观点

    周度ECI 指数：从周度数据来看，截至2024 年12 月15 日，本周ECI供给指数为50.56%，较上周持平；ECI 需求指数为49.91%，较上周回落0.01%。从分项来看，ECI 投资指数为49.99%，较上周回落0.02%；ECI 消费指数为49.50%，较上周回升0.02%；ECI 出口指数为50.49%，较上周回落0.02%。

    月度ECI 指数：从12 月前两周的高频数据来看，ECI 供给指数为50.56%，较11 月回升0.05%；ECI 需求指数为49.91%，较11 月回升0.02%。从分项来看，ECI 投资指数为50.00%，较11 月回升0.01%；ECI消费指数为49.49%，较11 月回升0.02%；ECI 出口指数为50.50%，较11 月回升0.07%。从ECI 指数来看，12 月上旬供需两端均延续了此前的修复态势，尽管受季节性因素影响修复斜率有所减弱，但前期一揽子政策的效果在继续显现。往后看，经济修复的持续性仍待观察，短期出台增量刺激政策的可能性或不高，而基于政治局会议和中央经济工作会议的定调，明年宏观政策的力度会明显加大。消费方面，乘用车零售在12 月初有所回暖，以旧换新政策对商品零售的刺激仍在延续，而服务消费相关高频数据则仍偏弱；出口方面，在新年前出货需求提升和“抢出口”两个因素的带动下，近期海运价格指数有所回升，预计短期内我国出口增速仍将保持韧性。

    ELI 指数：截至2024 年12 月15 日，本周ELI 指数为-1.24%，较上周回升0.02%。“化债”减量贷款、推升在手流动性，融资“弯腰”是为了“跃高”。2024 年11 月金融机构新增人民币贷款5,800 亿元，同比少增5,100 亿元；社融口径新增人民币贷款5,223 亿元，同比少增5,897 亿元。新增贷款规模“腰斩”一方面是由于11 月份贷款投放季节性回落，金融机构储备项目期待2025 年一季度贷款“开门红”；另一方面则是因为11 月份“化债”启动，再融资专项债置换存量高息贷款，影响存量贷款规模。然而“化债”更积极的作用：（1）社融口径政府债券融资新增1.31 万亿，同比多增1,589 亿元，部分冲销了贷款少增的影响，11 月份新增社融2.34 万亿，同比少增1,197 亿元；（2）“化债”导致非金融企业在手流动性增加，推动存款从财政向企业转移，11 月份非金融企业存款增加7,400 亿元，同比多增4,913 亿元，11 月份M2 和M1 同比增速分别达到7.10%和-3.70%，两者“剪刀差”从13.60%进一步回落至10.80%，由于人民银行调整M1 统计口径将在2025 年1 月正式实施，预计新口径下M1 同比增速会更加平滑。

    “化债”对非金融企业存量贷款或仅是阶段性影响，存量高息债务风险缓释之后，实体经济融资需求或继续释放。从不受“化债”影响的居民部门来看，11 月份居民部门新增贷款2,700 亿元，仅同比少增225 亿元，与地产景气度密切相关的居民中长期贷款增长3,000 亿元，同比多增669 亿元，表明“止跌回稳”的地产政策和调降存量房贷利率政策效应已经显现，居民“提前还贷”诉求降温。从本周中央经济工作会议确认货币政策 “适度宽松”基调，“化债”以及明年增量财政政策，决定了金融条件将继续宽松，11 月份新发放企业贷款加权平均利率下降至3.45%，同比下降36 个基点；新发放个人住房贷款利率约为3.08%，同比下降92 个基点，12 月13 日上午30 年期无风险利率一度跌破2.0%，社会融资增速和M1 增速或依然处于上行势头，非金融企业新增贷款“弯腰”是为了“跃高”，新增贷款或有待2025 年一季度“开门红”。

    风险提示：短期出现“抢出口”现象；政策出台力度低于市场预期；房地产改善的持续性待观察。