4月出口数据点评：转出口强劲

　　核心要点：

    　　事件

    　　根据Wind 数据显示，4 月以美元计价出口同比增长8.1%，前值为同比增长12.4%。

    　　出口维持韧性

    　　4 月份，以美元计价出口同比增长8.1%，虽然相较上月12.4%的同比增速有所下行，但仍表现为较强的出口韧性。我们认为，这或许体现了在关税博弈背景下，我国出口面临着新的范式：在美国出口受阻后，外贸企业将聚焦转出口寻求更大的多元化市场。从近期表现出的对非美地区出口增速的大幅上行就可以得到一定印证。从本轮关税战看，中方的立场较为坚定，本次的中美贸易谈判也由美国率先主动提出，预计谈判会使得部分商品的关税税率大幅下降，但总体的关税博弈仍将持续较长一段时间。大致分为三个阶段：第一阶段是中美初步接触，由高级别的领导人牵头，目的是实现破冰；第二阶段是建立更顺畅的谈判机制，并确定主要的谈判内容和议程；第三阶段进入到实质性的谈判，双方会就核心利益持续展开博弈。

    　　转出口的多元化布局

    　　4 月，我国对美出口增速快速下降，单月出口同比从上月的9.09%下降至-21.03%。相反，对于非美地区的出口快速上行，4 月我国对非洲、东盟、拉美等地的出口增速分别高达25.3%、20.8%和17.3%，显著高于总体出口增速水平。当美国向全球征税引起的关税使国内通胀上升，而导致美国消费者无力承担时，特朗普关税政策的根基或许会有所动摇。目前美国对智能手机、电脑等电子产品高度依赖中国供应链，而美国短期内无法建立本土电子产品供应链（如半导体制造需数年时间），豁免可为美国企业争取时间转移产能。因此，虽然豁免是暂时性的，但我们认为豁免的时间窗口不会太快关闭，可能会持续到年末甚至明年。

    　　投资建议

    　　4 我国出口表现维持韧性，主要在于转出口表现较好，对非美地区的出口上行对冲了对美出口的下行。目前关税对宏观经济的冲击暂未显现。

    　　但作为出口的前置指标，4 月PMI 新出口订单指数已出现大幅下滑，历史规律出口实际表现约滞后PMI 新出口订单2~3 个月，预计6 月及之后的月份，我国出口数据将承压，当出口转弱，政策加码的概率上升，建议关注国内政策的对冲力度。

    　　风险提示

    　　关税对出口的冲击超预期；中美外贸脱钩快于预期；内需修复不及预期。