宏观专题：25年首份财政报告的成色和重点任务进展

　　投资要点：

    　　核心观点：2025 年政府工作报告定调积极，1-2 月一般公共预算支出处于历史高位实现开门红，在此基础上，我们尝试构建省份财政跟踪框架，便于衡量财政数据的重点任务进展。

    　　2025 年财政预算报告定调积极

    　　第一本账：财政收入增速目标设置较为严谨。2025 年全国一般公共预算收入增长0.1%，达2020 年疫情外最低收入增速。整体来看，收入增速目标设置较为严谨。

    　　第二本账：对调动广义财政积极性有重要作用。2025 年全国政府性基金预算收入6.2 万亿，增长0.7%。三大逻辑贯穿财政第二本账：一是规模增加；二是支持范围增加；三是政策效果增加。

    　　赤字率：隐含名义GDP 增速可能在5%左右。4%的赤字率对应的赤字为5.66 万亿，对应的广义赤字为13.9 万亿，广义赤字率为9.9%。

    　　财政投向：财政关注保民生、稳就业、促教育。一般公共预算支出占比结构上，社会保障和就业支出、教育支出分别占比15.0%和15.2%，是占比最高的前两项；与2024 年相比，资源勘探工业信息和教育支出分别提升0.2%，边际提升最多。

    　　2025 年1-2 月财政开门红

    　　一般公共预算收入：内需孱弱、PPI 制约和金税四期是主因。1-2 月一般公共预算收入累计同比增速持续为负，主要有三点原因：一是消费税和增值税比较低，指向内需修复仍然孱弱；二是受工业生产者出厂价格持续下降；三是个税较高，个人所得税提升与金税四期打击不合理避税或有关联。

    　　一般公共预算支出：支出进度达15.4%，国债前置是主因。1-2 月，全国一般公共预算支出45096 亿元，同比增长3.4%，完成了全年预算进度的15.4%。1-2 月支出增速与2024 年同期持平，处于近年较高分位数水平，主要受到国债发行前置影响，截止2025 年3 月24 日，1-3 月国债发行额达到2.9 万亿元，高于2019 至2024 年的历史同期金额水平。

    　　政府性基金：收支相对较慢，卖地收入增速仍待改善。1-2 月，全国政府性基金预算支出11358 亿元，同比增长1.2%。其中，国有土地使用权出让收入相关支出6543 亿元，同比下降19.2%。卖地收入增速有待改善，房企投资态度仍谨慎。

    　　2025 年财政主要任务及各省实施进度

    　　支持扩大内需：政策纲领方面，多地发布“开门红”工作方案；促消费方面，部分地区已经发放2025 年第一期消费券，2025 年初以旧换新衔接期热度不减，其中杭州、海南和湖北成效显著；在扩大有效投资方面，2025 年初以来，近26 各个省市相继召开省属企业扩大有效投资调度会。

    　　支持现代化产业体系建设：近25 个省市发布现代化产业体系规划文件，其中广东和贵州是典型代表，广东基本已构建起现代化产业体系“四梁八柱”，贵州围绕建设新型综合能源基地、全国重要的资源精深加工基地、新能源动力电池及材料研发生产基地、面向全国的算力保障基地、全国重要的白酒生产基地、全国重要的产业备份基地“六大产业基地”。

    　　科教兴国：在2024 年地方一般公共预算支出中的教育支出方面，广东以4049 亿元位居榜首，且遥遥领先。江苏、山东、浙江、河南教育支出均超2000 亿元，分列第二至第五名。四川、湖南、安徽、江西、湖北教育支出均超千亿，位居第六至第十名。

    　　保障及改善民生：在各省份进展方面，国家医保局最新数据显示当前全国6 个省份（上海、福建、山东、重庆、甘肃、宁夏）及新疆生产建设兵团全部实现生育津贴发放至个人，16 个省份（北京、天津、河北、内蒙古、辽宁、黑龙江、浙江、安徽、河南、湖南、贵州、云南、西藏、陕西、青海、新疆）部分实现生育津贴发放至个人。

    　　新型城镇化和区域协调发展：在新型城镇化建设方面，2025 年以来，北京、安徽、四川、云南和西藏先后发布发展计划。

    　　生态文明建设：中央对地方重点生态功能区转移支付安排1205 亿元、增长7.5%。

    　　推进美丽河湖保护与建设，继续支持打好蓝天、碧水、净土保卫战。中央财政大气、水、土壤污染防治专项资金分别安排340 亿元、267 亿元、44 亿元。

    　　深化税制改革：深化税制改革有四大关注点：转移支付、地方税源、留抵退税和省级以下财税改革。（1）在转移支付方面，清理规范专项转移支付，增加一般性转移支付。此外，将转移支付与资金使用效率挂钩。（2）在地方税源方面，可以逐步推进征税环节后移，比如先从高档手表和珠宝玉石等条件成熟的品目进行改革。（3）在留抵退税方面，完善政策和抵扣链条，进一步优化增值税留抵退税政策，确保退税政策及时准确落实到位。（4）在省级以下财税改革方面，省级以下财政体制存在收入划分不够规范、区域间财力不平衡等问题。增强省级调控能力，合理确定省级收入分享比例，增强省级统筹调控能力，缓解基层政府财政压力。完善转移支付制度，省级财政需完善对下级特别是县级的一般性转移支付，确保基层政府有足够的财力履行职责。

    　　防范化解地方债务风险：（1）在专项债置换隐债进展方面，截止2024 年12 月11日，2024 年度的2 万亿新增地方置换隐债额度全部发行完毕。据证券时报统计，截至3 月19 日，各地已发行置换债券10884.7 亿元，13 个地区（包括省、自治区、直辖市、计划单列市）已发完全年额度。（2）再融资专项债进展方面，2025 年开年以来，各地积极推进隐性债务置换工作，再融资专项债发行节奏明显加快。据企业预警通统计，截至2 月16 日，已有江苏、湖北、四川等19 个地区披露发行再融资专项债，募资皆用于置换存量隐性债务，披露发行规模合计达7115.18 亿元，全年2 万亿额度已用约36%。从发行进度看，浙江（不含宁波）、陕西、山西、新疆、宁夏、厦门6 地的置换债额度已提前用完，发行规模分别为565 亿元、564亿元、385 亿元、216 亿元、138 亿元和56 亿元。湖北、重庆发行规模已超50%，其中湖北已发行近700 亿，达到全年额度的71%。此外，北京、福建（不含厦门）两省尚未披露置换额度，但发行规模已达到去年全年水平。整体来看，今年的债务置换工作呈现加速推进的趋势。（3）在城投退平台方面，截止2025 年3 月28 日，2025 年已经有73 家城投平台宣布退出融资平台序列。

    　　风险提示：（1）外部环境变化超预期导致经济压力显著加大；（2）经济下行超预期，刺激政策超预期，财政收支超预期；（3）地产压力上升超预期，土地市场表现超预期；（4）海外经济表现变化导致出口表现超预期，地缘政治风险超预期。