资产配置周报：商品的供需失衡与长期基本面改善

　　投资要点

    　　全球大类资产回顾：3月28日当周，全球股市普遍调整，主要股指中仅英国富时收涨；主要商品期货中黄金收涨并创历史新高、原油小幅上涨，铝、铜收跌；美元指数小幅下跌，日元、人民币贬值，欧元升值。1）权益方面：英国富时100>沪深300指数>上证指数>深证成指>道指>恒生指数>创业板指>科创50>日经225>标普500>法国CAC40>德国DAX30>恒生科技指数>纳指。2）原油价格小幅收涨，美国加强对伊朗、委内瑞拉的制裁，包括对进口委内瑞拉原油的国家加征25%关税，供给因素推升油价；黄金创历史新高，全球央行购金，美国滞胀的风险、地缘政治局势的风险推升黄金避险价值的提升。3）工业品期货：南华工业品价格指数上涨，水泥、炼焦煤回落，螺纹钢、混凝土小幅上涨。4）国内利率债收益率整体下行，全周中债1Y国债收益率下行3BP至1.53%，10Y国债收益率下行3.32BP收至1.8126%。5）2Y美债收益率当周下行5BP至3.89%，10Y美债收益率上行2BP至4.27%。6）美元指数收于104.0306，周下跌0.12%；离岸人民币兑美元周贬值0.16%。

    　　国内权益市场：风格方面，至3月28日当周，风格方面，消费>金融>周期>成长，日均成交额为12356亿元（前值15119亿元）。申万一级行业中，共有4个行业上涨，27个行业下跌。

    　　其中，涨幅靠前的行业为医药生物（+0.98%）、农林牧渔（+0.56%）、食品饮料（+0.40%）；跌幅靠前的行业为计算机（-4.89%）、国防军工（-3.98%）、通信（-3.87%）。

    　　国内利率及汇率市场。3月28日当周，央行通过“MLF超额续作+逆回购灵活调节”应对季末流动性压力，“中性对冲”意图明显，周内短端资金利率稳步上升后有所回落。利率债行情围绕“政策预期驱动→获利回吐→配置盘托底”展开，总体呈现“上有顶、下有底”的震荡格局。当前市场多空因素交织：央行重申“择机降准降息”，但银行息差压力和美联储审慎政策等内外部约束限制利率下行空间，预计仍将围绕近期中枢震荡。下周关注国内PMI、节前央行公开市场操作，以及美国对等关税等扰动因素。美国年内两次降息及长期通胀下行的确定性较高，国内2月汇率预期有所改善，衡量企业、个人购汇意愿的购汇率明显回落，以上条件下人民币汇率压力可控。展望未来，国内经济基本面相对稳定，资本市场对中国资产重估预期较高，这些因素对人民币汇率的支撑有望继续体现。

    　　商品的供需失衡与长期基本面改善。近期CRB指数小幅上升，我们认为与原油、能源等价格回暖有关，但是工业品的价格仍然承压。商品价格与库存周期、宏观经济基本面关联较大，在经济从萧条期到复苏期的过程中与美债利率关联度较高。由于全球经济分化，美国关税政策的影响仍有不确定性，预计美债利率仍有下行空间，商品的整体反弹难度仍然较大。从商品价格到PPI/CPI，再到工业企业利润仍有滞后性。目前，由于环保、出口政策、海外停产等因素引发的供需失衡，部分小宗商品如溴素、季戊四醇、锑等出现了价格大幅上涨。从投资方向上，除沿着供需失衡的商品弹性主线外，仍推荐受益于宏观经济长期改善，在全球范围内有成本优势，且从重置成本角度内在价值低估的行业龙头。

    　　化工板块上涨的逻辑。参考2016年起的化工行业复苏，我们认为板块上涨的逻辑主要有。

    　　1、油价及基础原料处于低位。2、行业龙头的在建工程转固，未来资本开支减少。3、行业的落后产能出清。我们认为当前化工板块正处于底部布局的初期阶段，上述的三个条件正在初步具备，海外尤其是欧洲的石化化工产业的优势正在减少，国内新增产能边际放缓，建议关注并逢低布局石化化工行业的龙头。

    　　风险提示：周度基金仓位为预估，存在偏差风险；关税政策存在不确定性；特朗普政策不确定性；国内价格走弱的影响等。