2024年11月社融数据点评：直接融资持续支撑社融 化债及购房推升M1
社融增速保持平稳，新增人民币贷款仍偏弱。从社融存量看，11 月末，社融存量同比增长7.8%，增速持平于10 月末。从社融增量看，11 月社会融资规模增量为23357 亿元，低于市场预期，较上年同期少增1197亿元，连续四个月同比少增，但少增幅度较上月有所收敛。对实体经济发放的人民币贷款增加5223 亿元，同比少增5897 亿元，连续13个月同比少增，少增幅度较上月走扩。11 月社融增量同比继续少增，结构上仍以直接融资为主，包括政府、企业债券，专项债化债对企业表内贷款形成置换，居民购房意愿有所回暖，居民中长贷连续同比多增。12 月9 日，中央政治局会议对明年宏观调控政策的定调是“稳中求进、以进促稳，守正创新、先立后破，系统集成、协同配合”，并且“实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，充实完善政策工具箱，加强超常规逆周期调节”；11 日至12 日，中央经济工作会议在北京举行，此前中央政治局会议的基础上，要求实施更加积极有为的宏观政策，并且要注重目标引领，把握政策取向，讲求时机力度，强化系统思维，放大政策效应。货币政策要“适度宽松”，相比去年“稳健”的定调更为积极，明年将视情况降准、降息。今年12 月仍有降准可能性，预计明年全年将降准100bp 左右，降息方面将相机抉择，25-40bp 的降息空间或分步推进。预计在明年一系列政策组合拳推动下，国内需求持续改善，社融增速有望逐步回升。
直接融资仍是社融的重要支撑，尤其是政府、企业债券。从社融结构看，11月，新增人民币贷款占同期社会融资规模增量的比重约为22.36%，占比较上月小幅回升，但较去年同期下降22.9 个百分点。新增直接融资15956 亿元，占比约为68.31%，较去年同期升高14.3 个百分点，同比多增2697 亿元，环比多增4190 亿元。其中，政府债券是直接融资的支撑项，同比多增1589 亿元至13101 亿元，主要因为用于置换存量隐债的再融资专项债发行限额提升，地方再融资专项债11 月净融资约11288.08 亿元，相比去年同期大幅增加约8591 亿元；企业债券融资也有明显改善，同比多增1040 亿元至2428 亿元，11 月房地产企业债券融资总额为482.7 亿元，同比增长9.0%，房企融资有所改善，但城投债发行依然受限；非金融企业境内股票融资也结束了连续16 个月同比少增态势，同比多增68 亿元至427 亿元，为去年年底以来的最高水平，或与近期股市回暖有关。另外，表外融资同比多增，其中新增未贴现银行承兑汇票和委托贷款同比多增，信托贷款同比少增。
企业、财政性存款同比多增较多，M1降幅明显收敛。11 月，人民币存款增加2.17 万亿元，同比多增3600 亿元，主要支撑项为非金融企业存款和财政存款。
其中，非金融企业存款增加7400 亿元，同比多增4913 亿元，连续3 个月同比多增；住户存款增加7900 亿元，同比少增1189 亿元；由于地方债发行加速，财政性存款增加1400 亿元，同比多增4693 亿元；非银行业金融机构存款增加1800 亿元，同比大幅减少13900 亿元，或与去年同期基数较高有关。
11 月末，M2同比增长7.1%，增速较上月末回落0.4个百分点，或因市场行情有所降温，M2向稳健运行区间回归；M1同比下降3.4%，降幅较上月末收敛2.4 个百分点，增速明显回升，或主要因为11 月地方债发行加快，部分政府存款向企业转移，形成资金沉淀，加之地产销售表现较好。11 月末，M1 与M2剪刀差为10.8 个百分点，较上月有所收敛。政策效应持续释放，叠加12 月或有降准可能，M2 增速或稳中有升，一系列政策组合拳下，社会信心有望持续改善，M1增速或逐步回升。
风险提示：国内政策落地节奏不及预期，需求恢复不及预期。
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