策略研究：中概股的潜在风险及其影响评估

　　事件

    　　特朗普在今年2 月发布的《美国投资优先备忘录》中曾提及，可能限制美国资金对中国企业的投资，并重提《外国公司问责法案》（HFCAA），加之贝森特近期公开表示不排除推动中概股退市的可能性，市场对中概股的担忧再起。本文我们围绕中概股退市的可能性和潜在影响，做了专题探讨。

    　　回顾：近年来中概股风险敞口已有收窄，短期风险可控

    2020-2022 年“退市风波”后，部分中概股为规避风险启动从美股退市或回归香港市场上市。截至4 月18 日，在所有美国上市的中概股中（除OTC），已完成香港和美国两地上市的公司市值占比超过70%。另外，结合美国证监会规定和此前的退市案例，无论是基于总统权力还是HFCAA 框架，完成退市流程至少需要9-10 个月。

    　　综合而言，考虑到ADR 切换成本低、港交所允许切换上市地位、特朗普政策不确定性较高叠加“谈判倾向”不低，我们认为本轮中概股退市风险短期内仍然可控。

    　　对比：历史经验看，完成两地上市的中概股表现或更优

    回顾上一轮中概“退市风波”下的市场表现，纳斯达克金龙指数整体承压，自2021年高点持续回落。从我们构建的“仅在美上市”篮子指数相对“两地上市”篮子指数的表现来看，“两地上市”的中概股在风险发酵期间明显跑赢，抵御风险能力得以体现。此外，港美两地上市证券中，在港股市场的成交额占比自2020 年起稳步提升，截至4 月17 日，港股成交额占比（30 日移动平均）约为39%，或标志着港股市场定价能力较2020 年有所提升，两地上市中概股本轮表现或更为“抗压”。

    　　聚焦：若美方投资限制升级，警惕部分公司的减持风险

    除强制要求中概股退市外，特朗普多次提及将限制投资中国企业，不排除其后续对美国投资者施加投资限制，导致美国投资者被迫减持中概股。基于FactSet 口径下的美国机构持仓数据，就全样本而言，美国机构持仓占中概股流通市值比约15%，持仓总市值约1393 亿美元。若以持仓占比衡量，不考虑将股权从ADR 转换至港股普通股的情况下，港美两地上市和仅在美股上市的中概股面临的减持压力相当，但其中部分标的的美国机构持仓占比超过40%，可能面临更大的减持压力。

    　　展望：回流趋势若能延续，港股或迎来新一轮投资机遇

    从市场定位、制度设计和上市要求等多方面看，香港仍是承接中概股回流的主要市场。规则上，中概股回港上市主要有双重主要上市和第二上市这两种方式，其中双重主要上市需满足港交所所有上市规则，流程相对复杂，但在满足上市时长后可被纳入港股通；第二上市流程则相对简单，所需时间更短。对于潜在回港标的，我们基于港交所规则，筛选出满足双重主要上市或第二上市要求的34 家公司，多数在美股市场成交活跃，若后续回流，有望进一步提升港股市场吸引力和流动性。

    　　风险提示：1）美方政策落地超预期；2）中概股回流香港市场进度不及预期；3）国内经济复苏不及预期。