策略点评：旗帜鲜明看多中国资产

美国关税靴子超预期落地，经济衰退预期升温，全球市场开启高波动状态。

    我们认为本轮面对美国的关税冲击，中国已经具有强大的抗压能力，当前位置机会大于风险，继续坚定不移、旗帜鲜明地看多中国资产。

    自2023 年末以来，我们曾在多篇报告中强调中美经济和股市的“东升西落”。2023 年12 月发布的《牛市起点——A 股2024 年投资策略展望》中，我们首次提出中美名义增速差框架，不同于过去基于国内信用周期的决策框架，在中美经济周期错位、宏观波动率切换环境下，中美名义经济增速差是重要变量，增速差和利差收敛是A 股重回上行的核心条件。2024 年6月，我们发布《风格决定胜负，科技成长崛起——2024 年下半年A 股策略展望》，判断下半年名义经济的“东升西落”有望出现，将带动中国资产价格修复。去年9 月以来，美联储降息周期开启，海外高利率掣肘迎来缓解，国内政策底确立，名义增速差逐渐收敛，此框架开始被市场认知。直至今年年初美股迎来调整，A 股、港股崛起，股市的“东升西落”拉开帷幕。

    我们从2024 年6 月开始，通过数十篇报告强调科技成长的崛起，2025 年展望中，将“活跃内循环”和“科技自立自强”确立为贯穿全年的投资主线。2023 年末《牛市起点》，我们就明确指出科技成长风格将受益于美债利率的下行。2024 年6 月我们发表《科技股的春天》指出“高水平科技自立自强”政策持续助力下，科技股有望“乘势而上”。7 月23 日发表的《科创视角看三中全会《决定》》中，从政策视角出发，强调科技创新在全会《决定》的战略位置由发展的辅助角色向核心角色转变，科技工作的优先级明显提升。7 月28 日发布《纳指高位震荡，如何看A 股科技板块后续投资机会？》，再从科技周期维度出发，提出部分科技板块处于景气上行区间，同时“大国安全”对国内科技产业提出增量需求，叠加科技产业浪潮中我国往往在制造及应用端的展现出“后劲”，A 股科技公司有望走出独立行情。

    2024 年8 月《海外巨震，A 股科技成长能否崛起的六问六答》中，强调了美元周期视角下科技成长的配置机遇，即成长股的分母端应为美元利率，且其盈利波动贡献也更多来自于海外，美元利率下行利好科技成长。2024年12 月《“内循环牛”和“科技成长牛”——2025 年A 股投资策略展望》中，我们明确提出，将内循环和科技成长确立为贯穿全年的投资主线。

    往后看，超预期的对等关税意味着美国经济面临滞胀风险，从近日大类资产表现看，全球风险资产普跌、美债收益率回落，反映出市场更多交易的是“滞”，即担忧美国及全球经济中长期走向衰退的风险。对于我国而言，关税短期内不可避免会对我出口贸易造成影响，加大经济增长压力并引发市场避险情绪升温和短期调整。但本轮面对美国的关税冲击，与海外不同的是，中国既不存在滞胀的风险，也不存在衰退的风险，我们的经济和股市已经具有强大的抗压能力：

    第一， 中国经济平稳运行，2025 年实现良好开局。近年来，我们通过持续优化供给结构、改善有效需求不足的现状，积极畅通国内经济循环，经济内生动力显著增强。去年9 月底以来，宏观政策转向，逆周期调节工具明显发力。随着政策红利逐步释放，我国基本面复苏态势明确。

    第二， 我国仍有较大的政策调节空间。货币政策已留有充分调整余地，近期央行多次强调“择机降准降息”，人民日报发文称“随时可以出台”；财政政策已明确要加大支出强度、加快支出进度，财政赤字、专项债、特别国债等视情仍有进一步扩张空间。4 月政治局会议是下一个重要的政策观察点，预计仍将有逆周期政策出台。

    第三， 地产信心有所改善。去年926 中央政治局会议提出“促进房地产市场止跌回稳”，随后取消限购、降贷款利率等政策组合拳落地，今年政府工作报告再次强调“稳住股市楼市”、“持续用力推动房地产市场止跌回稳”，近期一线城市二手房价格已展现企稳迹象，房地产市场正在步入风险收敛通道。

    第四， 债务风险整体可控。为切实防范化解地方政府债务风险，中国政府通过债务结构优化、规模限额管控等多维举措提升风险防控效能。2024 年 10 月，财政部推出化债“三箭齐发”的政策组合，共12 万亿化债资源，构建起立体化风险缓释机制。化债政策的稳步推进为债务风险的有效释缓注入制度性动能，地方政府可以“轻装上阵”，将资源更多聚焦到高质量发展的任务上。

    第五， 汇金增持ETF 传递资金呵护决心。4 月7 日，中央汇金发布公告称，坚定看好中国资本市场发展前景，充分认可当前A 股配置价值，已再次增持并将在未来继续增持ETF，坚决维护资本市场平稳运行。

    风险提示：国内经济复苏速度不及预期；联储降息不及预期；宏观政策力度不及预期；科技创新不及预期；地缘政治风险。