12月23日a-12月 27 日，长端利率走出先上后下行情。1年国债活跃券（240021）上行至1.08%（+18bp）；10 年国债活跃券（240011）下行至1.69%（-1bp）；30 年国债活跃券（2400006）持平于1.95%（0bp）。

    　　行至年尾，债市面临交易盘极致的久期拉升，收益率也处于低位，2025年开局或面临较高的不确定性。

    　　交易盘久期极致拉升

    　　利率债基久期高位往往预示着债市波动加大。截至12 月27 日，中长期纯债利率基金久期中位数高达4.33 年，滚动3M业绩前20%中枢为5.88年，均处于历史上的最高久期。回溯今年以来的情况，以业绩排名前20%的利率债基为例，4 月、8 月和9 月均达到5 年以上的高位，之后都出现了15bp 以上的调整。

    　　债市已经隐含了30bp 降息预期

    　　短端利率与政策利率持续倒挂，长端也低于政策基准合理定价约30bp。截至12 月27 日，1年期国债收益率1.04%，1 年期国开债1.23%，3 个月期限收益率分别为0.82%、1.04%，而7 天逆回购利率为1.50%，短端利率与政策利率持续倒挂。同时长端利率隐含的也在30bp 左右，若按照7 天逆回购利率+50bp 作为长端利率的“政策锚”，从利差角度判断，10 年国债收益率已低于政策基准合理定价约30bp。

    　　债市开局，不确定性增强

    　　我们倾向于，不确定性增强。如果有调整，更容易出现在开年前几天，调整速度可能较快；如果调不动，可能继续挑战新低。这背后取决于止盈和配置的力量，孰强。适当降低久期，或者保持组合的高流动性，迎接跨年，或相对占优。如果发生调整，都是继续介入的机会。

    　　年末回表压力迎来峰值，理财规模降至30 万亿12 月作为传统季末月，部分理财资金回流至表内，理财规模面临“挑战”。整体来看，截至12 月27 日，理财存续规模较11 月末累计下降1955亿元至30.00 万亿。2024 年能否收官于30 万亿元水平，需关注下周一二最后两个交易日的规模表现。

    　　展望1 月，理财规模显著回升的可能性或不大，背后或受两个因素的制约。一是1 月银行信贷投放量相对较高，母行负债端资金面或将趋紧，资金回流的节奏可能偏缓；二是2025 年1 月将迎来春节假期，在此期间居民对现金的需求量增高，可能会赎回部分理财产品换取流动性。

    　　风险提示

    　　货币政策出现超预期调整。流动性出现超预期变化。财政政策出现超预期调整。