事件：12 月16 日，财政部公布前11 月财政收支数据。1—11 月，全国一般公共预算收入199010 亿元，同比下降0.6%；全国一般公共预算支出245053 亿元，同比增长2.8%。

    　　点评：特别国债、新增专项债等支撑下，广义财政累计收支差额超近年同期

    广义财政支出增速回落，或主因政府性基金收入修复放缓。11 月广义财政支出当月同比4.6%，较10 月回落约16 个百分点，或主因收入端拖累。11 月是全年土地出让收入规模较大月份，地方国有土地出让收入当月同比-20%，对政府性基金收入形成明显拖累。且新增专项债对政府性基金支持力度放缓，体现为11 月政府性基金收支差额规模较10 月减少。

    　　一般财政收入改善而支出增速回落，或主因基数效应。11 月一般财政收入延续修复态势、当月同比11%。11 月一般财政收入基数为全年较低水平，使得收入修复容易呈现较高增速；而支出规模为全年较高水平，过往11 月一般财政支出规模明显高于10 月；因此，11月一般财政数据呈现，低基数影响下收入明显改善，高基数影响下支出增速有所回落。

    　　特别国债、新增专项债等支撑下，广义财政累计收支差额已超近年同期平均水平。9 月以来，特别国债、新增专项债等债务资金加快发行与支出，对一般财政支出与政府性基金支出形成有力支撑。前11 月，广义财政累计收支差达-8.5 万亿元，差额规模较2020-2023年同期平均水平超出2.3 万亿元，或多缘于特别国债、新增专项债加力支持等。

    　　2025 年，财政政策延续“更加积极”定调，确保持续用力、更加给力。近年财政效果受压制，或缘于隐性债务“存量”问题，土地出让收入等“流量”短缺等影响。本次中央经济工作会议强调“提高财政赤字率”，“增加发行超长期特别国债”，“增加地方政府专项债券发行使用”均将对明年预算内资金形成补充。中性情景，2025 年广义财政支出增速若要达5%左右，非化债的政府债务净融资或需12 万亿元左右。

    　　常规跟踪：一般财政收入延续改善，政府性基金收入修复放缓

    一般财政收入延续改善，政府性基金收入回落，使得广义财政收入增速放缓。11 月，广义财政收入当月同比0.9%，较10 月增速下降1.5 个百分点；政府性基金收入当月同比-15%，较10 月降幅走阔约5 个百分点；一般财政收入延续改善，当月同比11%。从预算完成度看，11 月广义财政收入预算完成7.1%，略高于2023 年同期及过去五年平均的7%。

    　　一般财政、政府性基金支出增速均放缓，使得广义财政支出增速回落。11 月，广义财政支出当月同比为4.6%，较10 月增速明显放缓；一般财政支出当月同比3.8%，政府性基金支出当月同比7.6%，均较10 月增速有所回落。从预算完成度看，11 月广义财政支出预算完成8.5%，与2023 年同期的8.4%基本持平，高于过去五年平均支出进度8.1%。

    　　风险提示：政策变化超预期，经济变化超预期。