11 月社融同比增速在连续3 个月回落后与10 月持平，主要得益于政府债和企业债的拉动，而信贷表现较历史同期偏弱。从结构上看，在地方化债加码的背景下，政府债融资同比多增，但地方城投平台隐债中的部分贷款被置换出来，影响了企业信贷的存量。同时，受地产增量政策影响，房地产销售持续改善，对居民中长期贷款形成一定支撑。9 月下旬以来一揽子增量政策的影响有所显现。

    　　近日，12 月政治局会议和中央经济工作会议落幕，会议均定调积极，强调将实施“更加积极有为的宏观政策”，我们认为，财政政策有望边际加码，货币政策会实现渐进式的降息。从过去经验来看，融资指标是我国经济的领先指标。往后看，融资增速的变化将是我们观察经济回升情况、政策发力效果的关键。

    　　风险提示：政策力度不及预期、房地产走势的不确定性。