复盘与思考:

    　　12 月26 日，小微盘估值修复，债市收益率重回下行趋势。上证指数、沪深300 指数微涨0.14%、0.05%，中证2000 指数、万得微盘股指迎来反弹，单日上涨1.70%、1.57%；中证可转债指数上涨0.27%；10 年、30 年国债收益率下行4.0bp、3.3bp 至1.70%、1.97%。商品市场略微遇冷，贵金属涨幅连续两日偏窄，今日黄金、白银价格仅上涨0.38%、0.11%；工业金属中，铜价小幅下跌0.01%；基建地产类商品涨跌互现，螺纹钢、沥青价格微涨0.03%、0.20%，铁矿石、玻璃价格则下跌0.06%、2.25%。

    　　债市调整戛然而止，交易型机构的买盘力量推动长债收益率大幅下行。

    　　资金量足，但价也高。早盘央行逆回购操作规模为1063 亿元，净投放257 亿元，结束了连续4 个交易日的大额回笼。观察银行间资金融出结构，截至12 月25 日银行体系净融出资金规模进一步增至4.96 万亿元，供给相对充裕。因此，市场也对于资金面维持积极态度，民生银行资金情绪指数小幅降至40.3%，稳居中性偏松的位置，其中“央行操作及宏观指标水平分项”仅为28.8%，反映市场对于央行的跨年呵护极有信心，部分投资者也开始猜想12 月的央行买断式回购规模或达1.0-1.2 万亿元水平。然而，临近跨年，资金价格仍在不断上涨，R001 小幅上行1bp 至1.53%，支持跨年的R007 则上行12bp 至2.08%，7 天品种资金分层扩张至48bp。

    　　可能是受到资金连续提价冲击，最近三个交易日存单发行利率节节攀升，据各银行12 月26 日询价结果，12月27 日即将发行的1 年期大型国股行存单利率位于1.68%-1.72%区间，相较24 日的局部低点高出8-10bp，6 个月存单发行利率同样提价至1.70%以上，3 个月品种受到的冲击相对较小。对应至存单二级市场方面，3 个月、6 个月、1 年期存单收益率分别上行2bp、2bp、3bp 至1.70%、1.70%、1.67%。与存单“同甘共苦”的还有短久期利率债，今日1 年、3 年期国债收益率分别上行2.5bp、3.7bp 至1.02%、1.14%，继续从偏低点位向上修复。

    　　长端利率则上演了与短端截然不同的行情，7 年、10 年、30 年国债收益率降幅分别达到5.0bp、4.0bp、3.5bp，一扫过往两日的阴霾。从日内行情来看，早盘中长久期利率债行情虽有下行修复，但幅度普遍在1-2bp 左右，11 点左右甚至一度反弹至开盘利率之上；趋势性下行行情起步于下午两点半左右，结合CNEX10 年期分歧指数来看，买盘力量主要由基金等交易盘贡献。

    　　次年年初利空预期较强的前提下，基金为何在年末抢跑买债？背后可能是负债端流入了新的资金。出于规模考核的压力，各大基金管理人普遍习惯于在年末与银行等机构客户合作，完成年内的最后一轮扩张，而这部分的资金配置诉求往往局限于利率板块，所以我们也可以看到，今日短端政金债表现优于国债，而利率债表现则优于信用债。今日利率快下过后，10 年国债收益率又一次来到了1.70%的关键点位，下行的阻力可能会有所放大，如果出于波段考虑需要顺势而为，目前30 年的性价比可能相对更高（期限利差保护较足）；如果是配置需求居多，则布局品种利差更厚的地方债。

    　　A 股行情反弹，全天成交额12864 亿元，较昨日（12 月25 日）缩量83 亿元，较五日均值缩量1098 亿元。

    　　全市场71%的个股实现上涨，较昨日的17%大幅上升；108 只个股涨停，高于昨日的46 只。分市值来看，小微盘品种表现领先，Wind 微盘股指数、国证2000 分别上涨1.57%、1.31%，而中证500 和沪深300 则分别上涨0.80%和0.05%。风格层面，国证成长指数上涨0.12%，而价值指数则下跌0.43%。

    　　分行业来看，科技&消费行业表现领先，红利板块行情回落。在31 个SW 一级行业中，共有18 个行业上涨。

    　　其中科技板块表现出色，通信、电子、计算机和军工分别上涨3.58%、2.40%、1.64%和1.60%。消费行业亮点突出，商贸零售、汽车、轻工制造和社会服务分别上涨1.90%、1.21%、1.14%和1.02%。而红利板块行情回落，煤炭、公用事业、石油石化和交通运输分别下跌1.26%、1.10%、0.63%和0.59%。

    　　市场风格反转的持续性尚待验证。今日上午，科技品种集中上涨，而时至下午却出现回落迹象；而红利品种下午行情则逐渐回升，尤其是国有大型银行股价持续缓慢修复。分市值来看，小盘品种同样在走强后承压，而大盘行情在开盘回落之后进入修复区间。结合成交额来看，上午“科技涨，红利跌”的行情伴随着成交额的缩量，今日上午较昨日上午缩量近1000 亿元；而下午“红利涨，科技跌”时，成交额较昨日放量近1000 亿元。这提示我们，市场仍有偏向大盘红利风格的动力，风格反转趋势尚难以确立。

    　　大盘科技股成交热度升温，后续需关注其量价变化。科创50 今日放量上涨，价格持续维持在筹码峰以上，指向此前聚集的筹码仍具备做多意愿。究其原因，年末部分机构资金开始提前布局次年收益，同时小微盘行情持续趋弱，大盘科技品种成为其博弈方向。往后看，大盘科技股后续行情或将取决于兑现倾向和产业利好之间的博弈。一方面，随着2024 年进入尾声，部分获利的机构资金或考虑落袋为安。另一方面，本轮大盘科技品种上涨存在AI、半导体等产业利好支撑。两者之间的博弈过程将体现在量价关系当中：放量上涨意味着产业利好仍是交易方向，而缩量回调则指向市场兑现倾向相对更强；缩量上涨反映出避险情绪在逐渐积累，而放量下跌则意味着避险情绪开始释放。

    　　策略上，保持对小微盘股的谨慎，等待红利品种加仓时点。尽管小微盘行情今日反弹，但其仍然面临业绩预期的考验（2025 年1 月，2024 年净利润为负的公司需要发布业绩预告），参与小微盘博弈需要保持谨慎态度。对于大盘股而言，红利品种行情具备纯债替代+避险的逻辑支撑，不过在银行股持续走强的行情下，红利品种的配置价值需要动态观察。具体到银行股方面，今日调整力度有限，仍需等待性价比较高的加仓时点。而公用事业、交通运输在此前未明显上涨的情况下，今日跌幅却相对更大，可以考虑从这些行业中选择自由现金流更具保障的品种，博弈银行股涨势趋缓时，红利品种之间的替代效应。

    　　风险提示

    　　货币政策出现超预期调整。本文假设国内货币政策维持当前力度，但假如国内经济超预期放缓、或海外货币政策出现超预期变化，国内货币政策相应可能出现超预期调整。

    　　流动性出现超预期变化。本文假设流动性维持充裕状态，但假如流动性投放少于往年同期，流动性可能出现超预期变化。

    　　财政政策出现超预期调整。本文假设国内财政政策维持当前力度，但假如国内经济超预期放缓，国内财政政策相应可能出现超预期调整。