国家统计局公布今年11 月经济数据，生产和地产有所改善，而高基数下，消费与投资有所回落。首先，从需求端来看，外需方面，11 月出口虽降仍强，考虑到美国关税不确定性以及明年港口罢工风险，“抢出口”仍将支撑外需。

    　　其次，内需中，高基数拖累投资、消费均下行，一方面，虽然地产投资回暖，但基建和制造业走弱。其中，基建或因今年入冬较晚带动10 月增速上行，相应11 月增速回落，但仍高于三季度数据。设备更新与产业升级则继续支撑制造业投资维持高位。另一方面，受双十一提前开启、房车消费挤占以及高基数等因素影响，社零较上月回落。最后，从供给端来看，工业生产仍在上升，服务生产维持高位。其中，外需对工业生产拉动明显，出口交货值同比增速显著上行，内需拉动汽车、交运设备以及家电等商品生产表现较好。往后看，现有政策在消费和投资领域已有明显拉动，但持续性仍待观察。政策方面，化债政策已经落地，而对于消费和地产领域的刺激加码政策仍值得期待。

    　　此外，还有两点值得关注。一是本月社零增速为何回落，消费开始走弱了吗？

    　　首先，双十一提前开启导致部分商品销售分流至10 月。其次，房市和车市消费火爆或挤占其他类型消费。最后，去年同期基数走高拖累。消费实际表现不弱，社零环比增速处于历年同期中位，两年年均增速也有回升。二是地产是否已经企稳见底了？本月地产销售大幅改善，增速自去年4 月以来首次转正，二手房销售也有回升，需求回暖拉动地产投资由降转升。值得注意的是，房价指标进一步改善，新房、二手房价格各线城市同比降幅均收窄；各线城市二手房房价环比增速较上月回升或持平，其中一线城市房价持续上涨。

    　　中观行业增速涨多跌少。从中观层面来看，20 个主要行业增加值增速较上月涨多跌少，上涨行业主要分布在中下游行业，如黑色冶炼、化工、交运设备、汽车和农副食品等。下跌行业中，电力热力、医药和酒饮料茶降幅较大，分别下行3.7、2.4 和1.5 个百分点。从微观层面来看，主要工业品产量增速涨跌互现。其中汽车涨幅较大，增长10.4 个百分点，而机器人、集成电路、原煤增速跌幅居前，分别回落4.1、3.1、2.8 个百分点。新能源产业增势良好，新能源汽车、太阳能电池产品产量同比分别增长51.1%和10.9%，成为绿色转型的重要亮点。

    　　高基数拖累投资下行，但地产投资回暖。高基数下，11 月全国固定资产投资同比增速回落至2.3%，但两年年均增速有所上行。其中民间投资同比增速降幅走扩至-1.4%，两年年均增速降幅也有走扩。具体来看三大类投资，仅地产投资有所回暖，而制造业及基建均有所走弱，旧口径基建略降，基建或因今年入冬较晚带动10 月增速上行，相应11 月增速回落，但仍高于三季度数据。

    　　从两年平均增速来看，地产和制造业均有回升。

    　　风险提示：货币政策变动，财政发力低于预期，经济恢复不及预期。