报告摘要

    　　未来，科技仍支持康德拉季耶夫周期上行，但美国库兹涅茨周期和朱格拉周期的下行将导致美国经济韧性的减弱。近几年，市场反复预期美国“衰退”而不得的情况，在未来几年将慢慢减少，美国经济下行压力逐步增大。本轮周期下的中国经济尽管较为艰难，但库兹涅茨周期在逐步临近高峰，各种问题的解决也将一定程度支持朱格拉周期表现。中期看，中国经济风险小于美国。2025 年，美中库兹涅茨周期和朱格拉周期分化将继续导致美国经济具有韧性，国内经济回升幅度取决于政策效果。基钦周期见顶后，逐步进入去库阶段也将在一段时间体现出对中美经济走势的压力。

    　　目前所处的康德拉季耶夫周期位置决定了国际关系的冲突和对抗仍可能继续。大宗商品定价逻辑出现改变，尽管商品价格已有了部分体现，但未来，受不确定性影响强、资源属性强、供给受约束的商品仍具优势。美债收益率中枢长期不断下降的趋势将改变，美国或维持高利率环境。美股核心资产不断向少数几只股票集中的集中的情况也可能改变，美股核心行业或迎来板块轮动。在中美库兹涅茨周期和朱格拉周期分化格局维持的情况下，美国房价短期维持高位，后增速将见顶下行。国内房地产价格将继续寻底，各线城市房价分化的格局维持。

    　　展望2025 年，美国经济的基本走势是“浅衰退”，其波动的主要因素将来自特朗普政策冲击、财政政策调整和基钦周期见顶下滑，中美经济结构分化短期仍将维持。国内经济继续保持企稳回升态势，幅度仍需观察政策效果和持续性。房地产拖累减轻，基建和以新质生产力为代表的制造业投资将是经济主要支撑，消费缓慢修复，进出口不确定强。拉升通胀过程任重道远。

    　　估值比较看，美国股票仍是估值最高的资产，大宗商品的估值也不算低，美债和中国国债收益率估值不高。美股大幅下跌风险有限，但板块调整在所难免。美债收益率下行幅度有限。预计2025 年，美联储降息次数也比较有限。国内股市将延续慢牛走势，高股息和以国产替代为代表的政策支持的板块值得关注。国债收益率将延续震荡走势，短期风险较为突出，曲线策略值得关注。大宗商品需求驱动并不强，2025 年供给端的影响和相对低估值将是商品价格主要影响因素。贵金属走势仍值得关注，但波动增大，需关注风险。

    　　2025 年关注中美经济分化、平衡的看待各类资产和策略可能是最佳的选择。

    　　风险因素：政策不及预期、国际冲突加剧