国内方面，12 月有两点积极变化：1）30 大中城市商品房成交面积持续上行，且明显好于2023 年和2022 年同期，商品房销售已连续近一个季度止跌回稳；2）出口运价持续上行表明“抢出口”延续。但上游数据全面季节性放缓，中下游景气度略好于上游。此外，全国财政工作会议召开，专项债新政、PPP 新机制政策陆续发布，财政政策定调积极，但从目前11 个省份发布的2025 年一季度地方债发行计划来看，年初的发债规模尚不够集中，若不再加码则配合发债的流动性亦或有限。海外方面，目前国际原油价格波动率持续收敛至较低水位，大概率在进一步收敛后会选择方向。以过往经验看，波动率收敛后下跌概率更高，但基本面（成本支撑以及需求达峰时间后移等）并不构成较大的调整风险。若出现一波较大级别的调整，将是看多的好时机。

    　　国内方面，步入年末生产淡季后，主要投资链商品开工率季节性回落，价格也均有所下降。随着春节假期的渐进，上中游生产大概率继续处于偏弱状态，但出口运价的持续上行表明“抢出口”仍在形成边际支撑。

    　　12 月地产销售整体表现出色，30 大中城市商品房成交面积大幅上行、符合季节性，且明显好于2023 年和2022 年同期，自10 月份起，商品房销售已连续近一个季度止跌回稳。全国财政工作会议召开，专项债新政、PPP 新机制政策陆续发布，财政政策靠前发力的特征越发明显。但从目前全国11 个省、直辖市发布的2025 年一季度地方债发行计划来看，年初的发债规模尚不够集中，若不再加码则配合发债的流动性亦或有限，仍需进一步跟踪观察。

    　　海外方面，1）12 月19 日众议院38 位共和党议员否决了特朗普将上调债务上限纳入短期拨款法案的建议，表明共和党内部存在分歧，进而放松金融监管和减税法案会稍晚推动，共和党内部的分歧或令特朗普试图拉拢一些民主党议员，因此遣返非法移民的规模或不会过大。2）目前国际原油价格波动率持续收敛至较低水位，大概率在进一步收敛后会选择方向。以过往经验看，波动率收敛后下跌概率更高，但基本面（成本支撑以及需求达峰时间后移等）并不构成较大的调整风险。若出现一波较大级别的调整，将是看多的好时机。

    　　大类资产表现跟踪（12 月23 日——12 月27 日）? 权益：

    　　1）A 股市场：震荡收涨，上证指数重回3400 点位上方。

    　　2）港股市场：恒指收复2 万点，高股息板块表现强势。

    　　3）美股和其他：美股三大指数、欧洲股市上涨。

    　　债券：

    　　1）国内：长短端收益率表现分化。

    　　2）海外：美国10 债收益率、欧元区主要国家10 债收益率上行。

    　　大宗：

    　　国际原油价格上涨、黄金价格回落。

    　　外汇：

    　　美元走强，人民币汇率走弱。

    　　货币流动性跟踪（12 月23 日——12 月27 日）央行回笼叠加季节效应，资金面小幅收紧

    　　流动性复盘：

    　　本周，公开市场净投放-7982 亿元。其中，7 天逆回购投放5801 亿元，到期16783 亿元；MLF 投放3000 亿元。

    　　货币市场：

    　　资金价格方面，DR001 下行3.1BP 至1.38%，DR007 上行23.1BP 至1.8%，R001 下行3.1BP 至1.51%，R007 上行38.6BP 至2.14%。交易量方面，银行间质押式回购日均成交额79820 亿元，比上周增加6006 亿元。

    　　同业存单：

    　　银行同业存单发行总额为9496 亿元，净融资额为2699 亿元，对比上周主要银行发行总额8627 亿元，净融资额1598 亿元。

    　　下周关注：

    　　逆回购到期5801 亿元；政府债净缴款-317 亿元；同业存单到期536 亿元。

    　　风险提示：国内政策落实力度超预期；海外经济衰退超预期。