农林牧渔行业周报：农业增强韧性，持续推荐低估值龙头

　　投资要点：

　　政治局会议提出：“经贸斗争”（视为严峻且长期）、“要强化底线思维，充分备足预案，扎实做好经济工作”（明确底线、提高底线）、“用好用足更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策”（态度延续明确）、“要不断完善稳就业稳经济的政策工具箱，既定政策早出台早见效，根据形势变化及时推出增量储备政策”（为达到目的，方式可以更灵活），等等。

　　内需：消费从后周期属性切换为周期驱动力

　　“要提高中低收入群体收入，大力发展服务消费，增强消费对经济增长的拉动作用”、“尽快清理消费领域限制性措施，设立服务消费与养老再贷款。”（充分释放消费潜力，打通堵点，加快要素流动）

　　“加大资金支持力度，扩围提质实施“两新”政策，加力实施“两重”建设。”（首次提及“扩围提质”，从需求出发推动产业供给侧的产品升级）

　　农业：增强韧性

　　1、粮食安全韧性（加强农业生产，稳定粮食等重要农产品价格，我国在粮食产量连续10年稳定在1.3万亿斤以上、2024年突破1.4万亿斤新台阶后，2025年首定粮食产量1.4万亿斤目标）

　　2、农民收入韧性（聚焦“扩中提低”，发挥共同富裕的牵引带动作用，推动多产融合，构建全产业链，激发农民积极性、主动性、创造性）

　　3、社会结构韧性（防止失地、各省农产品自给率维持合理水平、新型城镇化等）

　　投资建议：农业作为国之根本，是少有的“国内供应不足、过去几年处于价格下降、

　　资产价格底部并有资本退出”的行业，我们认为“对抗型资产溢价”+“产业逻辑相对独立且通顺”+“保护农民收入需要”+“板块估值整体处于历史低位”等多重属性使得板块配置价值明显上升，本次农业股的上涨或经历三个阶段：情绪刺激→产业逻辑演绎→周期上行带动EPS、PE双击，目前或处于第二阶段早期。

　　生猪：二育入场放缓，猪价短期维持震荡。

　　二育入场放缓，猪价短期偏强。本周涌益数据最新猪价为14.78元/kg，出栏均重为128.94kg，15Kg仔猪降至649元/头，175kg标肥价差降至0.46元/kg。近期猪价表现强于市场预期，但二育群体进场成本也随之上升，压制补栏情绪，短期猪价或维持震荡；中长期看全年总体供给偏多，猪价弱势较为确定。产能方面，3月统计局全国能繁母猪存栏量4039万头，同比增长1.2%，环比24年底降0.96%，但仍接近105%的产能调控绿色合理区间，一季度末生猪存栏41731万头，同比增长2.2%，环比降2.37%。第三方机构涌益3月数据显示能繁存栏环比+0.10%。行业产能或维持震荡，叠加当前饲料原料价格出现上涨，若出现持续深度亏损，产能或进入去化区间。

　　摒弃周期思维、回归财务表现本身。从行业与周期视角看，猪价预测的难度越来越大，而不同企业的经营效率差异仍十分明显，投资应从“周期思维”向“优质优价”转化。对应到股价层面，当前生猪板块市场关注度较低，且板块估值处于相对低位，成本领先企业在2025年盈利确定性较强，建议重点关注优质生猪养殖龙头牧原股份、温氏股份、德康农牧等。

　　肉鸡：价格触底回暖，关注25年种源向上弹性。

　　毛鸡价格触底反弹，鸡苗价格连续回暖。4月26日烟台鸡苗报价3.1元/羽，环比持平，同比-1.59%；毛鸡价格7.5元/公斤，环比持平，同比-4.58%。终端鸡肉价格表现一般，种禽（父母代）盈利较好，侧面验证行业种鸡质量问题逐步凸显。

　　产业链话语权向种源端集中或为新常态。目前各品种父母代价差较大，优质、紧俏的进口种源较长时间或仍为产业“宠儿”，叠加2020年后下游养殖、屠宰产能扩建较多，产业链利润向上游集中短期难改变。

　　2条主线关注ROE改善且有持续性的标的。①优质进口种源龙头，因产业链环节、品种等要素存在超额利润，重点关注益生股份；②全产业链龙头，养殖盈利不受上游挤压，下游食品资产优质，重点关注圣农发展。

　　饲料：重点推荐海大集团，现金流拐点+海外高增长。

　　鱼价上涨+饲料跌价、24年水产养殖盈利有所改善；饲料销量恢复滞后养殖端景气改善、预计25年水产料需求弹性复苏。本周鱼价表现较好，普水中草鱼、鲫鱼、鲤鱼、罗非鱼同比+13%/+8%/-7%/-28%，环比+1.9%/+7.8%/+3.8%/+2.1%，特水中叉尾、生鱼、加州鲈、白对虾同比+20%/+13%/+5%/+16%，环比-3.3%/-9.0%/+3.3%/+3.4%。

　　国内资本疯狂扩张期已结束、龙头进入现金流稳定回流的制造业新阶段。22、23年上游大宗高启+终端养殖行情萎靡+饲料价格战，中小料企存活艰难、有所出清。龙头产能布局完成，资本开支进入下行周期，可凭借自身成本、配方、服务、资金等优势提升市占率，现金流状况改善。

　　关注国内自由现金流拐点出现、海外贡献高利润增量的龙头，重点推荐海大集团。

　　宠物：长坡厚雪、持续增长的好赛道，关注自主品牌放量。

　　中国海关公布3月狗食或猫食饲料及罐头数据：整体出口额较1-2月增速加快，对非美地区出口增长明显提速，对冲掉对美国出口订单的影响，显现出出口的韧性及非美市场开拓顺利。

　　①出口总计3万吨，同比增长24.6%，实现9.1亿元人民币/1.3亿美元，对应同比增长17.3%/16.3%。

　　②24年以来量增价跌的趋势延续，3月出口单价3.1万元/吨，同比-5.8%（4293美元/吨，同比-6.7%）。

　　③其中罐头依然维持高增速，呈现量价齐升态势，出口量同比增长52.6%，收入同比增长98%。

　　分地区看：

　　①对美国的出口增速较1-2月骤降，3月出口收入1.6亿元，同比增长1%。

　　②对韩国、欧洲地区增速加快，其中韩国出口收入0.8亿元，连续3个月同比下滑后转正，同比+20%；德国出口收入1.5亿元，同比+29%；英国出口收入0.6亿元，同比+31.6%。

　　关注自主品牌表现优秀、业绩持续高增的乖宝，海外市场表现良好、自主品牌表现崛起的中宠等。

　　农产品：关税反制或助力价格上涨

　　农产品以内循环为主，产业逻辑相对最不受关税影响，进口减少有望助力农产品价格从低位开始上涨。我国谷物自给率超九成，受部分美国进口依赖品种影响，农产品价格可能整体会趋势上行，且在粮食价格整体低位情况下，农民收入问题引起重视，需要价格上涨以提升农民积极性。美国农业部发布4月全球供需报告，与上月基本持平。为了支持乐观的大豆期货市场，美国大豆期末库存估计从1034万吨降至1021万吨。报告维持巴西和阿根廷的玉米、大豆产量预测不变，与市场预期基本一致。全球玉米和大豆库存小幅调整，整体供需格局未发生显著变化。总体看，关税制裁影响有限，农产品进口替代来源充足，但玉米、大豆等产品价格处于历史底部，同时采购节奏或有变化，供需平衡表边际改善，价格中枢抬升趋势有望延续。

　　风险提示。养殖产品价格波动风险、突发大规模不可控疫病、重大食品安全事件、宏观经济系统性风险、极端气候灾害导致农作物大规模减产推升粮价。

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华源证券 雷轶,冯佳文,顾超