存量用地和商办用房，推进处置存量商品房工作”的具体方向。预计大幅增加专项债用于保障房收储现房、收回存量闲置土地的资金额度至6000-8000 亿，以此改善开发商和产业链流动性，加速预售住宅交付竣工，这一点也可望对居民耐用品消费形成增量带动。维持2025 年中附近房地产市场迎来“L 型”底部的预测不变，预计后续房地产市场最终逐步走上保障房和商品房市场并行的“双轨”新模式。

    　　长期资本入市推动新质生产力建设，提升先进产业链安全性。“深化资本市场投融资综合改革，打通中长期资金入市卡点堵点，增强资本市场制度的包容性、适应性”，“健全多层次金融服务体系，壮大耐心资本，更大力度吸引社会资本参与创业投资，梯度培育创新性企业”。在国际竞争日益白热化的阶段，通过大力推动长期资本入市投资于新质生产力建设，加强核心关键技术攻关，才能为先进产业链企业争取技术突破空间。

    　　风险提示：财政扩张、货币宽松政策力度或实施效果低于预期风险。