策略摘要

    　　年末市场较为清淡，国债强势暂未转变。政策层面，12 月政治局会议定调明年政策较为积极，增值税法终于落地，落实税收法定原则，也驱动了制度性的完善。市场层面，一方面国常会强调发挥中介的看门人作用，另一方面证监会的退市制度意见继续完善市场的基础设施。

    　　核心观点

    　　市场分析

    　　国内：央行货币政策谨慎。1）货币政策：央行连续五个月缩量续作MLF；央行约谈金融机构加强债券交易内控管理。2）宏观政策：增值税法通过，2026 年1 月1 日起施行；国办扩大地方专项债券投向领域，开展专项债券项目“自审自发”试点；国常会要求要发挥好中介机构资本市场“看门人”作用；财政部2025 年重点支持扩大国内需求；证监会《关于严格执行退市制度的意见》。3）经济数据：11 月工业企业利润同比-7.3%，前值-10%。4）风险因素：美贸易代表办公室宣布针对中国芯片产业相关政策发起301 调查。

    　　海外：年末市场较为清淡。1）货币政策：土耳其央行超预期降息250 个基点。2）宏观政策：日本2025 年预算总额将达创纪录的115 万亿日元，国防开支增长；日产本田启动合并谈判。3）经济数据：美国11 月新屋销售年化66.4 万户，预期67 万户，待售新房的供应量增至2007 年底以来的最高水平；美国11 月耐用品订单环比-1.1%，核心资本货物订单环比+0.7%。

    　　策略

    　　全球：买入美元（+DXY），卖出美债（-TU）；国内：战略性做陡收益率曲线（+2×TS2503-1×T2503）。

    　　风险

    　　地缘冲突升级，欧美债务风险，日元升值风险